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2022年國內疫情反復&國外品牌庫存較重導致訂單需求不足，短期費用率提升侵蝕利潤。2022年收入和扣非歸母凈利潤同比增長8%、8%?？紤]到公司持續(xù)推進自動化和智能化升級，與頭部品牌共研強化生產工藝，輔之強大的精益化管理能力、積極的營銷風格、多區(qū)域產能布局，公司加速國際市場開拓，中長期增長確定性強。當前市值對應23PE19X、24PE16X，維持“強烈推薦”評級。
　　22Q4費用增加拖累業(yè)績表現(xiàn)。2022年公司實現(xiàn)收入36.28億元，同比增長8.12%；歸母凈利潤4.89億元，同比增長8.97%；扣非歸母凈利潤4.73億元，較上年同期增長7.70%。22Q4收入同比下降18%至8.1億元。凈利潤虧損3200萬。虧損的原因在于：收入下滑的同時，銷售費用金額增加3500萬，管理費用金額增加1200萬，導致了銷售費用率+管理費用率同比大幅度提升。
　　收入拆分：出口快于內銷；拉鏈快于鈕扣。
　　分產品：2022年拉鏈收入同比增長9.3%至20億元，其中銷售量增長2%，估算單價提升中高個位數(shù)（原料價格上漲&工資上漲&個性化產品增加導致）。鈕扣收入同比增長5.6%至14.68億元，銷售量下降6.8%，估算單價提升低雙位數(shù)（原料價格上漲&工資上漲&個性化產品增加導致）。其他輔料收入同比增長32%至1.06億元。
　　分地區(qū)看：國內收入同比增長2.76%至25.15億元，國際業(yè)務收入同比增長22.56%至11.14億元，海外市場開拓效果顯著。
　　毛利率小幅提升：2022年公司毛利率同比提升0.99pct至39.01%，其中鈕扣毛利率同比下降0.25pct至41.19%，拉鏈毛利率同比提升1.68pct至38.06%，毛利率的提升主要源于高毛利率的個性化產品占比提升，以及數(shù)字化自動化改革對成本控制的作用發(fā)揮。分地區(qū)看，國內及國際業(yè)務毛利率提升幅度分別為0.92pct、0.70pct。
　　費用率小幅提升：22年凈利潤率基本持平。其中毛利率同比提升0.99Pct。銷售費用率、管理費用率同比提升0.82pct、1.13pct。財務費用率受匯兌凈收益影響，同比下降1.35pct。
　　22Q4毛利率同比提升2.02pct至33.96%，在員工工資及獎金增加、匯兌凈損失、股權激勵費用增加、積極營銷導致差旅費增加、產能搬遷過程中設備減值造成一次性費用增加等多重因素影響下，期間費用率同比提升10.58pct至36.07%。其中銷售費用率提升6.23pct至15.08%，管理費用率提升3.86pct至14.62%，凈利率由正轉負。
　　現(xiàn)金流、存貨、應收賬款處于健康合理水平：經營活動凈現(xiàn)金流同比增長25%至7.95億元，增速快于利潤增長。存貨規(guī)模同比增長2.46%至5.63億元。應收賬款同比下降11%至3.81億元。
　　盈利預測及投資建議。公司信息化與自動化升級有序推進，強化與頭部品牌商在新品及材料的協(xié)同研發(fā)能力，實現(xiàn)生產工藝升級提效。輔之以強大的精益化管理能力、積極的營銷風格、多區(qū)域產能布局，持續(xù)拓展優(yōu)質國際新客戶，中長期增長確定性強。預計23年-25年公司收入規(guī)模分別為40.6億元、47.9億元、56.6億元，同比增長12%、18%、18%。歸母凈利潤規(guī)模分別為5.49億元、6.57億元、7.92億元，同比增長12%、20%、21%。當前市值對應23PE19X、24PE16X，維持強烈推薦評級。
　　風險提示：原材料成本上升風險、國際貿易環(huán)境不確定風險、越南生產基地建設進度不及預期影響接單風險。