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公司2022年全年業(yè)績(jī)符合預(yù)期，光伏玻璃全年產(chǎn)銷兩旺，但原材料價(jià)格大幅上漲導(dǎo)致公司盈利能力階段承壓。展望2023年，大尺寸+雙玻滲透率提升有望帶動(dòng)光伏玻璃行業(yè)需求加速增長(zhǎng)，公司產(chǎn)能擴(kuò)張穩(wěn)步推進(jìn)，新增產(chǎn)能釋放將推動(dòng)公司出貨量有望保持較快增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)原材料價(jià)格壓力緩解將帶來盈利能力的改善。我們下調(diào)公司2023/24年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至29.4/38.6億元，新增2025年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為45.9億元，對(duì)應(yīng)EPS預(yù)測(cè)分別為1.37/1.80/2.14元，給予其A股目標(biāo)價(jià)37元，維持“買入”評(píng)級(jí)；給予其H股目標(biāo)價(jià)25港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍收入同比大幅增長(zhǎng)，盈利符合預(yù)期。公司2022年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入154.61億元（+77.4% YoY），歸母凈利潤(rùn)21.23億元（+0.1% YoY），對(duì)應(yīng)毛利率22.1%（-13.4pcts YoY），凈利率13.7%（-10.6pcts YoY）。其中22Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收42.46億元（+78.7% YoY，+9.0% QoQ），歸母凈利潤(rùn)6.18億元（+53.4% YoY，+23.3% QoQ）。分產(chǎn)品來看，2022年全年公司光伏玻璃產(chǎn)銷兩旺，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收136.82億元（+92.1% YoY），但由于純堿、天然氣等原材料價(jià)格持續(xù)上漲導(dǎo)致公司光伏玻璃板塊毛利率同比下滑12.4pcts至23.3%。
　　▍成本端壓力有所緩解，盈利能力環(huán)比改善。得益于出貨量高增和新增產(chǎn)能在Q4釋放，公司2022Q4收入端依舊保持較快增長(zhǎng)，全年光伏玻璃累計(jì)出貨5.10億平方米（+92.6% YoY），原材料價(jià)格回落疊加Q4玻璃均價(jià)提升共同推動(dòng)公司盈利能力環(huán)比改善，22Q4公司毛利率和凈利率分別為22.0%（+1.0pcts QoQ）/14.6%（+1.7pcts QoQ），其中Q43.2mm光伏玻璃價(jià)格較Q3的26-27元/平米小幅提升。展望未來，隨著新增產(chǎn)能的快速釋放，公司出貨量有望維持高速增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)原材料價(jià)格回落將持續(xù)推動(dòng)公司盈利改善，公司2023年全年光伏玻璃出貨量有望超過8億平，同比增長(zhǎng)超過60%。
　　▍產(chǎn)能擴(kuò)張加速推進(jìn)，收購(gòu)三力礦業(yè)、大華礦業(yè)全部股權(quán)進(jìn)一步提升石英砂自供比例。截至2022年末，公司總產(chǎn)能達(dá)1.94萬噸/天，較2022年初增加59.0%。近年來公司持續(xù)推動(dòng)產(chǎn)能擴(kuò)張，根據(jù)其2022年年報(bào)，公司安徽生產(chǎn)基地四期項(xiàng)目目前已在建設(shè)中，計(jì)劃2023年陸續(xù)點(diǎn)火投產(chǎn)，同時(shí)公司擬于江蘇南通建設(shè)四座日容量為1200噸光伏玻璃窯爐目前已通過聽證會(huì)審批，處于加速建設(shè)期。我們預(yù)計(jì)公司2023/24年底日熔量將達(dá)25400/32600噸（+31%/+28% YoY）。此外，公司在2022年先后收購(gòu)大華礦業(yè)和三力礦業(yè)全部股權(quán)，同時(shí)積極參與競(jìng)拍優(yōu)質(zhì)石英砂資源采礦權(quán)，進(jìn)一步強(qiáng)化核心原材料的自給能力。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：我國(guó)光伏裝機(jī)不及預(yù)期；光伏玻璃價(jià)格承壓；原材料和燃料等成本持續(xù)上升；公司產(chǎn)能釋放進(jìn)度不及預(yù)期。
　　▍投資建議：結(jié)合公司2022年全年業(yè)績(jī)，考慮原材料成本短期仍將承壓，我們下調(diào)公司2023/24年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至29.4/38.6億元（原預(yù)測(cè)值為31.8/43.4億元），新增2025年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為45.9億元，對(duì)應(yīng)EPS預(yù)測(cè)分別為1.37/1.80/2.14元，倍。參考可比公司（信義光能、福斯特、中信博、賽伍技術(shù)）2023年基于Wind一致盈利預(yù)期的平均PE約27倍，給予公司A股目標(biāo)價(jià)37元，維持“買入”評(píng)級(jí)，考慮到H股較低流動(dòng)性導(dǎo)致的折價(jià)，按2023年16倍給予其H股目標(biāo)價(jià)25港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。