>> 中信證券-鴻路鋼構(gòu)(002541)2023年第一季度經(jīng)營情況簡報點評：Q1訂單、產(chǎn)量超預(yù)期，經(jīng)營拐點向上-230406
| 上傳日期： |
2023/4/6 |
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| 632KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
孫明新,李家明 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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公司是國內(nèi)鋼結(jié)構(gòu)加工制造龍頭，截至去年底產(chǎn)能已擴至480萬噸，雖然2022Q4在不可控因素影響下短期成本有所上升，但2023Q1隨著下游需求修復(fù)疊加不可控因素消除，公司訂單、產(chǎn)量同比均明顯提升，展望全年，公司有望迎來“量利齊升”（產(chǎn)量及單噸盈利）；中長期而言，公司逐步推進信息化、智能化制造降本增效，市占率有望持續(xù)提升。綜合可比公司PE、PB估值，我們預(yù)測公司合理市值在320億元左右，對應(yīng)目標價46元，維持“買入”評級。
▍2023Q1下游需求恢復(fù)，公司新簽訂單高增。公司下游需求主要為制造業(yè)+基建投資，2023年1-2月國內(nèi)制造業(yè)投資同增8.1%，基建投資同增12.2%，我們測算2022Q4相應(yīng)增速分別為6.8%、12.3%，總體而言今年以來下游需求呈現(xiàn)恢復(fù)趨勢。在此背景下，公司2023Q1新簽訂單72.05元，同比增長19.82%，考慮到公司合同定價模式為成本加成，即“合同價=鋼價x（1+合理毛利率）”，鋼價水平高低將直接影響合同金額增速，若剔除鋼價因素干擾（2023Q1 Myspic平均綜合鋼價指數(shù)同比下降13.6%），我們測算公司Q1新簽訂單同比增速達到38.7%，實現(xiàn)快速增長。
▍大訂單占比維持較高水平，需求分布更加多元化。建筑需要符合多樣化的業(yè)主、設(shè)計師需求，鋼結(jié)構(gòu)建筑通常具備高度的非標屬性，因此大規(guī)模制造難度較大，行業(yè)內(nèi)絕大多數(shù)企業(yè)的產(chǎn)能不超過10萬噸。而公司在轉(zhuǎn)型鋼結(jié)構(gòu)制造業(yè)后，具備更強的大訂單承接能力。從訂單結(jié)構(gòu)上看，公司近年1億元或1萬噸以上大訂單比重持續(xù)提升，2020-2022年占比分別達到14.0%、20.8%、24.8%，2023Q1此類大訂單占比為24.2%，仍保持2022年的較高水平。由于訂單規(guī)模大，競爭者相對較少，加工費用溢價相對更高，因此單噸盈利水平亦相對較高。從大訂單結(jié)構(gòu)上看，公司2023Q1重大訂單涉及供應(yīng)鏈、碳酸鋰、石化、鋼鐵、電子、數(shù)據(jù)中心、新能源汽車、光伏等多個領(lǐng)域，項目需求更加多元化，也一定程度驗證下游需求持續(xù)修復(fù)邏輯。
▍產(chǎn)能+產(chǎn)能利用率提升，助力2023Q1產(chǎn)量超預(yù)期。公司2023Q1產(chǎn)量為91.71萬噸，同比增長30.64%，超出市場預(yù)期。我們認為主要源于：1）根據(jù)2022年報，公司報告期末已實現(xiàn)480萬噸產(chǎn)能，較2021年末提升60萬噸，公司產(chǎn)量隨之增長；2）去年受到高溫天氣及其他不可控因素影響，公司產(chǎn)能釋放節(jié)奏偏慢，隨著今年以來不可控因素影響消除，公司產(chǎn)能利用率將得到明顯提升。
▍產(chǎn)能穩(wěn)步擴張，信息化+智能化助力公司中長期持續(xù)成長。根據(jù)公司年報，在公司鋼結(jié)構(gòu)規(guī)劃年產(chǎn)500萬噸產(chǎn)能的基礎(chǔ)上，2022年公司繼續(xù)與湖北團風(fēng)縣、渦陽縣人民政府簽訂了合作協(xié)議，為未來鋼結(jié)構(gòu)生產(chǎn)能力進一步提升打下堅實基礎(chǔ)。規(guī)模效應(yīng)將有效提升公司合同履約能力，且公司正全力推進生產(chǎn)線的智能化改造，利用工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)有效打通智能設(shè)備與公司信息化管理系統(tǒng)之間的連接，2022年公司引進并研發(fā)了多個智能制造設(shè)備，不斷提升智能制造水平、優(yōu)化生產(chǎn)工藝技術(shù)，從而進一步實現(xiàn)降本增效，我們預(yù)計公司未來市占率有望持續(xù)提升，中長期成長空間廣闊。
▍風(fēng)險因素：裝配式建筑相關(guān)政策執(zhí)行進度不及預(yù)期；鋼材等原材料價格大幅上漲；公司產(chǎn)能擴張進度不及預(yù)期；公司產(chǎn)能利用率提升進度不及預(yù)期；公司大額應(yīng)收賬款無法收回。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：考慮到中長期政策推動下鋼結(jié)構(gòu)需求景氣向上，短期不可控因素得到控制，行業(yè)料將迎來需求+盈利雙重改善，結(jié)合公司通過信息化+智能化制造突破規(guī)模瓶頸、降低生產(chǎn)成本，未來市占率及盈利能力有望持續(xù)提升。我們預(yù)測公司2023-2025年歸母凈利潤為14.64/17.58/20.41億元，現(xiàn)價對應(yīng)PE估值分別為17.1/13.9/11.6倍。參考可比企業(yè)估值（精工鋼構(gòu)、東南網(wǎng)架、杭蕭鋼構(gòu)對應(yīng)2023年Wind一致預(yù)期估值平均為15倍）及公司歷史估值水平（公司自2020年聚焦鋼結(jié)構(gòu)制造業(yè)務(wù)以來，平均PE（ttm）達到25倍左右），我們認為可給予公司2023年20倍PE估值，對應(yīng)市值292億元；另外，參考同樣從事非標準化加工制造的志特新材（主要從事建筑鋁模版加工制造及租賃業(yè)務(wù)）當前PB估值為4.90x，考慮到公司未來產(chǎn)能擴張幅度較預(yù)計趨緩，給予公司3.5xPB，據(jù)此測算公司對應(yīng)市值334億元。綜合PE及PB估值，我們預(yù)測公司合理市值在320億元左右，對應(yīng)目標價46元，維持“買入”評級。
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