>> 光大證券-銀行業(yè)流動(dòng)性周報(bào)：同業(yè)存單利率仍有下行空間-230402
| 上傳日期： |
2023/4/2 |
大小： |
2540KB |
| 格式： |
pdf 共17頁(yè) |
來(lái)源： |
光大證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
王一峰,劉杰 |
| 行業(yè)名稱： |
銀行 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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本周觀點(diǎn)：同業(yè)存單利率仍有下行空間
年初以來(lái)，存單利率大體呈“先上后下”走勢(shì)，1Y-NCD利率自2.53%波動(dòng)上行至3月上旬2.8%左右峰值點(diǎn)位后見(jiàn)頂回落，目前基本維持在2.6-2.7%箱體震蕩走平。針對(duì)存單利率這一走勢(shì)，我們構(gòu)建三因素模型分析背后驅(qū)動(dòng)因素，并據(jù)此預(yù)測(cè)全年存單利率走勢(shì)。
一、同業(yè)存單的兩種屬性與司庫(kù)發(fā)行存單的三點(diǎn)考量
同業(yè)存單具有資金屬性，但也反映信貸特征。從司庫(kù)發(fā)行視角出發(fā)，同業(yè)存單具有不可提前贖回及利率市場(chǎng)化兩大優(yōu)勢(shì)，是司庫(kù)重要的主動(dòng)負(fù)債管理工具。其中，短期限存單具有更強(qiáng)的資金屬性，發(fā)行利率同市場(chǎng)資金面情況高度相關(guān)。流動(dòng)性普遍收緊時(shí)，銀行會(huì)加大同業(yè)存單發(fā)行力度補(bǔ)充短端備付，對(duì)應(yīng)存單利率出現(xiàn)階段性上行趨勢(shì)。1M、3M期存單定價(jià)參考同期限Shibor，二者利差既是對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的溢價(jià)補(bǔ)償，也反映了短期限存單供求狀況。長(zhǎng)期限存單除資金屬性外，還具有信貸屬性，在結(jié)構(gòu)性流動(dòng)性短缺框架下，發(fā)行利率長(zhǎng)期走勢(shì)基本圍繞MLF中期政策利率波動(dòng)運(yùn)行，短期運(yùn)行受供需和貨幣政策操作擾動(dòng)。
司庫(kù)發(fā)行同業(yè)存單主要出于流動(dòng)性指標(biāo)安全、備付合意、成本可控三點(diǎn)考量。
1）改善流動(dòng)性監(jiān)管指標(biāo)。銀行各類流動(dòng)性管理指標(biāo)，如LCR、NSFR等實(shí)行“按月報(bào)送、時(shí)點(diǎn)考核”機(jī)制。一方面，同業(yè)存單作為標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，相較同業(yè)存款類產(chǎn)品期限更為固定，定價(jià)市場(chǎng)化程度和透明度更高，考慮到月末、季末考核時(shí)點(diǎn)一般性存款增長(zhǎng)有較大不確定性，司庫(kù)傾向發(fā)行存單緩解指標(biāo)壓力，銀行體系對(duì)存單管理具有很強(qiáng)的自主性。另一方面，相較1M、3M較短期限存單，發(fā)行9M期以上同業(yè)存單可提升折算系數(shù)，提高NSFR分子（可用穩(wěn)定資金），增厚NSFR指標(biāo)安全空間。歷史上NSFR等流動(dòng)性指標(biāo)層出現(xiàn)過(guò)階段性約束，但當(dāng)前銀行體系存貸差持續(xù)收窄，NSFR指標(biāo)安全空間持續(xù)增厚，流動(dòng)性指標(biāo)對(duì)存單發(fā)行影響有所淡化。
2）填補(bǔ)資金缺口，確保備付維持合意水平。相較于隔夜、7天期拆借、回購(gòu)等工具，1M、3M期存單滾動(dòng)續(xù)作壓力較小，資金定價(jià)相對(duì)穩(wěn)定性更高。同時(shí)，發(fā)行3M期存單不會(huì)增加當(dāng)期LCR分母端壓力（未來(lái)30日資金凈流出），可起到改善流動(dòng)性指標(biāo)作用。今年年初以來(lái)，不同金融機(jī)構(gòu)間存貸增長(zhǎng)分化現(xiàn)象明顯。頭部銀行貸款投放超季節(jié)性高增，存款回流節(jié)奏較往年相對(duì)滯后，存貸增長(zhǎng)不匹配性上升，疊加NCD到期量相對(duì)偏大，導(dǎo)致中長(zhǎng)期存單發(fā)行需求有所加大。
3）在流動(dòng)性指標(biāo)達(dá)標(biāo)、備付合意基礎(chǔ)上，同業(yè)存單發(fā)行亦需將成本管控納入考慮。市場(chǎng)化定價(jià)原則下，司庫(kù)存單發(fā)行在確保流動(dòng)性指標(biāo)達(dá)標(biāo)、備付充足情況下需兼顧成本，避免在季末、年末等到期高峰時(shí)點(diǎn)集中發(fā)行。
綜合來(lái)看，從銀行發(fā)行角度出發(fā)，短期限存單利率主要由市場(chǎng)資金利率決定，中長(zhǎng)期品種利率則受政策利率、備付水平、流動(dòng)性指標(biāo)等多重因素影響。
二、同業(yè)存單利率“隱性走廊”機(jī)制
市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制下，司庫(kù)存單發(fā)行定價(jià)一方面參考同期政策利率MLF走勢(shì)，當(dāng)存單利率向MLF利率靠攏時(shí)，機(jī)構(gòu)申請(qǐng)MLF資金補(bǔ)充流動(dòng)性的性價(jià)比抬升，司庫(kù)會(huì)適度加大MLF吸收力度實(shí)現(xiàn)NSFR、LMR、同業(yè)負(fù)債占比等指標(biāo)同步改善；另一方面，NCD作為批發(fā)性資金，定價(jià)市場(chǎng)化程度高，發(fā)行利率高于相同期限一般存款利率。理論上，存單利率會(huì)在政策利率和存款基準(zhǔn)利率形成的“隱性走廊”內(nèi)波動(dòng)運(yùn)行。
具體地，1Y-NCD發(fā)行利率大體位于1Y-MLF（2.75%）與1Y定期存款利率上限（2.25%）之間，中樞值2.5%左右，目前1Y同業(yè)存單利率點(diǎn)位處于走廊上限區(qū)間（2.5-2.75%）。
三、三因素模型構(gòu)建及2023年同業(yè)存單利率預(yù)測(cè)
從司庫(kù)視角看，指標(biāo)、頭寸與成本為影響存單發(fā)行利率的決定性因素，我們構(gòu)建三因素同業(yè)存單利率測(cè)算模型：
其中，為因變量中長(zhǎng)期存單利率，選取1Y-NCD利率月度均值代替；自變量、、分別代表流動(dòng)性指標(biāo)、備付及成本，選取銀行月度NSFR指標(biāo)、貸款-存款增速差月均值以及MLF利率代替。此外，考慮到2022年末“現(xiàn)管新規(guī)”過(guò)渡期結(jié)束及“資本新規(guī)”將3M以上同業(yè)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重系數(shù)上調(diào)等政策約束，廣義基金、銀行自營(yíng)增配中長(zhǎng)期存單意愿下降，存單配置盤或出現(xiàn)系統(tǒng)性萎縮。為此我們加入虛擬變量（22年11月前取0值，后取1值），控制政策面變動(dòng)對(duì)存單利率影響。回歸分析結(jié)果如下：
根據(jù)表1回歸結(jié)果，自變量系數(shù)符號(hào)及穩(wěn)健性表現(xiàn)符合前述分析邏輯。其中：
?。?）流動(dòng)性指標(biāo)系數(shù)顯著為負(fù)，即NSFR安全邊際增厚，長(zhǎng)期限存單發(fā)行壓力緩釋，存單利率下行。
?。?）存貸款增速差系數(shù)為正，即貸款增長(zhǎng)提速影響存貸匹配度時(shí)，司庫(kù)會(huì)加大中長(zhǎng)期存單發(fā)行力度補(bǔ)充資金備付，推升發(fā)行利率。但鑒于存貸增速差同NSFR指標(biāo)間相關(guān)性較強(qiáng)，多重共線問(wèn)題或?qū)е嘛@著性較弱。
（3）MLF利率系數(shù)顯著為正，1Y-NCD利率繞政策利率中樞波動(dòng)運(yùn)行。
?。?）政策約束虛擬變量系數(shù)顯著為正。2022年末現(xiàn)管類產(chǎn)品監(jiān)管過(guò)渡期結(jié)束、“資本新規(guī)”征求意見(jiàn)稿出臺(tái)影響存單配置需求，監(jiān)管趨嚴(yán)環(huán)境下配置方對(duì)中長(zhǎng)期存單
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