>> 中信證券-中國神華(601088)2022年年報點評：成本及減值影響Q4，2023電力板塊或有增長-230327
| 上傳日期： |
2023/3/28 |
大小： |
260KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
祖國鵬 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
公司2022年業(yè)績實現(xiàn)高增長，分紅金額略增，但分紅率降至72.8%。公司自由現(xiàn)金流水平充沛，我們預(yù)計其ROE可保持在15%以上，且資本開支增加有限，具備長期高分紅的能力，投資價值凸顯，維持“買入”評級。
▍2022年凈利潤持續(xù)增長，分紅比例有所下降。公司2022年營業(yè)收入/凈利潤分別為3445.33/696.26億元（同比+2.6%/+39.0%），扣非后凈利潤為703.37億元（同比+41.1%）。國際會計準則下，公司凈利潤為729.03億元（同比+42%），主要是與A股準則在安全費等成本項計提的差別。根據(jù)其2022年年報，我們計算公司2022年Q4單季凈利潤為104.95億元（環(huán)比-41.7%），單季環(huán)比下滑主要原因是1）單位人工成本Q4環(huán)比增加20元/噸；2）營業(yè)外支出環(huán)比增加20.14億元，判斷主要是煤炭專項整治費用增加；3）資產(chǎn)減值損失和信用減值損失分別為33.72/13.37億元。利潤分配方面，公司擬每股派現(xiàn)2.55元（含稅），對應(yīng)分紅率為72.8%，分紅金額約506.7億元，分紅率較上年有下降但分紅金額略增，A/H股對應(yīng)股息率分別為8.8%/11.5%。
▍2022年煤價溫和上漲，人工成本增加明顯。2022年公司商品煤產(chǎn)銷量分別為3.13/4.18億噸（同比+2.1%/-13.4%），以定價機制區(qū)分，年度長協(xié)/月度長協(xié)/現(xiàn)貨（含坑口直接銷售）的銷量分別為2.22/1.34/0.63萬噸（同比分別變動+6.5%/-32.0%/-19.7%），占比分別為53.0%/32.0%/15.0%（較去年分別變動+9.9/-8.7/-1.2pcts）。年度長協(xié)/月度長協(xié)/現(xiàn)貨（含坑口直接銷售）價格同比分別變動+12.9%/+14.1%/+29.5%，公司銷售均價為644元/噸（同比+9.5%），自產(chǎn)煤成本同比增長13.4%至176.3元/噸，單位人工成本同比上漲22.4%，主要是員工人數(shù)、政策性社保繳費以及員工績效工資的增加。外購煤單位銷售成本為641元/噸，同比上升約5.61%。根據(jù)公司2023年經(jīng)營計劃，我們預(yù)計其煤炭產(chǎn)量3.09億噸（較2022年實際值變動-1.3%），自產(chǎn)煤成本同比增長10%，在煤價相對平穩(wěn)的假設(shè)下，公司煤炭板塊業(yè)績2023年或有所下滑。
▍發(fā)電業(yè)務(wù)盈利大增，2023年電量或仍有增長。2022年公司總發(fā)/售電量分別為1912.8/1798.1億千瓦時（同比+14.9%/+15.2%），其中市場交易電量達1629.2億千瓦時，占總售電量的比例上升至90.6%（同比提升27.8pcts）。燃煤發(fā)電平均售價0.416元/千瓦時（同比+21.3%），燃煤單位發(fā)電成本為0.377元/千瓦時（同比+9.9%），電力板塊毛利率14.3%（同比下降7.0pcts），電力板塊消耗自產(chǎn)煤6600萬噸（占電力板塊用煤的78.2%），占比下降5.6pcts。2022年全年電力板塊分部抵消前的稅前利潤為79.38億元（同比+341.0%）。公司羅園灣/北海電廠二期分別于22年4月底及12月底分別投產(chǎn)，我們預(yù)計2023年公司燃煤發(fā)電量同比或增加70～80億千瓦時。鐵路板塊基本平穩(wěn)，2022年自有鐵路周轉(zhuǎn)量2976億噸公里（同比-1.9%），單位運輸成本0.077元/噸公里（同比+13.2%），鐵路板塊實現(xiàn)經(jīng)營收益125.35億元（同比-19.3%），朔黃鐵路實現(xiàn)凈利潤65.07億元（同比-16.1%），貢獻權(quán)益凈利潤34.49億元，浩吉鐵路對應(yīng)投資收益為0.2億元，同比扭虧為盈。2022年公司聚烯烴產(chǎn)量69.37萬噸（同比+7.6%），煤化工業(yè)務(wù)毛利率15.9%（同比變化-4.9pcts），分部抵消前稅前利潤5.33億元（同比-24.5%）。
▍公司長周期業(yè)績穩(wěn)健+高分紅的邏輯持續(xù)。公司“煤電運”一體化的模式有助于平滑煤價周期，降低長期業(yè)績波動性。公司2023年資本開支計劃為361.52億元，較2022年實際完成值增加42億元，增幅有限。同時，公司自由現(xiàn)金流水平充沛，我們預(yù)計ROE長周期可保持在15%以上并具有向上彈性，具備長期高分紅的能力。
▍風(fēng)險因素：動力煤需求低于預(yù)期，影響煤價及業(yè)績增長；公司成本控制不及預(yù)期。
▍投資建議：結(jié)合公司2023年經(jīng)營規(guī)劃指引，考慮公司2023年煤價預(yù)期，我們下調(diào)公司2023~2024年EPS預(yù)測至3.59/3.61元（原預(yù)測為3.69/3.77元），新增2025年EPS預(yù)測3.53元。當前A股股價28.98元，對應(yīng)2023~2025年P(guān)/E均為8.1/8.0/8.2x。我們按照公司近三年的平均目標估值水平10倍P/E，給予公司A股目標價36元，對應(yīng)2023P/E10x；考慮目前港股折價水平，我們給予港股目標價32港元，均維持“買入”評級
|
|
