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目標(biāo)價(jià)5.72港幣，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　光大環(huán)境發(fā)布2022年業(yè)績(jī)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利373.2/46.0億港幣，同比下滑25/32%，歸母凈利略低于華泰預(yù)期的48.8億港幣，業(yè)績(jī)下滑主要原因是在建項(xiàng)目減少和波蘭子公司計(jì)提商譽(yù)減值5.9億港幣。根據(jù)公司在建工程和經(jīng)營(yíng)情況，我們調(diào)整項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度和產(chǎn)能利用率預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)23-25年歸母凈利為54.2/60.1/66.1億港幣（前值54.4/61.6/-億港幣），對(duì)應(yīng)EPS為0.88/0.98/1.08港幣。給予公司23年6.5x目標(biāo)PE（可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期均值6.5x），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)5.72港幣（前值5.07港幣，對(duì)應(yīng)23年5.7x PE），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，毛利率有望改善
　　分業(yè)務(wù)類型看，公司2022年實(shí)現(xiàn)運(yùn)營(yíng)/建造/財(cái)務(wù)收入188/131/54億港幣，同比+5%/-51%/+10%，占總收入比51/35/14%，運(yùn)營(yíng)收入占比首次超過(guò)建造收入占比，收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化；從經(jīng)營(yíng)分部看，公司2022年環(huán)保能源/環(huán)保水務(wù)/綠色環(huán)保收入為219.7/67.3/80.4億港幣，同比下滑33/3/5%。公司毛利率38.5%，同比+5.5pp，主要系毛利率較高的運(yùn)營(yíng)服務(wù)收入增加所致，其中環(huán)保能源/環(huán)保水務(wù)/綠色環(huán)保毛利率45/38/22%。隨著運(yùn)營(yíng)服務(wù)收入占比提升，我們預(yù)計(jì)23-25年公司毛利率將持續(xù)改善。
　　垃圾發(fā)電投運(yùn)規(guī)模近13萬(wàn)噸/日，運(yùn)營(yíng)參數(shù)行業(yè)領(lǐng)先
　　市場(chǎng)拓展方面，公司積極拓展縣域垃圾發(fā)電市場(chǎng)，年內(nèi)獲得湖南寧鄉(xiāng)、陜西澄城和安徽固鎮(zhèn)等項(xiàng)目，通過(guò)股權(quán)收購(gòu)方式取得貴州織金和廣西陸川項(xiàng)目，成功進(jìn)入貴州市場(chǎng)。工程建設(shè)方面，公司2022年新增投運(yùn)垃圾發(fā)電/餐廚及廚余/飛灰處理規(guī)模13,250/780/229噸/日，截至2022年底，公司垃圾發(fā)電投運(yùn)/在建規(guī)模約12.8/1.1萬(wàn)噸/日。公司在固廢處理協(xié)同發(fā)展方面卓有成效，先后獲得餐廚、廚余和污泥處理項(xiàng)目共16個(gè)和垃圾分類服務(wù)項(xiàng)目1個(gè)。公司加大智慧電廠相關(guān)課題的投入，垃圾發(fā)電運(yùn)營(yíng)參數(shù)行業(yè)領(lǐng)先，入爐噸發(fā)達(dá)到約470度，廠用電率16%。
　　拓展融資渠道，保障可持續(xù)發(fā)展
　　光大環(huán)境于2022年8月發(fā)行第二期資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN），總面值為人民幣8.58億元，基礎(chǔ)資產(chǎn)為可再生能源補(bǔ)助應(yīng)收賬款。2023年3月公司發(fā)行中期票據(jù)，發(fā)行規(guī)模為人民幣20億元，年利率3.10%。我們認(rèn)為，公司拓展多元融資渠道，有助于控制財(cái)務(wù)成本，提供充足現(xiàn)金流，保障自身可持續(xù)發(fā)展。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：垃圾發(fā)電項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、工程建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期、固廢處理協(xié)同發(fā)展不及預(yù)期、生物質(zhì)和危廢處置競(jìng)爭(zhēng)加劇。