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本報(bào)告導(dǎo)讀：煤炭永續(xù)債性價(jià)比較高。擇券方面，建議選擇偏債性個(gè)券，同時(shí)選擇優(yōu)質(zhì)主體，提升抗波動(dòng)能力。
　　摘要：
　　煤炭債信用利差三個(gè)影響變量：煤炭行業(yè)利潤，債市整體行情，主體負(fù)面輿情。煤炭企業(yè)利潤是主導(dǎo)信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的核心原因。此外，債市整體行情，以及相關(guān)主體的負(fù)面輿情，也會(huì)放大煤炭債價(jià)格波動(dòng)。
　　對(duì)以上三個(gè)變量進(jìn)行展望：①煤炭行業(yè)利潤。供需緊平衡，煤炭行業(yè)維持高景氣度。②債市整體行情。經(jīng)濟(jì)“強(qiáng)預(yù)期”下修，降準(zhǔn)強(qiáng)化流動(dòng)性寬松。③主體負(fù)面輿情。邊際違約率下降，增厚收益訴求倒逼差別定價(jià)。
　　煤炭債利差整體大幅收窄，建議關(guān)注永續(xù)債的超額收益。隨著債市企穩(wěn)，煤炭債快速修復(fù)，在估值較低的位置進(jìn)行配置的時(shí)間窗口非常有限。對(duì)比來看，非永續(xù)煤炭債目前仍有配置價(jià)值，票息的優(yōu)勢仍在，但潛在的資本利得空間有限。而非永續(xù)煤炭債的平均票息更高，且考慮到流動(dòng)性更弱，在二級(jí)交易中更有可能高估值成交從而獲得估值保護(hù)。
　　永續(xù)債擇券方面，建議選擇偏債性，以及發(fā)行主體較為優(yōu)質(zhì)的個(gè)券。一般來說，贖回、延期、利息遞延權(quán)、次級(jí)條款等更多反映其“股性”；利率跳升機(jī)制更多體現(xiàn)其“債性”。到目前為止，煤炭企業(yè)中僅兩家弱資質(zhì)主體不行權(quán)，考慮到不行權(quán)的負(fù)面影響，對(duì)于優(yōu)質(zhì)主體而言，不行權(quán)成為“真”永續(xù)的概率不高。因此建議選擇偏債性個(gè)券，同時(shí)選擇優(yōu)質(zhì)主體，提升抗波動(dòng)能力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：資金跨季導(dǎo)致時(shí)點(diǎn)性大幅波動(dòng)；高頻數(shù)據(jù)超預(yù)期回暖，提升整體風(fēng)險(xiǎn)偏好；煤炭債發(fā)行主體出現(xiàn)負(fù)面輿情，對(duì)整體成交情緒造成擾動(dòng)。