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事件：公司發(fā)布2022年年度報(bào)告，2022年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入21.7億元，同比減少5.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.1億元，同比減少38.8%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)1.7億元，同比減少44.5%。
　　下游需求減弱導(dǎo)致收入和利潤(rùn)承壓，公司堅(jiān)持加大研發(fā)投入。2022年：1）營(yíng)收端：公司主營(yíng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入21.7億元，其中TFT偏光片/黑白偏光片/其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入20.3/1.2/0.2億元，分別同比-7.5%/+17.0%/+172.5%。2）利潤(rùn)端：公司毛利率/凈利率分別為21.4%/9.8%，分別同比-3.6pp/-5.6pp，其中TFT偏光片和黑白偏光片毛利率分別為19.9%/44.4%，公司TFT偏光片毛利率下滑主要系需求變?nèi)鯇?dǎo)致龍崗新線產(chǎn)能利用率較低、生產(chǎn)成本較高所致。3）費(fèi)用端：公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為0.7%/3.3%/6.0%，分別同比-0.03pp/+0.3pp/+1.5pp，公司持續(xù)加大研發(fā)投入，2022年研發(fā)費(fèi)用為1.3億元，同比增長(zhǎng)26.1%。
　　面板行業(yè)進(jìn)入上行周期，公司產(chǎn)能釋放加速，產(chǎn)線結(jié)構(gòu)靈活有利于迎接下游面板廠商不同需求；黃岡2520mm超寬幅產(chǎn)線處于推進(jìn)和接洽中。公司22年起產(chǎn)能迎來(lái)釋放期：龍崗線于22H2完成爬坡；莆田線于23Q1進(jìn)入爬坡；合肥二期擬于23H2投產(chǎn)，建成達(dá)產(chǎn)后將新增3000萬(wàn)平方米TFT偏光片產(chǎn)能。隨著新增產(chǎn)線良率和產(chǎn)能利用率的提升，公司實(shí)際偏光片出貨面積將加速提升。我們測(cè)算2025年，公司總產(chǎn)能預(yù)計(jì)將超過(guò)1.5億平方米，對(duì)應(yīng)23/24/25年公司設(shè)計(jì)產(chǎn)能面積增速約為16%/38%/44%。公司TFT偏光片可用于TV、IT、手機(jī)和車載領(lǐng)域，結(jié)構(gòu)靈活，可根據(jù)不同下游需求調(diào)整，有在下行周期較好抵御單一下游需求波動(dòng)、以及在上行周期靈活調(diào)整以提升產(chǎn)值的能力。公司22年年報(bào)公告與黃岡市政府合作投資100億用于建設(shè)2520mm幅寬及1720mm幅寬的顯示器用偏光片，有望在未來(lái)在已規(guī)劃產(chǎn)能穩(wěn)定生產(chǎn)情況下，進(jìn)一步提升市占率。
　　公司率先開(kāi)發(fā)并量產(chǎn)VRPancake折疊光路方案光學(xué)膜，持續(xù)優(yōu)化升級(jí)方案，已形成較高技術(shù)壁壘。公司搶先在VR領(lǐng)域布局Pancake折疊光路方案的必要光學(xué)膜，為大陸首家具有該產(chǎn)品量產(chǎn)能力的廠商。公司在定制化光學(xué)膜設(shè)計(jì)、多層光學(xué)膜精密貼合、極小尺寸高精度裁切加工等方向持續(xù)打磨迭代、積累經(jīng)驗(yàn)、提升良率，已形成較高技術(shù)壁壘。公司仍在接觸更多客戶，有望未來(lái)導(dǎo)入PICO以外的更多海內(nèi)外客戶，為公司培育出新的收入及利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)公司23-25年歸母凈利潤(rùn)分別為3.6/5.4/8.5億元，未來(lái)三年歸母凈利潤(rùn)將保持60%的復(fù)合增長(zhǎng)率。考慮到面板行業(yè)價(jià)格與需求進(jìn)入上行周期后將對(duì)于上游供應(yīng)商有較好的利潤(rùn)傳導(dǎo)、公司未來(lái)偏光片產(chǎn)線的產(chǎn)能擴(kuò)張帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)、以及VR業(yè)務(wù)帶來(lái)的估值彈性，我們給予公司2023年28倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)58.24元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：偏光片產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；下游需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；日元兌人民幣匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；VR業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。