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核心觀點(diǎn)
　　2022年境外銷量同比+16%，22Q4歸母凈利潤(rùn)同比+78%。2022年宇通實(shí)現(xiàn)營(yíng)收217.99億元，同比-6.17%；歸母凈利潤(rùn)7.59億元，同比+23.68%，扣非2.50億元，同比-16.84%，分季度看，22Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收86.85億元，同比+14.72%，歸母6.28億元，同比+78.41%，扣非5.61億元，同比+63.90%；分銷量看，公司22年客車銷量3.02萬(wàn)輛，同比-27.80%（出口5683輛，同比+15.60%），22Q4銷量1.12萬(wàn)輛，其中大中客占比82.49%，環(huán)比+9.55pct；2022年公司新能源客車銷量1.24萬(wàn)輛（對(duì)應(yīng)新能源車銷售收入106.60億元，同比+16.08%），同比-1.25%，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要得益于1）22年加強(qiáng)價(jià)格管控+訂單風(fēng)險(xiǎn)管理，提振國(guó)內(nèi)訂單毛利率，2）海外訂單集中釋放增厚Q4利潤(rùn)。
　　毛利率持續(xù)修復(fù)，22Q4單車?yán)麧?rùn)環(huán)比+111%。22年公司客車產(chǎn)品毛利率22.61%，同比+4.32pct，主要系1）國(guó)內(nèi)毛利率修復(fù)4.27pct至20.40%；2）高毛利（30.03%）海外銷售業(yè)務(wù)營(yíng)收占比提升；22Q4公司銷售毛利率26.05%，同環(huán)比+4.88pct/+1.89pct；22年公司單車營(yíng)收為61.1萬(wàn)元，同比+28.87%，其中新能源單車營(yíng)收85.9萬(wàn)元，同比+17.55%；22Q4公司單車營(yíng)收77.3萬(wàn)元，同環(huán)比+21%/+18%（單車凈利潤(rùn)5.6萬(wàn)元，同環(huán)比+88%/+111%）；公司重視研發(fā)，22年研發(fā)費(fèi)率7.77%（投入智能網(wǎng)聯(lián)及自動(dòng)駕駛技術(shù)等），同比+1.05pct，22年公司管理/銷售/財(cái)務(wù)費(fèi)率分別為3.88%/7.52%/-0.36%，同比+0.03/+0.22/+0.16pct；22Q4公司凈利率7.23%，同環(huán)比+2.58/+3.20pct。
　　全球大中客龍頭，有望迎來(lái)周期與成長(zhǎng)共振。1）國(guó)內(nèi)：隨國(guó)內(nèi)新能源透支效應(yīng)消化疊加經(jīng)濟(jì)回暖，客車行業(yè)被抑制的需求有望陸續(xù)釋放；房車有望帶來(lái)額外增長(zhǎng)（國(guó)內(nèi)房車保有量距歐美日具較大提升空間）；2）出口：公司作為全球大中客車行業(yè)龍頭，產(chǎn)品+服務(wù)屢獲認(rèn)可，出口業(yè)務(wù)近年來(lái)充分受益于海外新能源客車升級(jí)（海外客車行業(yè)銷量是國(guó)內(nèi)近2倍）。宇通實(shí)現(xiàn)在“一帶一路”沿線115個(gè)國(guó)家客車出口（2月斬獲沙特阿拉伯550輛客車訂單；3月烏茲別克斯坦800輛客車訂單首批交付），有望充分受益于“一帶一路”深化和推進(jìn)，有望推動(dòng)宇通訂單產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和盈利水平持續(xù)改善。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：補(bǔ)貼持續(xù)退坡、行業(yè)復(fù)蘇不達(dá)預(yù)期、匯率波動(dòng)影響盈利。
　　投資建議：全球大中客龍頭，維持“買入”評(píng)級(jí)。我們微幅調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)23-25年公司歸母凈利潤(rùn)12.4/17.8/22.2億元（原12.3/17.5/21.9億元），對(duì)應(yīng)PE為19/13/11倍，公司實(shí)力強(qiáng)勁，具備整車、技術(shù)、方案輸出能力，有望充分受益于行業(yè)復(fù)蘇+出海配套，疊加未來(lái)智能化商業(yè)模式隨地，公司有望保持長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力，維持“買入”評(píng)級(jí)。