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事件：公司發(fā)布2022年報(bào)，2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收25.5億元，同比+1.2%；實(shí)現(xiàn)歸母/扣非歸母凈利潤(rùn)分別為9.0/8.2億元，同比+21.1%/+17.8%。其中22Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.0億元，同比-10.8%；實(shí)現(xiàn)歸母/扣非歸母凈利潤(rùn)分別為2.0/1.8億元，同比-15.1%/-13.5%。
　　需求疲軟榨菜銷量承壓，品類擴(kuò)充取得成效。2022年公司榨菜/泡菜/蘿卜/其他產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收21.7/2.4/0.8/0.5億元，同比-2.3%/+51.4%/+19.3%/-22.7%，公司先后推出下飯菜、下飯醬等新品，泡菜、蘿卜增速領(lǐng)先，擴(kuò)品類戰(zhàn)略取得成效。量?jī)r(jià)拆分來(lái)看，2022年榨菜銷量/單價(jià)分別-12.6%/+11.8%，需求端偏弱下提價(jià)影響銷量。22Q4公司收入增速轉(zhuǎn)負(fù)，我們認(rèn)為主要原因?yàn)樘醿r(jià)對(duì)銷量仍有部分影響，且大環(huán)境影響下涪陵生產(chǎn)基地于11月中旬-12月初停產(chǎn)對(duì)生產(chǎn)物流形成不利影響。
　　成本紅利疊加費(fèi)用投放優(yōu)化，凈利率大幅提升。2022年公司毛利率同比+0.8pct至53.1%，其中榨菜毛利率同比+2.1pct至56.9%，主要得益于核心原材料青菜頭、榨菜半成品價(jià)格同比下降約42%/18%。2022年銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比-4.5/+0.4/-0.1/-0.3pct至14.3%/3.4%/0.3%/-4.1%，銷售費(fèi)用顯著下降主要得益于公司優(yōu)化費(fèi)用投放、取消梯媒和央視廣告投入，品牌宣傳費(fèi)用大幅縮減1.6億元，而為推動(dòng)產(chǎn)品換代升級(jí)公司加大地推力度，市場(chǎng)推廣費(fèi)有所提升。得益于毛利率修復(fù)及費(fèi)投效率提升，2022年公司凈利率同比提升5.8pct至35.3%。
　　提振銷量、拓展品類支撐收入提速增長(zhǎng)，費(fèi)投力度加大或小幅影響凈利率。為提振銷量，2022年底公司主動(dòng)調(diào)整產(chǎn)品規(guī)格及價(jià)格，重新推出2元價(jià)格帶產(chǎn)品，預(yù)期銷量將逐步修復(fù)，量增為2023年榨菜品類增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力。且公司持續(xù)推進(jìn)“復(fù)合拓品類，跨界拓市場(chǎng)”的雙拓戰(zhàn)略，擴(kuò)充產(chǎn)品品類矩陣，3月榨菜醬新品上市；渠道上拓展餐飲及工業(yè)消費(fèi)，擴(kuò)大銷售人才及經(jīng)銷商隊(duì)伍，產(chǎn)品渠道雙輪驅(qū)動(dòng)成長(zhǎng)。成本端2023年青菜頭采購(gòu)價(jià)格預(yù)期上行，考慮到公司低價(jià)庫(kù)存儲(chǔ)備預(yù)期全年原材料成本波動(dòng)較小，但隨需求復(fù)蘇公司或?qū)⒓哟筚M(fèi)用投放力度，全年凈利率或小幅下降。
　　投資建議：調(diào)整此前盈利預(yù)測(cè)并引入2025年，預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)為9.9/11.2/12.5億元（2023-2024年原為10.8/12.0億元），分別同比+10.5%/13.1%/11.6%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為22/20/18x，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)力恢復(fù)不及預(yù)期、品類拓展不及預(yù)期、食品安全問(wèn)題。