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事項：
　　公司3月21日發(fā)布2022年年報，22年公司實現(xiàn)營收2467.25億，同比+20.31%；實現(xiàn)歸母凈利-73.87億，同比止損26.17%。截至22年底，公司可控發(fā)電裝機容量為127.23GW，其中清潔能源裝機容量為33.17GW。
　　評論：
　　虧損面較21年有所收窄，但22年對火電仍不算友好。2022年公司火電/氣電/風電/光伏裝機規(guī)模分別為94/13/14/6GW，同比+2.1%/4.1%/29.4%/89.5%；分別實現(xiàn)發(fā)電量3881/271/281/61億千瓦時，同比-3.9%/-1.7%/+34.7%/+69.7%。出力方面，火電出力有所回落，利用小時數(shù)為4228小時，同比下降260小時；新能源保持平穩(wěn)，風/光利用小時數(shù)分別為2256/1284小時，與去年基本持平。全年含稅平均結算電價0.51元/千瓦時。燃煤/燃氣/綠電板塊實現(xiàn)利潤總額173/6/74億元。
　　Q4業(yè)績虧損增長與減值相關，虧損仍在環(huán)比收窄。單Q4公司歸母凈利潤虧損34.45億，剔除27.32億元資產減值損失后虧損7.13億，環(huán)比Q3減虧2.21億。毛利率水平來看，單Q4為4.53%，環(huán)比Q3提升0.95pct，盈利仍在改善過程中。
　　煤價中樞回落方向感逐漸浮現(xiàn)，煤價下行或未結束，業(yè)績仍存在進一步修復的可能。年初至今，煤價經歷了一輪調價周期，目前看核心原因有兩點：1）春節(jié)后需求處于淡季，港口高庫存為煤價提供跌價空間；2）近期澳煤逐漸放開，有望為國內煤炭供給提供新增量。而展望后續(xù)，我們在火電追蹤報告《再談煤價》中討論的23年國產煤的新增和22年水電減產對煤耗的拖累均有望在今年表現(xiàn)為煤炭“新供給”。我們認為市場目前反應更多基于“淡季”、“進口煤”兩方面的影響，中長期的視角來看，后續(xù)煤價回落或許還將持續(xù)。
　　預計23年綠電計劃資本開支258億，組件降本趨勢下裝機放量或在眼前。預計23年風電/光伏資本開支分別為118/140億。據2022年部分項目投資情況測算，風電/光伏建造成本約50/40億元/GW，因此23年裝機量保守估算仍能實現(xiàn)約6GW新增。隨著上游硅料產能的不斷釋放，光伏產業(yè)鏈利潤由上游傳導至下游的確定性在不斷增加，若光伏造價持續(xù)回落，不排除公司光伏擴張速度進一步加快的可能。同時側面來看，公司規(guī)劃十四五新增新能源裝機40GW，目前21、22兩年僅落實9.3GW,仍有30GW級別體量的裝機需要在23-25年并網。風光推進訴求增強疊加降本趨勢，新能源裝機放量或近在眼前。
　　利空落地、利好頻傳，期待華能國際整裝再出發(fā)。22年公司計提資產減值損失27.32億元，雖數(shù)額較大但并未出現(xiàn)19/20年減值59/61億規(guī)模的情況。此外，目前火電企業(yè)受煤價擾動影響虧損面普遍較大，估值承壓，在國央企特色估值體系的背景下，疊加ROE的不斷修復，公司估值有望站上新的臺階。目前看利空已不斷落地，在煤價中樞有望繼續(xù)走低、新能源整裝待發(fā)的新起點，公司有望實現(xiàn)火電困境反轉與新能源快速擴張、價值重估的“三擊”增長。
　　投資建議：考慮到近期煤炭價格有所下行，假設23/24/25年煤炭成本分別回落約10%/7%/3%，對應23年火電保持大體盈虧平衡水平，由于煤炭價格階段性變動較大，我們分別上調和下調23年及24年盈利預測并新增25年盈利預測，預計23/24/25年實現(xiàn)歸母凈利72/99/131億元（23/24年前值分別為49/126億元）。23年火電盈虧平衡，整體歸母凈利反映新能源板塊利潤，給予該板塊15x PE；火電部分凈資產約640億，給予1x PB，綜合兩部分業(yè)務給予公司目標價10.96元。維持“強推”評級。
　　風險提示：政策推進不及預期；項目推進進度不及預期；棄光限電風險加?。怀杀旧闲酗L險。