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核心觀點
　　公司Q4營收同比出現(xiàn)下滑，主要受需求端表現(xiàn)疲軟以及供給側臨時性停產影響，全年營收總體實現(xiàn)微增。其中，榨菜品類全年銷售微降，主要系提價導致銷量出現(xiàn)下滑，而蘿卜和泡菜業(yè)務在公司拓品類的戰(zhàn)略布局下表現(xiàn)較好，同比均實現(xiàn)了較快增長。盈利方面，在產品提價、廣宣費用縮減、原料成本下行等有利因素作用下，凈利率明顯改善。展望23年，雙拓戰(zhàn)略將進一步推進，預計公司收入端有望向好發(fā)展。
　　事件
　　公司發(fā)布2022年年度報告：
　　報告期內，公司實現(xiàn)營業(yè)收入25.48億元，同比增長1.18%；實現(xiàn)歸母凈利潤8.99億元，同比增長21.14%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤8.18億元，同比增長17.76%。
　　Q4單季，公司實現(xiàn)營業(yè)收入5.02億元，同比下降10.81%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.02億元，同比下降15.11%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.80億元，同比下降13.55%。
　　簡評
　　提價影響銷量，營收增長放緩
　　公司Q4營收同比出現(xiàn)下滑，主要受需求端表現(xiàn)低迷以及供給側臨時性停產影響，全年營收總體仍實現(xiàn)增長。分產品看，22年公司榨菜品類（占比85.34%）銷售同比下降2.31%，主要系提價動作下產品銷量出現(xiàn)下滑，全年噸價同比上升11.78%，而銷量同比下降12.61%。與此同時，蘿卜（占比3.23%）和泡菜（占比9.45%）在公司拓品類的戰(zhàn)略布局下表現(xiàn)較好，同比分別實現(xiàn)19.33%、51.43%的增長，拆分量價看，蘿卜/泡菜銷量同比分別增長30.43%/25.24%，而噸價同比變動分別為-8.51%/20.91%。分區(qū)域看，華東大區(qū)（占比19.08%）表現(xiàn)突出，營收同比增長15.68%，傳統(tǒng)主銷區(qū)華南大區(qū)（占比25.74%）同比則下降5.27%。其余區(qū)域中，西北（占比9.10%）和東北大區(qū)（占比4.46%）同比分別增長7.94%和5.42%。而華北（占比10.48%）/華中（占比11.92%）/西南（占比8.19%）/中原大區(qū)（占比9.59%）同比分別下降8.86%/0.28%/0.59%/0.06%。經銷商方面，截至22年底公司擁有經銷商（包含一級經銷商及聯(lián)盟商）3127家，同比增加97家，主要增量貢獻來自西北/華中/華東大區(qū)，分別凈增加69/46/28家，公司進一步推動渠道下沉。
　　提價縮費疊加成本下行紅利，22年盈利能力顯著提升
　　公司22Q4毛利率同比提升11.22pcts，銷售費率同比增加12.03pcts，波動較大主要因21Q4集中確認了運費項目會計歸屬調整的影響。從毛銷差角度看，22Q4同比下降0.80pcts，預計主要因涪陵生產基地臨時性停產導致單位產品生產成本增加，以及毛利率相對較低的非榨菜品類銷售占比提升。其余費率方面，管理/研發(fā)/財務費率同比變動分別為1.73/0.15/-2.09pcts，最終歸母凈利率同比下降2.04pcts。全年來看，公司毛利率同比增加0.79pcts，其中，榨菜品類在提價疊加原料采購成本下行（青菜頭及榨菜半成品22年價格分別同比下降約42%和18%）的情況下，毛利率同比增加2.15pcts至56.95%。費用方面，銷售費率同比下降4.52pcts，主要系22年取消梯媒和央視投入，使得品牌宣傳費用大幅減少65.51%。其余費率表現(xiàn)相對穩(wěn)定，管理/財務/研發(fā)費率同比變動分別為0.44/-0.05/-0.33pcts。綜合下來，公司22年歸母凈利率為35.27%，同比增加5.81pcts，盈利能力出現(xiàn)明顯改善。
　　23年雙拓戰(zhàn)略延續(xù)，銷售有望取得突破
　　公司23年以“抓雙拓穩(wěn)增長，調管理謀發(fā)展”為首要戰(zhàn)略任務，在品類方面，公司將以榨菜為中心，向“榨菜+”、榨菜親緣品類、川式復合調料和川渝預制菜四個方向發(fā)展，在夯實榨菜主業(yè)基礎的同時，擴大在佐餐開味賽道的品類布局，培育新的業(yè)務增長點。在渠道方面，公司設立4大銷售戰(zhàn)區(qū)、118個辦事處，將作戰(zhàn)指揮權前移，聚焦資源打造15個大市場，成立餐飲銷售事業(yè)部，提高銷售網絡的廣度和深度，推進渠道下沉?？傮w而言，公司雙拓戰(zhàn)略方向明確，在“復合拓品類+跨界拓市場”的指引下，預計23年銷售增長有望出現(xiàn)改善。
　　盈利預測：
　　結合公司年報，我們預計2023-2025年公司實現(xiàn)收入28.36、31.39、34.70億元，實現(xiàn)歸母凈利潤10.09、11.30、12.60億元，對應EPS為1.14、1.27、1.42元/股。
　　風險提示：
　　1）需求恢復不及預期：公司產品提價后，對產量銷量的負面影響仍在持續(xù)，后續(xù)市場對新包裝產品的市場接受能力仍有待驗證。2）品類開拓不及預期：公司在榨菜主業(yè)之外，持續(xù)探索蘿卜、泡菜等第二增長曲線，若后續(xù)新品類的市場開拓不及預期，將影響公司后續(xù)成長空間。3）渠道開拓不及預期：公司近年來推動渠道下沉和餐飲新渠道的滲透，若新市場對公司產品容納能力有限，將影響公司后續(xù)成長空間。4）青菜頭價格上漲風險：公司成本端的青菜頭原料占比較高，而其價格易受天氣等因素影響，后續(xù)若青菜頭價格出現(xiàn)不利變動，將影響公司盈利表現(xiàn)。