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22年經(jīng)營(yíng)承壓，23年期待改善
　　公司發(fā)布年報(bào)，22年?duì)I收/歸母凈利116.8/-6.7億，同比-21.5%/-758.1%，22Q4營(yíng)收/歸母凈利25.7/-7.0億，同比-21.1%/虧損同比擴(kuò)大，業(yè)績(jī)表現(xiàn)符合前次預(yù)告。22年外部環(huán)境影響下白酒板塊收入同比-20.7%，為有效應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)，公司聚焦重點(diǎn)市場(chǎng)和核心產(chǎn)品，金標(biāo)陳釀市場(chǎng)有序推廣；豬肉業(yè)務(wù)收入同比-24.4%，系生豬價(jià)格振幅較大；地產(chǎn)板塊（虧損8.4億）計(jì)提減值拖累整體利潤(rùn)表現(xiàn)。展望23年，消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)白酒業(yè)務(wù)有望改善，戰(zhàn)略新品金標(biāo)陳釀順應(yīng)白酒新國(guó)標(biāo)政策和消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，有望貢獻(xiàn)重要業(yè)績(jī)?cè)隽?；房地產(chǎn)業(yè)務(wù)積極推進(jìn)轉(zhuǎn)型發(fā)展，多措并舉推進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離事項(xiàng)，期待輕裝上陣。我們預(yù)計(jì)23-25年EPS 0.81/1.14/1.32元，參考可比23年平均PE 42x（Wind一致預(yù)期），給予其23年42x PE，目標(biāo)價(jià)34.02元，“增持”。
　　白酒業(yè)務(wù)22年表現(xiàn)承壓，23年恢復(fù)可期
　　22年白酒營(yíng)收81.1億，同比-20.7%，銷(xiāo)量/噸價(jià)同比-24.4%/+4.9%。其中高/中/低檔酒營(yíng)收6.7/13.6/60.8億，同比-36.2%/+4.0%/-22.7%；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化（中檔和高檔酒合計(jì)營(yíng)收占比同比+2.0pct）。分地區(qū)，北京/外阜地區(qū)營(yíng)收39.8/77.0億，同比-18.7%/-22.8%，外阜收入占比同比-1.2pct至65.9%。23年將聚焦以“陳釀”“金標(biāo)”為核心的光瓶酒“雙輪驅(qū)動(dòng)”戰(zhàn)略，把推廣金標(biāo)陳釀和穩(wěn)固陳釀市場(chǎng)結(jié)合起來(lái)，推動(dòng)營(yíng)銷(xiāo)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)。豬肉板塊22年?duì)I收25.6億（同比-20.7%），主要系生豬價(jià)格振幅較大，產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)苡绊戄^多，23年公司將深耕北京核心市場(chǎng)、全力推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同。
　　白酒業(yè)務(wù)毛利率提升，豬相關(guān)業(yè)務(wù)及地產(chǎn)拖累凈利表現(xiàn)
　　22年毛利率同比+3.8pct至31.7%，其中白酒/豬肉毛利率同比+6.5/-0.1pct至37.7%/3.3%。22年銷(xiāo)售費(fèi)用率同比+2.9pct至8.8%，其中白酒板塊銷(xiāo)售費(fèi)用率同比+3.5pct至9.9%，廣告費(fèi)/促銷(xiāo)費(fèi)同比-5.6%/+90.0%，主要系公司增加新品投放力度，新品促銷(xiāo)活動(dòng)主要向重點(diǎn)市場(chǎng)傾斜。22年房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)低迷，順鑫佳宇虧損8.4億，存貨等資產(chǎn)共計(jì)計(jì)提減值6.5億；22年主營(yíng)業(yè)務(wù)稅金及附加比率同比+1.0pct至11.67%；管理費(fèi)用率同比+1.5pct至7.4%；最終錄得歸母凈利率同比-6.5pct至-5.8%，盈利能力承壓。
　　期待公司業(yè)績(jī)改善，維持“增持”評(píng)級(jí)
　　考慮到外部環(huán)境好轉(zhuǎn)、白牛二銷(xiāo)售基本盤(pán)有望回暖，新品金標(biāo)陳釀貢獻(xiàn)新增長(zhǎng)點(diǎn)，白酒板塊產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化亦有望帶來(lái)毛利率改善，我們上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)23-24年EPS 0.81/1.14元（0.65/0.70元），引入25年EPS1.32元，給予其23年42x PE，目標(biāo)價(jià)34.02元（前次26.00元），維持“增持”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全，疫情風(fēng)險(xiǎn)，競(jìng)爭(zhēng)加劇，省外擴(kuò)張不及預(yù)期。