>> 國信證券-美國3月FOMC會議點評：美聯(lián)儲“保持定力”，加息臨近尾聲-230331
| 上傳日期： |
2023/4/1 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
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作者： |
季家輝,董德志 |
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事項：
美東時間3月22日，美聯(lián)儲在FOMC會議后宣布繼續(xù)加息25bp，將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間上調(diào)至4.75-5%，縮表節(jié)奏保持不變。
評論：
背景：會前市場分歧較大
會議前幾周，美聯(lián)儲3月加息預(yù)期幾經(jīng)波折：3月初，因1月CPI通脹降幅明顯放緩，鮑威爾在國會發(fā)言中向市場傳遞了加息提速的信號。隨后，市場將3月加息預(yù)期上調(diào)至50bp。3月中旬，美國銀行業(yè)風(fēng)險事件爆發(fā)，硅谷銀行、簽字銀行先后暴雷并被FDIC接管。危機(jī)出現(xiàn)進(jìn)一步蔓延的跡象，瑞士第二大銀行瑞士信貸因財報暴雷及大股東拒絕援助股價暴跌，最終在瑞士政府撮合下被瑞士銀行收購。此后，加息預(yù)期大幅回落，市場的博弈點主要在不加息和加息25bp之間。
貨幣政策：保持定力
為何仍要加息？
首先，美聯(lián)儲認(rèn)為美國銀行業(yè)風(fēng)險整體可控。美聯(lián)儲表示美國銀行系統(tǒng)是健全而有彈性的（soundandresilient)，并將通過新工具（BTFP）和貼現(xiàn)窗口有效滿足部分銀行的緊急流動性需求。
銀行業(yè)危機(jī)爆發(fā)以來，美聯(lián)儲流動性工具使用規(guī)模出現(xiàn)大幅上升（上一輪銀行大規(guī)模使用流動性工具為新冠疫情爆發(fā)初期）：一方面，新工具BTFP允許銀行以高流動性安全資產(chǎn)為抵押物，按100%比例向美聯(lián)儲置換準(zhǔn)備金；另一方面，美聯(lián)儲有意弱化貼現(xiàn)窗口的“污點效應(yīng)”，于2020年將初級信貸利率與聯(lián)邦基金目標(biāo)利率的利差從50bp調(diào)整至零，鼓勵存款機(jī)構(gòu)更積極地利用貼現(xiàn)窗口來緩解短期流動性缺口。
其次，危機(jī)出現(xiàn)后美聯(lián)儲等機(jī)構(gòu)果斷行動，較好的阻斷了危機(jī)進(jìn)一步蔓延，為加息創(chuàng)造了基礎(chǔ)。鮑威爾表示對個別問題銀行的救助是相當(dāng)重要的，如果處理不好可能會引起公眾對健康銀行信心的下降，并影響銀行在支持企業(yè)和家庭部門儲蓄和信貸的能力。對此，我們認(rèn)為美聯(lián)儲在嘗試將“控通脹”和“防風(fēng)險”兩個目標(biāo)區(qū)分對待，有效性仍待進(jìn)一步觀察。
為何美聯(lián)儲僅加息25bp？
一方面，就“雙重目標(biāo)”來看，美聯(lián)儲認(rèn)為通脹不改降溫趨勢，就業(yè)市場即將“再平衡”。
當(dāng)前美國通脹水平依舊較高，尤其是核心服務(wù)通脹粘性非常強(qiáng)，但美聯(lián)儲認(rèn)為通脹放緩較為確定。1月PCE和核心PCE通脹同比分別錄得5.38%和4.71%，PCE通脹自2022年9月持續(xù)下降后，近期有所反彈。但鮑威爾在發(fā)布會上再次強(qiáng)調(diào)“disflation”（通脹放緩）仍在持續(xù)（certain proceeding）。他認(rèn)為商品通脹的下行趨勢較為明確，住房服務(wù)通脹下降只是時間問題，未明顯降溫的主要是扣除住房的核心服務(wù)部分。我們認(rèn)為扣除住房的核心服務(wù)通脹會隨著工資增速的下滑逐漸緩解。美國2月服務(wù)業(yè)時薪同比錄得4.7%，較2022年3月6.1%的高點明顯下降。勞動力是服務(wù)業(yè)的主要成本，其改善有助于核心服務(wù)通脹降溫。
就業(yè)市場供需失衡格局也在持續(xù)改善。鮑威爾表示隨著時間的推移，勞動力市場的供需狀況將更加平衡(come into better balance)，從而緩解工資和物價上漲的壓力。我們認(rèn)為，自2022年1月以來，美國勞動力市場供需失衡的格局持續(xù)緩解。在勞動力供給增速保持穩(wěn)定的情況下，勞動力需求增速顯著下降，目前勞動力需求與供給的增速差已接近疫情前的水平（2023年1月為1.3%，2019年5月為0.83%）。
另一方面，美聯(lián)儲認(rèn)為信貸緊縮（credit tightening)的效應(yīng)等同加息。鮑威爾表示，過去兩周發(fā)生的銀行業(yè)風(fēng)險事件可能會導(dǎo)致家庭和企業(yè)的信貸條件收緊，從而對經(jīng)濟(jì)增長、就業(yè)、通脹都會產(chǎn)生影響，信貸環(huán)境收緊對經(jīng)濟(jì)的抑制效用與加息方向相同。
前瞻：美國滯漲風(fēng)險上升，美聯(lián)儲加息或接近尾聲
美聯(lián)儲下調(diào)了2023和2024年的經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測，較去年12月會議分別下調(diào)0.1pct和0.4pct。同時美聯(lián)儲上調(diào)了2023年P(guān)CE增速0.2pct至3.3%。我們認(rèn)為信貸環(huán)境收緊將增加經(jīng)濟(jì)增長和通脹走勢的不確定性，進(jìn)而增加了美聯(lián)儲政策變化不確定性，未來美國滯漲風(fēng)險可能邊際上升。
同時，本次會議還向市場傳遞了美聯(lián)儲加息接近尾聲的信號：一是會議聲明中對“貨幣緊縮”的措辭有所弱化，將“持續(xù)上調(diào)”（ongoing increases)改為“額外的緊縮”(additional policy firming)。二是銀行業(yè)危機(jī)帶來的影響持續(xù)發(fā)酵。一方面，信用收縮會抑制需求，對通脹有一定程度的抑制效用。另一方面，信用收縮的影響未知，增加了“加息過度”（tightening too much）的風(fēng)險。我們預(yù)計美聯(lián)儲將會繼續(xù)相機(jī)抉擇來調(diào)整貨幣政策，政策操作或趨于保守。三是美聯(lián)儲加息對需求的抑制作用已開始顯現(xiàn)。通脹和就業(yè)整體開始放緩，工資增速維持下行趨勢。四是美聯(lián)儲點陣圖顯示2023年終點利率最有可能在5.1%，與去年12月預(yù)測持平，這是美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向以來第一次未提升加息終點預(yù)期。據(jù)此推算，我們認(rèn)為美聯(lián)儲本輪加息空間可能僅剩25bp。
風(fēng)險提示
美國銀行業(yè)危機(jī)超預(yù)期；國際地緣政治形勢緊張超預(yù)期；
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