>> 浙商證券-仙鶴股份(603733)Q4略承壓全年韌性強(qiáng)，看好23年盈利彈性釋放-230329
| 上傳日期： |
2023/3/30 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
史凡可,馬莉 |
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投資要點(diǎn)
基本事件
3月29日，公司公告2022年年報(bào)。2022年實(shí)現(xiàn)收入77.38億元（+28.61%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利7.10億元（-30.14%）；扣非凈利潤(rùn)5.57億元（-41.87%），其中夏王投資收益1.29億元。22Q4單季收入為22.28億元（+34.65%），歸母凈利潤(rùn)1.43億元（+26.27%），扣非凈利潤(rùn)0.94億元（-6.43%），其中夏王投資收益0.34億元。
22年回顧：Q4經(jīng)營(yíng)略承壓，全年收入增長(zhǎng)亮眼，業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)健
?。?）分產(chǎn)品看，22年日用消費(fèi)/食品與醫(yī)療包裝/商務(wù)印刷材料/煙草行業(yè)配套/電氣及工業(yè)用紙系列分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收35.56/15.11/7.73/8.06/5.78億元，同比分別+42.32%/+52.09/-7.42%/+2.48%/+13.22%。（2）分地區(qū)看，22年國(guó)內(nèi)/國(guó)外分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收67.72/6.04億元，同比分別+23.36%/+130.19%。（3）量?jī)r(jià)利表現(xiàn)：22A來看，22年產(chǎn)品銷量81.2萬噸（同比+15.94%），噸售價(jià)9342元（同比+10.93%），噸凈利875元（同比-39.74%），全年銷量、均價(jià)穩(wěn)步增長(zhǎng)，但成本高位下盈利承壓。22Q4拆分來看，1）本部：我們預(yù)計(jì)22Q4銷量本部在約22-23萬噸（環(huán)比Q3上升），噸售價(jià)約9904元（環(huán)比+99元），噸毛利883元（環(huán)比-276元），噸凈利637元（環(huán)比-454元），扣非噸凈利420元（環(huán)比-378元），噸凈利（剔除夏王投資收益）488元（環(huán)比-491元）,扣非噸凈利(剔除夏王投資收益) 271元（環(huán)比-414元），Q4噸盈利走弱主要系使用木漿、能源成本高位，22Q4針葉漿/闊葉漿分別954美元/噸、828美元/噸，同比+23.99%、+39.99%，環(huán)比-4.01%、+4.36%，Q4實(shí)際使用高價(jià)漿庫存為主；2）夏王：22Q4投資收益約3354萬元，環(huán)比Q3提升1163萬元，我們預(yù)計(jì)夏王Q4銷量近10萬噸，22Q4噸凈利692元（環(huán)比+157元），主要系Q4下游需求旺盛裝飾原紙部分有所提價(jià)，成本方面，Q4國(guó)內(nèi)鈦白粉價(jià)格15099元/噸，環(huán)比Q3下跌1717元/噸，夏王噸盈利有所修復(fù)。
23年展望：Q1-Q2漿價(jià)持續(xù)走跌，看好全年盈利彈性釋放
?。?）銷量方面：公司30萬噸食品卡+10萬噸特種紙預(yù)計(jì)在23年上半年陸續(xù)投放，預(yù)計(jì)產(chǎn)能擴(kuò)張支持23年銷量有所提高；（2）價(jià)格方面：23Q1熱轉(zhuǎn)印紙、格拉辛紙?zhí)醿r(jià)部分已經(jīng)落地，預(yù)計(jì)Q1產(chǎn)品均價(jià)環(huán)比Q4改善，綜合看23年需求旺盛的優(yōu)勢(shì)品種價(jià)格支撐較強(qiáng)；（3）成本方面：23Q1（截至3月24日）針葉、闊葉漿現(xiàn)貨內(nèi)盤6447、5206元/噸，較年初分別-13%、-19%，我們預(yù)計(jì)Q2闊葉漿有望走跌至550-600美金/噸。供給端，23年全球闊葉漿產(chǎn)能供給投放確定，需求端，歐洲港口木漿累庫（2月庫存環(huán)比+11%）反映海外需求弱勢(shì)，國(guó)內(nèi)青島、常熟港口木漿庫存環(huán)比+15%、35%（處于歷史88%、67%分位），漿價(jià)下行預(yù)期&終端需求復(fù)蘇尚在途中，紙廠下單較為平淡，預(yù)計(jì)Q2闊葉漿下跌不可逆轉(zhuǎn)?？紤]2-3個(gè)月木漿庫存，預(yù)計(jì)Q2紙廠集中使用低價(jià)漿，看好23年公司盈利彈性充分釋放。
費(fèi)用控制良好，營(yíng)運(yùn)效率有所提升
?。?）利潤(rùn)率：22年公司實(shí)現(xiàn)毛利率11.51%(較去年同期-8.47pct),實(shí)現(xiàn)歸母凈利率9.18%（較去年同期-7.72pct)，同比有所下降主要系22年全年成本高位所致；22Q4公司實(shí)現(xiàn)毛利率8.91%（環(huán)比-2.90pct），實(shí)現(xiàn)歸母凈利率6.43%（環(huán)比4.70pct），毛利率下降主要系木漿成本高位，凈利率下降主要系22年一次性計(jì)提所得稅影響所致。
?。?）期間費(fèi)用率：22年期間費(fèi)用率為4.16%(較去年同期-1.06pct),其中銷售費(fèi)用率為0.34%(較去年同期-0.02pct),管理與研發(fā)費(fèi)用率為2.95%(較去年同期1.57pct),財(cái)務(wù)費(fèi)用率為0.87%(較去年同期+0.53pct)，主要系應(yīng)付債券、短期借款利息增加所致，綜合來看公司費(fèi)用控制能力良好。
?。?）營(yíng)運(yùn)效率及現(xiàn)金流：22年公司資本開支為9.69億元（較上年同期增加3.07億元），主要系期內(nèi)5萬噸特種紙投產(chǎn)，并建設(shè)30萬噸高檔食品卡，推進(jìn)廣西、湖北兩個(gè)年產(chǎn)250萬噸林漿紙用一體化（一期工程）等項(xiàng)目。公司應(yīng)收賬款13.10億元(較上年同期增加0.93億元)，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)減少7.38天至58.77天，應(yīng)付票據(jù)及賬款合計(jì)13.15億元(較上年同期增加0.95億元)；存貨20.55億元(較上年同期增加1.30億元)，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)較去年同期減少17.34天至104.62天，營(yíng)運(yùn)效率有所上升?，F(xiàn)金流方面，22年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為0.72億元，較上年同期減少3.75億元，主要系主要系原材料采購(gòu)成本增加所致。
特種紙平臺(tái)型龍頭，產(chǎn)能不斷釋放，林漿紙一體化進(jìn)展順利
公司系特種紙絕對(duì)龍頭，下游卡位大消費(fèi)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷豐富。預(yù)計(jì)公司23Q2可新增30萬噸食品卡+10萬噸特種紙產(chǎn)能，23年底廣西、湖北一期漿紙產(chǎn)線陸續(xù)落地，預(yù)計(jì)公司自給木漿率提升，有效平滑成本波動(dòng)，23-25年廣西（250萬噸林漿紙）、湖北（250萬噸林漿紙）按照公司發(fā)展規(guī)劃逐步投產(chǎn)，林漿紙一體化進(jìn)展順利，長(zhǎng)期成長(zhǎng)動(dòng)力充足。
投資建議
公司多品類特種紙龍頭，紙、漿產(chǎn)能有序擴(kuò)張。預(yù)計(jì)公司23-25年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收96.22/120.12/144.56億元，同比+24.35%/+24.83%/+20.35%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利12.40/16.04/19.95億元，同比+74.53%/+29.41%/+24.35%，對(duì)應(yīng)EPS為1.76/2.27/2.83元，對(duì)應(yīng)PE 15/12/10X，維持
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