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投資要點(diǎn)
　　3月30日，公司發(fā)布2022年年報(bào)。22Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.4億元（YoY+18.0%，QoQ +1.37%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.49億元（YoY +70.8%，QoQ+38.9%）。
　　收入端新產(chǎn)品疊加攤銷周期變更帶來22Q4營(yíng)收同比增長(zhǎng)18%
　　22Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.4億元（YoY +18.0%，QoQ +1.37%）。四季度營(yíng)收同比增長(zhǎng)較快的原因是產(chǎn)品線的同比優(yōu)勢(shì)和一定攤銷周期的變更。從產(chǎn)品線上來看，22Q4新增《奧比島：夢(mèng)想國(guó)度》和《一念逍遙（韓國(guó)版）》，產(chǎn)品線的豐富自然導(dǎo)致營(yíng)收規(guī)模上升。同時(shí)，公司境外業(yè)務(wù)逐步成熟，22年全年境外收入增長(zhǎng)87.2%，營(yíng)收占比5.01%。
　　另外，22Q3起，由于對(duì)玩家行為數(shù)據(jù)的增多，發(fā)現(xiàn)部分游戲（主要是《摩爾莊園》等）玩家充值后購(gòu)買物品到實(shí)際使用物品的時(shí)間比之前預(yù)期的短，公司縮短了部分游戲的攤銷時(shí)長(zhǎng)，部分遞延余額進(jìn)入營(yíng)收，從而導(dǎo)致營(yíng)收同比增長(zhǎng)。
　　成本端費(fèi)用大幅降低
　　營(yíng)業(yè)成本來看，22Q4公司毛利率90.4%（YoY -0.80pct，QoQ +5.55pct）。毛利率同比保持穩(wěn)定，環(huán)比增長(zhǎng)較大，我們認(rèn)為是由于境外產(chǎn)品環(huán)比增多導(dǎo)致的。根據(jù)公司公告，《一念逍遙》韓服和東南亞服22年9月上線，這兩款產(chǎn)品無(wú)需對(duì)外支付分成款，境外毛利率提升帶動(dòng)整體毛利率水平提高。
　　22Q4銷售費(fèi)用2.86億元（YoY -34.8%，QoQ -35.8%），費(fèi)用率21.4%（YoY -17.3pct，QoQ -12.4pct）。銷售費(fèi)用同比、環(huán)比和費(fèi)用率均大幅下降，這主要和產(chǎn)品周期有關(guān)。22Q4基本沒有新品上線，而同比來看，21Q4有《地下城堡3：魂之詩(shī)》和《世界彈射物語(yǔ)》上線；環(huán)比來看，22Q3有《一念逍遙》韓服和東南亞服上線，銷售費(fèi)用均主要產(chǎn)生在當(dāng)季，因此銷售費(fèi)用和費(fèi)率同比、環(huán)比均大幅下降。
　　22Q4管理費(fèi)用0.44億元（YoY -41.7%，QoQ -51.3%），費(fèi)用率3.31%（YoY -3.40pct，QoQ -3.59pct）。公司22Q4管理費(fèi)用和費(fèi)用率均大幅下降的主要原因是去年同期和22Q3均有較大規(guī)模的人員獎(jiǎng)金計(jì)提，22Q4總體回歸正常水平，導(dǎo)致管理費(fèi)用和費(fèi)用率同比、環(huán)比均大幅降低。
　　22Q4研發(fā)費(fèi)用1.28億元（YoY -2.15%，QoQ -22.5%），費(fèi)用率9.60%（YoY -1.97pct，QoQ -2.96pct）。公司總體對(duì)研發(fā)保持高投入，22Q4研發(fā)費(fèi)用同比、環(huán)比和費(fèi)用均降低的主要是用于相關(guān)人員的分成減少。21年公司《一念逍遙》和《摩爾莊園》上線后成為爆款，同時(shí)導(dǎo)致了21年末相關(guān)人員的分成增加；同時(shí)，同管理人員一樣，22Q3公司還計(jì)提了一部分研發(fā)人員獎(jiǎng)金，因此環(huán)比也有所下降。
　　年內(nèi)預(yù)計(jì)將上線四款游戲
　　展望今年的產(chǎn)品線，預(yù)計(jì)還有4款產(chǎn)品將上線，分別是《代號(hào)：M66》《Outpost:Infinity Siege》《新莊園時(shí)代》和《這個(gè)地下城有點(diǎn)怪》?！洞?hào)：M66》為放置類游戲，預(yù)計(jì)先于境外上線；《Outpost: Infinity Siege》為FPS類游戲，預(yù)計(jì)將在Steam平臺(tái)發(fā)售；《新莊園時(shí)代》為模擬經(jīng)營(yíng)類游戲，預(yù)計(jì)年內(nèi)上線；《這個(gè)地下城有點(diǎn)怪》為RPG游戲，預(yù)計(jì)上半年即可上線。其中：《代號(hào)：M66》《Outpost:Infinity Siege》為自研游戲，其他兩款為代理游戲。
　　投資建議
　　23年公司產(chǎn)品線豐富，預(yù)計(jì)將有四款新品上線。我們看好公司《問道》和《一念逍遙》的基本盤和精品策略。綜上，我們預(yù)計(jì)公司23-25營(yíng)收分別為58.5/68.0/75.6億元，歸母凈利潤(rùn)分別為15.4/20.8/23.8億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為27.2/20.1/17.6倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　版號(hào)發(fā)放進(jìn)度低于預(yù)期，新游上線時(shí)間和質(zhì)量不及預(yù)期