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事件：公司發(fā)布2022年年報(bào)。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入25.48億元，yoy+1.18%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8.99億元，yoy+21.14%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤8.18億元，yoy+17.76%。單四季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.02億元，yoy-10.81%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.02億元，yoy-15.11%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.80億元，yoy-13.55%。
　　Q4短期承壓，主業(yè)略顯疲軟。單四季度，公司收入利潤同比下滑，我們認(rèn)為主要系Q4疫情影響較大。公司11月21日公告涪陵生產(chǎn)基地臨時(shí)停工停產(chǎn)，12月5日公告復(fù)產(chǎn)，期間約半個(gè)月無法正常生產(chǎn)發(fā)貨。全年來看，榨菜/蘿卜/泡菜/其他產(chǎn)品營收同比-2.31%/ +19.33%/ +51.43%/ -22.72%，量價(jià)拆分來看，22年榨菜/蘿卜/泡菜/其他產(chǎn)品銷量同比-12.61%/ +30.43%/ +25.24%/ +2.86%，噸價(jià)同比+11.78%/ -8.51%/ +20.91%/ -24.87%。主業(yè)榨菜收入表現(xiàn)較為疲軟，我們認(rèn)為主要系疫情期間消費(fèi)力較為疲軟，21年底提價(jià)消化效果有限，銷量同比下滑。第二曲線下飯菜培育良好，蘿卜、泡菜快速放量。
　　 Q4毛利承壓，費(fèi)率下降拉高凈利率。疫情壓力下，單噸運(yùn)費(fèi)、動力、制造費(fèi)用有所上漲，但全年綜合毛利率同比提升0.79pct，我們認(rèn)為主要受益于21年底提價(jià)及22年青菜頭采購成本下降。結(jié)構(gòu)上，高毛利主業(yè)榨菜增長疲軟，毛利相對較低的下飯菜增速較快，拖累公司整體毛利率。單四季度，公司毛利率環(huán)比回落6pct，我們認(rèn)為主要系四季度疫情影響生產(chǎn)經(jīng)營，規(guī)模效應(yīng)受損，疊加公司推出小包裝產(chǎn)品，整體噸價(jià)有所下降。全年期間費(fèi)用率同比回落4.45pct，其中銷售費(fèi)用率同比回落4.52pct，我們認(rèn)為主要系廣告費(fèi)用投入減少，22年公司取消梯媒和央視廣告投放。全年歸母凈利率同比提升5.81pct。
　　需求改善年內(nèi)有望兌現(xiàn)，長期成長邏輯清晰。短期來看，疫情對公司生產(chǎn)、運(yùn)輸?shù)挠绊懸阎饾u消除，出貨量有望逐漸恢復(fù)；22年消費(fèi)力疲軟導(dǎo)致動銷疲軟的問題有望通過高性價(jià)比小包裝/瓶裝產(chǎn)品鋪貨+放開后購買力復(fù)蘇逐步解決。中長期來看，主業(yè)榨菜市占率仍未接近天花板，第二曲線下飯菜借助烏江渠道和品牌快速成長，餐飲銷售事業(yè)部成立開拓B端市場，調(diào)味菜空間廣闊。我們認(rèn)為，公司年內(nèi)改善邏輯有望持續(xù)兌現(xiàn)，后期增長邏輯清晰，仍是穩(wěn)健成長優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。
　　盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)23-25年公司實(shí)現(xiàn)營收28.83/ 32.14/ 35.73億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤9.47/ 10.80/ 12.18億元，對應(yīng)EPS1.07/ 1.22/ 1.37元/股，維持增持評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)，行業(yè)競爭加劇，青菜頭成本上漲，新品推廣不及預(yù)期。