>> 中信證券-涪陵榨菜(002507)2022年年報點評：多因致2022增長承壓，期待雙拓戰(zhàn)略顯效-230327
| 上傳日期： |
2023/3/27 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
薛緣,顧訓丁 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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全年由于終端需求疲軟、疫情擾動等因素導致公司收入承壓，通過費用收縮提振盈利能力。公司正在積極通過各種措施推動榨菜銷量回升，以及通過拓產(chǎn)品、拓渠道打造新成長曲線，隨著外部環(huán)境轉(zhuǎn)暖，期待成效顯現(xiàn)推動公司重回穩(wěn)健增長。維持“增持”評級。
▍2022年收入/歸母凈利潤同比+1.2%/+21.1%，局部疫情加劇Q4增長壓力。2022年公司實現(xiàn)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤25.5/9.0/8.2億元，同比+1.2%/+21.1%/+17.8%，其中Q4實現(xiàn)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤5.0/2.0/1.8億元，同比-10.8%/-15.1%/-13.5%，主要系Q4疫情達峰導致需求端承壓，以及公司涪陵生產(chǎn)基地臨時停產(chǎn)影響發(fā)貨。公司擬每10股派發(fā)現(xiàn)金股利3.8元（含稅），以資本公積金每10股轉(zhuǎn)增3股。
▍需求疲軟&提價致榨菜銷量下滑，新品推動泡菜及蘿卜增長較快。分產(chǎn)品看，2022年榨菜/泡菜/蘿卜/其他產(chǎn)品分別實現(xiàn)營收21.7/2.4/0.8/0.5億元，分別同比-2.3%/+51.4%/+19.3%/-22.7%。拆分量價看，榨菜銷量/噸價分別同比-12.6%/+11.8%，噸價上升主要系2021Q4提價帶動，銷量下滑主要疫情導致終端需求疲軟，提價進一步導致需求承壓；泡菜/蘿卜銷量同比+25.2%/+30.4%，噸價同比+20.9%/-8.5%，增長較好主要系公司2022年推廣下飯菜、調(diào)味菜等新品有關(guān)。分地區(qū)看，主銷區(qū)華南/華東/華中分別實現(xiàn)銷售額6.6/4.9/3.0億元、同比-5.3%/+15.7%/-0.3%/，華東增長較快主要系2022Q2疫情下應(yīng)對較好，其他區(qū)域中，華北/中原/西北/西南/東北/出口分別實現(xiàn)銷售額2.7/2.4/2.3/2.1/1.1/ 0.3億元，同比-8.9%/-0.1%/+7.9%/-0.6%/+5.4%/+18.3%。外部擾動下公司持續(xù)推進經(jīng)銷商數(shù)量擴張，2022年經(jīng)銷商數(shù)量凈增97名至3127家。
▍毛利率略有改善，費用投放收縮，盈利能力提升。統(tǒng)一換算至按新收入準則后，2022年公司毛利率同比+0.8Pct（Q4同降1.3Pcts），全年毛利率上升主要系提價及成本下降，Q4毛利率下降主要系產(chǎn)量下降致費用攤銷上升，各產(chǎn)品中，2022年榨菜/泡菜/蘿卜毛利率分別同比+2.1/+5.4/-17.2Pcts。費用率方面，2022年公司銷售費用率同比-4.5Pcts（Q4同比-0.5Pct；我們計算、本段下同），主要系公司減少了梯媒和央視廣告的品牌宣傳投入；管理費用率同比+0.4Pct（Q4同比+1.7Pcts），主要系公司職工薪酬支出增加；財務(wù)費用率同比-0.3Pct（Q4同比-2.1Pcts），主要系利息收入增加。此外，2022年投資凈收益增加2752萬元（Q4下降2103萬元），綜合導致2022年歸母凈利率同比+5.8Pcts至35.3%（Q4同比-2.0Pcts至40.3%）。
▍積極調(diào)整擾動漸逝，期待“雙拓”戰(zhàn)略顯效。針對終端需求疲軟和增長壓力，公司已積極應(yīng)對推出調(diào)整措施，1）針對核心產(chǎn)品榨菜，公司2022Q3以來公司通過調(diào)整榨菜產(chǎn)品規(guī)格、提升性價比、拓寬價格帶等方式促進銷量回升；2）積極拓展新品，2022年推出下飯菜、下飯醬等新品進行嘗試，預(yù)計2023年公司將進一步加大推廣力度；3）成立餐飲事業(yè)部拓展餐飲渠道。隨著疫情擾動逐步消除，外部環(huán)境持續(xù)向好，期待公司雙拓戰(zhàn)略（拓產(chǎn)品、拓渠道）逐步顯效，進而推動公司重回穩(wěn)健增長。
▍風險因素：公司渠道拓展不及預(yù)期；公司費用投放效果不及預(yù)期；公司新品表現(xiàn)不及預(yù)期；食品安全問題；國內(nèi)疫情影響超預(yù)期。
▍投資建議：綜合考慮公司業(yè)績表現(xiàn)及外部經(jīng)營環(huán)境，調(diào)整公司2023-2024年EPS預(yù)測至1.09/1.23元（原預(yù)測為1.21/1.34元），新增2025年EPS預(yù)測為1.36元。參考其他調(diào)味品公司海天味業(yè)/中炬高新當前股價對應(yīng)2023年P(guān)E44/32倍（wind一致預(yù)期）及我們對公司業(yè)績增速的預(yù)測，給予公司2023年28倍PE，對應(yīng)目標價30元。維持“增持”評級。
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