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事件：2022年公司實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收2574.85億元（yoy+13.82%），歸母凈利潤(rùn)30.11億元（yoy-27.12%），扣非歸母凈利潤(rùn)31.84億元（yoy-36.27%）；其中，22Q4實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收696.46億元（yoy+9.68%），歸母凈利潤(rùn)6.58億元（yoy+46.02%），扣非歸母凈利潤(rùn)9.25億元（yoy+10.26%）。
　　營(yíng)收端穩(wěn)健成長(zhǎng)，兩大主業(yè)量?jī)r(jià)齊升。2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2574.85億元（yoy+13.82% ）。分產(chǎn)品來(lái)看，（ 1）廚房食品：營(yíng)收1571.32億元（yoy+10.67%），毛利率6.68%（-1.62pcts），銷量2145萬(wàn)噸（yoy+3.85%），平均噸價(jià)7325元/噸（yoy+6.57%）。公司廚房食品營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，主要系公司充分發(fā)揮全國(guó)布局、多品類、多品牌、多渠道優(yōu)勢(shì)，疫情中加強(qiáng)內(nèi)部管理，同時(shí)在22年上調(diào)部分產(chǎn)品價(jià)格。（2）飼料原料及油脂科技：營(yíng)收986.06億元（yoy+19.50%），毛利率3.81%%（-3.60pcts），銷量2145萬(wàn)噸（yoy+3.40%），平均噸價(jià)4175元/噸（yoy+15.57%），營(yíng)收增速表現(xiàn)亮眼，主要系飼料原料的主要客戶需求上升，公司的大豆壓榨量較去年增加；（3）其他：營(yíng)收17.47億元（yoy+0.88%）,毛利率21.20%（yoy-13.80pcts）。分銷售模式來(lái)看，廚房食品中經(jīng)銷/直銷營(yíng)收分別為739.73/831.58億元，分別同比增長(zhǎng)12.70%/8.93%，毛利率分別為6.82%/6.56%。截至22年底，公司經(jīng)銷商數(shù)量合計(jì)7768家（yoy+26.91%），其中東部/南部/西部/北部/中部經(jīng)銷商數(shù)量為2669/743/1692/1521/1143家，分別同比增長(zhǎng)26.97%/36.58%/21.99%/29.67%/24.92%。
　　原材料上漲壓縮毛利率，期間費(fèi)用率下降。2022年公司毛利率5.68%（yoy2.50pts），主要系原材料成本上漲幅度較大，且漲價(jià)不能完全覆蓋原料價(jià)格上漲。2022年公司期間費(fèi)用率3.97%（yoy-0.69pts），其中銷售費(fèi)用率2.32%（yoy-0.61pts），主要系公司減少促銷活動(dòng)以及差旅活動(dòng)；管理費(fèi)用率1.28%（yoy-0.23pts），主要系公司管理效率提升；財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.28%（yoy+0.17pts），主要系凈利息支出增加以及匯兌損失增加。2022年公司歸母凈利率1.17%（yoy0.66pts），盈利承壓。
　　投資建議：公司系國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品和食品加工龍頭企業(yè)之一，在同行中表現(xiàn)出較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和經(jīng)營(yíng)韌性。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I收分別為2837.49/3088.04/3480.22億元，同比增長(zhǎng)10.2%/8.8%/12.7%，歸母凈利潤(rùn)分別為52.83/67.09/85.67億元，同比增長(zhǎng)75.5%/27.0%/27.7%，當(dāng)前股價(jià)（3月24日收盤價(jià)）對(duì)應(yīng)PE分別為45/35/28X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格大幅波動(dòng)、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期、食品安全問(wèn)題等