>> 國(guó)盛證券-申洲國(guó)際(02313.HK)2022年符合預(yù)期，2023期待復(fù)蘇-230329
| 上傳日期： |
2023/3/29 |
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| 格式： |
pdf 共3頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
楊瑩 |
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2022年公司收入+16.5%，業(yè)績(jī)?cè)诘突鶖?shù)下+35.3%。1）2022年公司收入+16.5%至277.8億元，業(yè)績(jī)+35.3%至45.6億元（其中匯兌收益貢獻(xiàn)稅前利潤(rùn)11.1億元），派息比率56%。2）量?jī)r(jià)拆分：①我們估算公司全年產(chǎn)品銷(xiāo)量增長(zhǎng)8%；②我們估算以人民幣/美元計(jì)價(jià)的單價(jià)分別增長(zhǎng)8.5%/增長(zhǎng)中單位數(shù)。3）盈利質(zhì)量：2022年公司毛利率同比-2.2pct至22.1%，主要系①年內(nèi)原材料及能源成本上漲；②年內(nèi)公司產(chǎn)能利用率不足影響有效產(chǎn)出；管理/銷(xiāo)售費(fèi)用率分別-1.3/-0.2pct至7.0%/0.7%；凈利率+2.3pct至16.4%。3）分半年度來(lái)看：2022H2公司收入同比+13.4%至141.7億元，業(yè)績(jī)?cè)诘突鶖?shù)下同比+92%至22.0億元，毛利率21.5%（同比+2.0pct，環(huán)比2022H1下降1.2pct）。
訂單端：當(dāng)前行業(yè)需求平淡，后續(xù)預(yù)計(jì)改善趨勢(shì)逐步顯現(xiàn)。1）分客戶看：公司2022年向前四大客戶實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售分別86.3/58.3/48.6/34.7億元，同比分別+22%/+24%/-1%/+4%，占比分別31%/21%/17.5%/12.5%。前四大客戶合計(jì)銷(xiāo)售227.9億元，合計(jì)占比下降2pct至82%。我們跟蹤目前行業(yè)下游庫(kù)存仍在去化中，公司訂單2023H1（尤其是2023Q1）預(yù)計(jì)相對(duì)平淡，2023H2訂單有望明顯改善、進(jìn)而帶動(dòng)產(chǎn)出增長(zhǎng)。中長(zhǎng)期行業(yè)格局加速優(yōu)化，我們估計(jì)公司占核心國(guó)際客戶的份額有望保持較高水平、占國(guó)內(nèi)品牌客戶及新客戶的份額有望持續(xù)提升。2）分品類(lèi)看：運(yùn)動(dòng)/休閑/內(nèi)衣/其他品類(lèi)2022年銷(xiāo)售同比分別+18%/+22%/-21%/-28%，占比分別75%/21%/3%/1%。3）分地區(qū)看：國(guó)內(nèi)/歐洲/美國(guó)/日本/其他地區(qū)2022年銷(xiāo)售同比分別-7%/+31%/+28%/+17%/+30%，占比分別為25%/22%/18%/14%/20%。2022年國(guó)內(nèi)地區(qū)銷(xiāo)售下滑主要系國(guó)際品牌于中國(guó)大陸市場(chǎng)采購(gòu)需求下降，我們估計(jì)本土品牌2022年訂單銷(xiāo)售增長(zhǎng)超50%。
產(chǎn)能：一體化產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)，中長(zhǎng)期核心競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)增強(qiáng)。1）國(guó)內(nèi)：2022年國(guó)內(nèi)工廠經(jīng)歷2次停產(chǎn)（合計(jì)停產(chǎn)時(shí)長(zhǎng)約1個(gè)月），未來(lái)短期我們判斷產(chǎn)能穩(wěn)定性明顯提升，中長(zhǎng)期仍強(qiáng)調(diào)以研發(fā)、效率、速度作為核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。2）海外：2022年內(nèi)海外產(chǎn)能利用率基本恢復(fù)正常、人效產(chǎn)出持續(xù)提升，未來(lái)短期新增產(chǎn)能靈活性增強(qiáng)，我們跟蹤新工廠硬件（廠房和設(shè)備）準(zhǔn)備就緒、后續(xù)有望順利爬坡。中長(zhǎng)期繼續(xù)推進(jìn)獨(dú)立一體化、國(guó)際化產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)。我們估算目前面料及成衣產(chǎn)能中海外貢獻(xiàn)占比均約50%，未來(lái)預(yù)計(jì)均將繼續(xù)提升。
2023年基本面處于修復(fù)通道，全年收入有望穩(wěn)健增長(zhǎng)。1）展望2023年，我們判斷全年收入在較低基數(shù)下有望穩(wěn)健增長(zhǎng)、毛利率預(yù)計(jì)較2022年有所修復(fù)，剔除匯率影響后的業(yè)績(jī)有望快速增長(zhǎng)。2）分上下半年來(lái)看，我們預(yù)計(jì)公司產(chǎn)能利用率2023H1或仍相對(duì)疲軟，2022H2訂單有望明顯環(huán)比改善、進(jìn)而帶動(dòng)毛利率逐步修復(fù)。考慮基數(shù)差異，公司預(yù)計(jì)2023H1年收入同比可能下滑、我們判斷2023H2收入同比預(yù)計(jì)快速增長(zhǎng)。
投資建議。行業(yè)庫(kù)存去化有望帶動(dòng)后續(xù)訂單好轉(zhuǎn)，公司是全球最大縱向一體化成衣制造商，短期業(yè)績(jī)受到環(huán)境影響，長(zhǎng)期產(chǎn)能擴(kuò)張、效率提升、競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)。我們綜合預(yù)計(jì)2023~2025年公司歸母凈利潤(rùn)46.9/58.8/70.3億元，同比分別增長(zhǎng)2.8%/25.4%/19.6%，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)2023年P(guān)E為22倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：海外及國(guó)內(nèi)消費(fèi)環(huán)境波動(dòng)；產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；大客戶訂單波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；外匯波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
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