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抽蓄/電化學(xué)儲(chǔ)能儲(chǔ)備資源豐富，靜待633號(hào)文電價(jià)落地
　　公司2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)82.61/16.63億元，分別同比增長(zhǎng)0.64%/33.25%(重述口徑)。公司2022年?duì)I業(yè)收入高于我們預(yù)期主要系我們此前預(yù)測(cè)僅考慮重大資產(chǎn)重組完成后公司的業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)情況，但實(shí)際2022年?duì)I收包含已經(jīng)置出的文山電力資產(chǎn)1-9月經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)；歸母凈利潤(rùn)基本符合預(yù)期（原文山電力資產(chǎn)利潤(rùn)率低）。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)為18/19/22億元（前值：17/19/-億元），EPS為0.56/0.59/0.69元。參考可比公司2023年Wind一致預(yù)期22x，考慮公司抽蓄及電網(wǎng)側(cè)獨(dú)立儲(chǔ)能業(yè)務(wù)成長(zhǎng)性高，且電力現(xiàn)貨市場(chǎng)深入推行后上述業(yè)務(wù)盈利能力或進(jìn)一步提升，給予公司32x 2023EPE，目標(biāo)價(jià)18.07元（前值：17.24元），買(mǎi)入。
　　來(lái)水偏豐推動(dòng)調(diào)峰水電利潤(rùn)高增，電化學(xué)儲(chǔ)能新增157.5MWh
　　2022年，公司水電站所在流域來(lái)水同比偏豐，公司天生橋二級(jí)/魯布革/文山小水電的發(fā)電量分別同比增長(zhǎng)37%/23%/24%至71.3/24.2/6.2億千瓦時(shí)，促使公司調(diào)峰水電業(yè)務(wù)毛利率同比提升10.68個(gè)百分點(diǎn)至66.97%。截至2022年底，公司擁有111MW/219.2MWh新型儲(chǔ)能裝機(jī)，其中2022年新增河北保定、?？谒幑?、梅州電池儲(chǔ)能電站合計(jì)81MW/157.5MWh裝機(jī)容量。公司于2022年開(kāi)工佛山南海儲(chǔ)能電站項(xiàng)目，在建容量300MW/600MWh，公司儲(chǔ)備電池儲(chǔ)能電站容量達(dá)到700萬(wàn)千瓦左右，為公司十四五/十五五/十六五新增200/300/500萬(wàn)千瓦新型儲(chǔ)能裝機(jī)奠定良好基礎(chǔ)。
　　梅蓄/陽(yáng)蓄一期投產(chǎn)帶動(dòng)抽蓄業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，儲(chǔ)備抽蓄項(xiàng)目高達(dá)28GW
　　2022年，公司梅蓄/陽(yáng)蓄一期全容量投產(chǎn)（合計(jì)240萬(wàn)千瓦），公司抽蓄裝機(jī)規(guī)模達(dá)到1028萬(wàn)千瓦。梅蓄/陽(yáng)蓄一期投產(chǎn)使得公司抽蓄業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)38%，毛利率同比略下滑0.64個(gè)百分點(diǎn)至53.88%，我們認(rèn)為主要系機(jī)組陸續(xù)投產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率未達(dá)到最優(yōu)，2023年，梅蓄/陽(yáng)蓄一期將迎來(lái)完整投產(chǎn)年度且公司部分機(jī)組將根據(jù)633號(hào)文進(jìn)行電價(jià)機(jī)制調(diào)整，我們預(yù)計(jì)公司抽蓄業(yè)務(wù)2023年?duì)I收將同比增長(zhǎng)18%至54.2億元，毛利率將同比提升2個(gè)百分點(diǎn)左右。2022年，公司在建抽蓄裝機(jī)480萬(wàn)千瓦，儲(chǔ)備項(xiàng)目2800萬(wàn)千瓦，A股最大抽蓄運(yùn)營(yíng)商裝機(jī)增長(zhǎng)可期。
　　目標(biāo)價(jià)18.07元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　公司2022年DPS為0.038元，分紅比例7%，主要系過(guò)渡期（1-9M22）調(diào)峰調(diào)頻公司損益歸屬于南方電網(wǎng)，后續(xù)公司分紅比例或在30%左右。給予公司32x 2023EPE，目標(biāo)價(jià)18.07元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：容量電費(fèi)增長(zhǎng)不及預(yù)期，抽蓄/電網(wǎng)側(cè)獨(dú)立儲(chǔ)能電站投產(chǎn)不及預(yù)期，財(cái)務(wù)費(fèi)用管控不及預(yù)期。