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事件：招商證券2022年報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入192.19億元，同比下降34.69%；歸屬于上述公司股東的凈利潤80.72億元，同比下降30.68%。
　　點(diǎn)評：
　　經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)持續(xù)頭部，財(cái)管數(shù)字化成果顯現(xiàn)。2022年公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈收入64.43億元，同比下降18.60%，占總營收的33.53%，增加6.63pct，占比達(dá)近年來最高水平。公司年末正常交易客戶數(shù)約1,644萬戶，同比增長11.16%，托管客戶資產(chǎn)3.66萬億元。股票基金交易量市場份額5.22%，同比上升0.32個(gè)百分點(diǎn)，市場份額再創(chuàng)新高。股票期權(quán)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)累計(jì)開戶客戶數(shù)量市場份額8.32%，排名行業(yè)第2。
　　招商證券深入推動(dòng)財(cái)富管理業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，通過“科技賦能、專業(yè)配置、全程陪伴”三位一體，建設(shè)具有券商特色的大財(cái)富管理服務(wù)體系。2022年，公司股票加混合公募基金和非貨幣市場公募基金保有規(guī)模分別為683億元、736億元，均排名證券公司第5。截至2022年末，公司“e招投”累計(jì)簽約客戶數(shù)4.02萬戶，累計(jì)簽約資產(chǎn)96.52億元。招商證券通過升級優(yōu)化招商證券APP，強(qiáng)化平臺(tái)運(yùn)營，打造企業(yè)微信和“招商證券財(cái)富+”小程序?yàn)橹鞯乃接蛄髁刻厣?jīng)營模式，提升客戶服務(wù)質(zhì)量和觸達(dá)效率。2022年，公司通過微信生態(tài)圈累計(jì)服務(wù)約600萬戶客戶。2022年，招商證券APP月均活躍用戶數(shù)（MAU）同比增長7.33%，排名前十大券商第5,APP用戶月均使用時(shí)長位居前十大券商首位。
　　公司兩融業(yè)務(wù)收入55.71億元，同比下降10.62%。2022年末，公司兩融余額800.34億元，同比下降17.04%；市場份額5.2%，小幅下降0.06pct。其中融券余額30.07億元，增長1.12%；市場份額3.14%。增長0.67pct。
　　投行業(yè)務(wù)受挫遇冷，股融債融同比萎縮。2022年招商證券投行業(yè)務(wù)業(yè)務(wù)凈收入13.93億元，同比大幅下降45.22%，營收占比8.64%，下降1.39pct，投行業(yè)務(wù)在2022年面臨了較大的挑戰(zhàn)和困難。
　　受2021年公司IPO項(xiàng)目儲(chǔ)備下降影響，公司A股股票主承銷家數(shù)和金額大幅下降。2022年，公司A股股票主承銷金額410.26億元，同比下降4.50%，排名行業(yè)第7；其中，IPO主承銷金額101.32億元，下降53.86%，排名行業(yè)第13，再融資主承銷金額308.94億元，同比增長47.09%，排名行業(yè)第6，同比上升3名。公司共完成9個(gè)境外市場股票承銷項(xiàng)目，承銷金額為5.61億美元，承銷金額排名中資券商第5。2022年末，公司IPO儲(chǔ)備項(xiàng)目28家，排名第9，其中兩市主板9家，北交所1家，科創(chuàng)板5家，創(chuàng)業(yè)板13家。2022年公司新申報(bào)IPO項(xiàng)目數(shù)量31家，同比增長72.22%。
　　債券融資方面，2022年公司境內(nèi)債券主承銷金額為2,749.76億元，同比下降43.97%，排名行業(yè)第10。其中，信用債承銷金額為2,720.88億元，排名行業(yè)第8；ABS業(yè)務(wù)承銷金額排名行業(yè)第6，信貸ABS業(yè)務(wù)承銷金額連續(xù)8年排名行業(yè)第1；公司擔(dān)任財(cái)務(wù)顧問基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs發(fā)行規(guī)模排名行業(yè)第2。
　　資管業(yè)務(wù)規(guī)模下降，基金子公司利潤貢獻(xiàn)超20%。2022年，公司資管與基金管理凈收入10.45億元，同比下降20.67%，占總營收的4.31%，下降0.76pct。其中，資管業(yè)務(wù)凈收入7.65億元，同比下降21.65%。對聯(lián)營和合營企業(yè)的投資收益（主要是兩個(gè)公募基金子公司）貢獻(xiàn)利潤16.62億元，同比增長3.84%，兩個(gè)公募基金子公司合計(jì)利潤貢獻(xiàn)率達(dá)20.58%，。
　　截至2022年末，招商資管受市場波動(dòng)及客戶需求下降影響，總資產(chǎn)管理規(guī)模3,171.34億元，同比下降34.36%。2022年末招商資管合規(guī)受托資金規(guī)模排名行業(yè)第9，私募資產(chǎn)管理全年月均規(guī)模排名第7。
　　截至2022年末，博時(shí)基金資產(chǎn)管理規(guī)模15,011億元（不含子公司管理規(guī)模），較2021年末減少9.32%。2022年博時(shí)基金實(shí)現(xiàn)凈利潤17.24億元，同比下降3.05%。2022年末博時(shí)基金非貨幣公募基金規(guī)模排名第8，債券型公募基金規(guī)模排名第1。招商基金資產(chǎn)管理規(guī)模11,492億元（不含子公司管理規(guī)模），較2021年末增長6.41%。2022年，招商基金實(shí)現(xiàn)凈利潤18.13億元，同比增長13.12%。2022年末招商基金非貨幣公募基金規(guī)模排名第5，債券型公募基金規(guī)模和股票型公募基金規(guī)模分別排名第2、第3。
　　自營業(yè)務(wù)收入大幅下降。2022年，全球經(jīng)濟(jì)增長放緩，市場波動(dòng)加劇，導(dǎo)致公司自營業(yè)務(wù)投資收益下降，公司自營業(yè)務(wù)凈收入51.15億元，同比下降45.90%，占總營收的26.61%，大幅下降5.51pct，嚴(yán)重拖累公司業(yè)績。2022年末，公司金融資產(chǎn)規(guī)模3,085.17億元，同比下降1.01%。
　　頭部券商地位穩(wěn)固，市場回暖有望迎來業(yè)績復(fù)蘇良機(jī)。盡管業(yè)績下滑，但公司多項(xiàng)業(yè)績?nèi)晕挥谛袠I(yè)前列，公司具有強(qiáng)大的“招商”品牌與股東背景，具有良好的市場口碑。隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇加快，市場情緒轉(zhuǎn)好，交投活躍度提升，疊加政策刺激和流動(dòng)性寬松，招商證券自營業(yè)務(wù)有望抓住投資機(jī)會(huì)，提高收益水平。同時(shí)公募基金子公司與財(cái)管業(yè)務(wù)的業(yè)績有望繼續(xù)提升，帶動(dòng)公司業(yè)績上升。因此，我們預(yù)計(jì)2023-2025年EPS分別為1.15/1.29/1.42元，對應(yīng)2023年P(guān)E為12.30x，維持“增持”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場波動(dòng)加大、注冊制推進(jìn)不及預(yù)期、監(jiān)管政策收緊。