>> 東興證券-涪陵榨菜(002507)22年利潤率改善明顯，靜待23年收入端提振-230328
| 上傳日期： |
2023/3/28 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
東興證券 |
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
孟斯碩,王潔婷 |
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事件：公司2022年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入25.48億元，同比+1.18%，歸母凈利潤8.99億元，同比+21.14%，扣非歸母凈利潤8.18億元，同比+17.76%；2022Q4單季，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.02億元，同比-10.81%，歸母凈利潤2.02億元，同比-15.11%，扣非歸母凈利潤1.80億元，同比-13.55%。
產(chǎn)品多元化初現(xiàn)成效。2022年，公司榨菜、蘿卜、泡菜銷售額分別為21.75/0.82/2.41億元，分別同比增長-2.31%/19.33%/51.43%。公司提出了以“榨菜升級做透，蘿卜多元做大，延伸開發(fā)零食，嘗試進(jìn)入醬類”這一矩陣發(fā)展思路，開辟輕鹽健康新賽道，并推出了新品調(diào)味菜、酸蘿卜魚調(diào)料、翠小菜休閑零食等產(chǎn)品。2021年11月公司基于以青菜頭為主的原材料價格上漲壓力，提高了主要產(chǎn)品的出廠價，對2022年全年榨菜動銷造成一定影響，加上四季度疫情防控，工廠停產(chǎn)、物流不暢等影響，22年榨菜銷量同比下滑12.61%，不過蘿卜和泡菜的銷量分別同比增長30.43%/25.24%。單價方面，榨菜、蘿卜和泡菜單價分別同比+11.78%/-8.51%/20.91%。榨菜價格的提升基本彌補(bǔ)量的下滑，全年銷售額略有回落。泡菜量價齊升收入大幅增長。泡菜發(fā)展空間大于榨菜，目前泡菜銷售額占比僅9.46%，推測未來占比將進(jìn)一步提升，推動公司整體增長。
去年毛利率明顯改善，今年下半年略有壓力。22年公司整體毛利率53.1%，同比提升0.77pct,榨菜、蘿卜、泡菜毛利率分別為56.95%/31.87%/31.66%，分別同比+2.15/-17.18/5.39pct。公司主要原材料青菜頭及榨菜半成品2022年度價格分別較2021年下降約42%和18%，其中青菜頭原料價格約800元/噸左右。今年青菜頭收購價格較22年略有提升，收購指導(dǎo)價900元/噸。但22年上半年公司用的青菜頭是21年收購的高成本青菜頭，23年上半年用的是22年收購的青菜頭，因此我們推算23年上半年尤其是Q1公司毛利率將同比明顯改善，下半年毛利率同比承壓。此外，由于泡菜等新品毛利率較低，隨著新品占比的提升，公司整體毛利率水平將受到影響。
提升費(fèi)用投放效率以及渠道管理水平。22年公司加大了地面宣傳推廣，減少品牌的空中宣傳，銷售費(fèi)用率大幅降低4.52pct至14.36%，帶動凈利潤率提升5.81pct至35.27%。我們預(yù)計地面推廣效果將更加直接高效，而此前的宣傳效果也將逐步釋放，銷售費(fèi)用率有望維持平穩(wěn)。在渠道建設(shè)上，公司計劃23年促進(jìn)渠道深度下沉、品類集中上量。公司設(shè)立四大銷售戰(zhàn)區(qū)、將作戰(zhàn)指揮權(quán)前移，成立餐飲銷售事業(yè)部、搭建餐飲銷售體系，公司有望通過提升管理水平帶動業(yè)績增長。
公司盈利預(yù)測及投資評級：長期來看，公司榨菜產(chǎn)品存在持續(xù)升級潛力，輕鹽榨菜有望提高榨菜行業(yè)空間，穩(wěn)定榨菜品類增長。在此基礎(chǔ)上，公司開拓新品，隨著新品的逐步放量公司有望打開第二增長曲線。我們預(yù)計公司2023-2025年凈利潤分別為9.70、10.70和11.49億元，對應(yīng)EPS分別為1.09、1.21和1.29元。當(dāng)前股價對應(yīng)2023-2025年P(guān)E值分別為23、21和19倍。維持“強(qiáng)烈推薦”評級。
風(fēng)險提示：疫情導(dǎo)致生產(chǎn)、運(yùn)輸和公司產(chǎn)品鋪貨受到影響，需求不及預(yù)期；
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