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壽險NBV觸底，財險承保利潤率觸頂，新會計準則落地
　　盡管2022年中資壽險新業(yè)務(wù)價值（NBV）繼續(xù)承壓，代理人數(shù)量繼續(xù)下滑，但代理人產(chǎn)能已呈改善趨勢。顯示中資壽險行業(yè)已擺脫單純靠人力擴張的“規(guī)模擴張周期”，開始進入依靠代理人產(chǎn)能提升的“效率提升周期”。我們認為代理人產(chǎn)能改善將成為2023年NBV恢復(fù)增長的主要驅(qū)動力。受益于車險賠付率下降，2022年財險綜合成本率（COR）顯著改善。我們預(yù)計2023年車險賠付率將有所上升，但仍處于健康水平，同時財險行業(yè)馬太效應(yīng)將繼續(xù)增強。我們認為2023年落地的新會計準則有望助推行業(yè)轉(zhuǎn)型升級。我們看好2023年壽險公司股價表現(xiàn)，推薦中國平安-A/H、中國人壽和友邦保險。
　　壽險NBV有望在2023年恢復(fù)增長
　　盡管我們預(yù)計2023年中資壽險代理人數(shù)量仍將繼續(xù)下滑，但下降勢頭將逐漸趨緩，同時代理人產(chǎn)能的持續(xù)提升將成為推動NBV恢復(fù)增長的關(guān)鍵驅(qū)動力。我們估計五家頭部中資壽險代理人NBV產(chǎn)能在2022年同比有較大改善（11%-42%），我們預(yù)計這一趨勢在2023年將延續(xù)。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，我們認為保障型產(chǎn)品占比下滑的趨勢即將結(jié)束，保障型產(chǎn)品有望重新迎來溫和增長，保障型/儲蓄性產(chǎn)品結(jié)構(gòu)比例趨于穩(wěn)定，壽險NBV利潤率有望觸底，并在未來2-3年開始溫和擴張。我們預(yù)計大部分中資壽險公司NBV在2023年恢復(fù)增長（2.7%-8.9%），擺脫過去三年持續(xù)的負增長。
　　2023年財險COR或有上升，行業(yè)馬太效應(yīng)持續(xù)
　　隨著出行恢復(fù)正常，我們預(yù)計2023年車險的承保表現(xiàn)將遜于上年，但仍屬于健康水平。受車險的影響，頭部公司財產(chǎn)險整體COR也會略有上升，至98.3-102.3%。車險綜合改革之后，行業(yè)顯現(xiàn)出明顯的馬太效應(yīng)，頭部公司憑借在市場地位、數(shù)據(jù)定價、規(guī)模效應(yīng)等方面的優(yōu)勢，不僅保費增速快于中小公司，承保表現(xiàn)也與中小公司拉開差距。2023年車險價格的折扣系數(shù)將有所放寬，加之各公司的準備金充足率已有較大幅度改善，車險價格或面臨一定壓力，但我們認為這不會改變車險市場馬太效應(yīng)增強的趨勢。
　　新會計準則或有深遠影響
　　2023年起上市保險公司將采用新的會計準則（IFRS17和9號準則）。總體而言，新準則會加大保險公司資產(chǎn)負債的波動性，資產(chǎn)端以公允價值計量的比例會增加，負債端準備金折現(xiàn)率要體現(xiàn)市場利率的變動，對資產(chǎn)負債匹配管理提出更高要求。保險業(yè)務(wù)的利潤波動性也有可能增加，可能需要在產(chǎn)品和投資策略上做出相應(yīng)調(diào)整。壽險業(yè)務(wù)的收入概念發(fā)生實質(zhì)變化，利潤結(jié)構(gòu)變得更加透明，各類業(yè)務(wù)的利潤貢獻清晰可辨，保險公司可能要重新審視對于高/低價值業(yè)務(wù)的發(fā)展目標和戰(zhàn)略考量。我們認為保險公司可能會更聚焦于盈利性好的業(yè)務(wù)，助推壽險業(yè)從規(guī)模擴張向效率提升的升級轉(zhuǎn)型。
　　壽險投資價值優(yōu)于財險
　　2023年，壽險NBV有望擺脫連續(xù)三年的負增長。我們認為NBV恢復(fù)增長是壽險業(yè)最大的基本面變化因素，將有力地支撐當前處于歷史低位的估值復(fù)蘇，投資環(huán)境好轉(zhuǎn)亦會對利潤表現(xiàn)和市場情緒起到推動作用。財產(chǎn)險行業(yè)COR或有所上升，但仍處于健康水平，對利潤和資本回報起到穩(wěn)定支撐作用，我們認為具備較強的防御屬性。從投資的角度看，我們認為2023年壽險投資價值優(yōu)于財產(chǎn)險。
　　風(fēng)險提示：壽險NBV增速、財產(chǎn)險COR、投資表現(xiàn)大幅惡化。