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浙商銀行營收增速領跑同業(yè)，資產(chǎn)質量趨勢性向好，管理改革成效逐步顯現(xiàn)。
　　數(shù)據(jù)概覽
　　浙商銀行22A營收同比+12.1%，增速環(huán)比-5.9pc；歸母凈利潤同比+7.7%，增速環(huán)比-1.4pc；ROE同比-0.8pc至9.0%；ROA同比-3bp至0.57%。22Q4末不良率環(huán)比持平于1.47%；關注率較Q2末-60bp至2.40%；撥備覆蓋率環(huán)比+1pc至182%。
　　核心觀點
　　1、營收領跑同業(yè)。浙商銀行22A營收同比+12.1%，營收增速連續(xù)6個季度穩(wěn)居全國性股份制銀行第一。22A歸母凈利潤同比+7.7%，增速環(huán)比-1.4pc。①驅動因素是規(guī)模高增。22Q4末生息資產(chǎn)較年初+15.1%，其中貸款較年初+13.2%，貸款增速在全國性股份行中排名第一。②拖累因素是息差下行。22H2凈息差較22H1下降11bp至1.96%，進一步來看，22H2生息資產(chǎn)收益率較22H1下降7bp至4.33%，其中，對公、零售貸款分別下降10bp、33bp；計息負債成本率較22H1上行1bp至2.35%。展望未來，息差仍有小幅下降壓力，但下行幅度有望趨緩。
　　2、資產(chǎn)質量向好。①存量不良化解。浙商銀行2022年末不良率為1.47%，環(huán)比持平，較年初下降7bp；關注率2.40%，較22Q2末下降60bp。②新增不良控制。2022全年新生成真實不良率較22H1大幅下降134bp至1.69%。③撥備小幅增厚。22Q4末撥備覆蓋率182%，環(huán)比+1pc。新管理層“化解存量風險、嚴控新增風險”的決心堅定，疊加經(jīng)濟逐步企穩(wěn)，我們認為浙商銀行資產(chǎn)質量有望持續(xù)向好。
　　3、改革漸顯成效。2023年是陸建強董事長（擬任）和張榮森行長均就任后的首個完整年度，我們認為浙商銀行的改革成效將逐步顯現(xiàn)。①深耕浙江戰(zhàn)略。新管理層將“深耕浙江”作為首要戰(zhàn)略，明確2025年實現(xiàn)省內(nèi)貸款余額7,000億目標，未來三年省內(nèi)貸款復合增速將達到12.3%。②出清問題股東。2023年3月20日公司發(fā)布公告，將以司法拍賣形式處置問題股東（旅行者集團）6.33%股權，此舉有望出清問題股東、引入新的戰(zhàn)略投資者，優(yōu)化股權結構。③服務實體小微。2022年末，普惠小微貸款、制造業(yè)貸款較年初分別增長17%、22%，高于全行貸款增速4pc、9pc，伴隨制造業(yè)、小微業(yè)務持續(xù)發(fā)力，資產(chǎn)結構有望繼續(xù)優(yōu)化。
　　盈利預測與估值
　　預計浙商銀行2023、2024、2025年歸母凈利潤同比增長9.8%/12.2%/13.4%，對應BPS 6.55/6.63/6.74元/股?，F(xiàn)價對應PB 0.44/0.43/0.42倍。目標價4.00元/股，對應2023年PB 0.61倍，現(xiàn)價空間40%。
　　風險提示：宏觀經(jīng)濟失速，不良大幅暴露。