>> 開源證券-2023年3月通脹數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：通縮局面后續(xù)或?qū)⒕徑?230411
| 上傳日期： |
2023/4/11 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
開源證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
陳曦 |
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核心觀點(diǎn)
1．3月，我國CPI同比+0.7%（前值+1.0%，下同），其中食品項(xiàng)同比+2.4%（+2.6%），非食品項(xiàng)同比+0.3%（+0.6%），核心CPI同比+0.7%（+0.6%）。PPI同比-2.5%（-1.4%），其中生產(chǎn)資料當(dāng)月同比-3.4%（-2.0%）。
2．整體：同比來看，CPI漲幅再度收窄，其中的食品項(xiàng)、非食品項(xiàng)漲幅均出現(xiàn)收窄，但核心CPI漲幅回升。環(huán)比來看，CPI各項(xiàng)表現(xiàn)較好，食品項(xiàng)、非食品項(xiàng)和核心CPI環(huán)比漲幅均高于2018年來同期漲幅?？傮w來說需求仍然偏弱，但邊際正在恢復(fù)。PPI同比漲幅繼續(xù)下降，且環(huán)比弱于季節(jié)性。我們認(rèn)為2022年的高基數(shù)、大宗商品價(jià)格回落、實(shí)物工作量暫未大幅回升三者的共同作用導(dǎo)致了PPI的繼續(xù)下降。高頻顯示3月大宗商品指數(shù)同比均有不同程度的收窄，物量指標(biāo)也處近五年中低位置。CPI和PPI的差值再次擴(kuò)大到3以上，PPI的下降和CPI的低迷是兩者差值擴(kuò)大的主要原因。
3．后續(xù)：
（1）供給過剩、需求不足會(huì)導(dǎo)致通縮局面。從PPI來看，PPI下降主要反映了高基數(shù)和大宗商品受海外影響價(jià)格下跌。核心CPI更能反映通縮的狀態(tài)，核心CPI自2018年以來一直在走低，所以我們認(rèn)為核心CPI的下行并不是從近期開始的，而是從2018年開始的下行。我們認(rèn)為后續(xù)核心CPI將隨需求的回暖從底部回升，通縮的局面有可能在后續(xù)發(fā)生緩解。
（2）CPI-PPI的差值和100-PMI的同比化指標(biāo)有較好的正相關(guān)性，由于價(jià)格指標(biāo)是滯后指標(biāo)，每次100-PMI均會(huì)領(lǐng)先CPI-PPI差值變化。2008年來共有三次CPI和PPI差值增加至3以上，分別是2009年、2012年一季度到2016年二季度、2019年底到2020年底，三次的共同特點(diǎn)都是供給端過剩，PPI同比出現(xiàn)了大幅下降，隨后100-PMI的拐點(diǎn)均領(lǐng)先于CPI-PPI差值?，F(xiàn)在PMI指標(biāo)回升，100-PMI再次出現(xiàn)拐點(diǎn)，之后CPI-PPI差值或?qū)⑹照?br> （3）三駕馬車中，外需隨著海外經(jīng)濟(jì)衰退、美國脫鉤對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)作用減弱甚至形成拖累，地產(chǎn)投資全年或也在零增速上下波動(dòng)，因此，消費(fèi)、基建、制造業(yè)是全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)鍵。CPI或?qū)㈦S著經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)和提振內(nèi)需邊際持續(xù)恢復(fù)。根據(jù)央行一季度調(diào)查統(tǒng)計(jì)問卷顯示，居民的儲(chǔ)蓄意愿已經(jīng)開始回落。需求恢復(fù)會(huì)對(duì)后續(xù)價(jià)格形成一定支撐，服務(wù)業(yè)價(jià)格、核心CPI或?qū)⒊霈F(xiàn)上行，需關(guān)注后續(xù)對(duì)消費(fèi)端是否會(huì)有政策出臺(tái)。但伴隨后續(xù)基數(shù)的回升，通脹或不會(huì)成為2023年的主要制約。PPI在后續(xù)基數(shù)的降低、實(shí)物工作量形成需求上升的情況下或?qū)⒂兴厣?，同樣需觀察后續(xù)投資拉動(dòng)實(shí)物工作量形成情況。因此，隨著經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，CPI和PPI可能均會(huì)出現(xiàn)上行。但上游彈性更大，對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)更敏感，且隨著基數(shù)效應(yīng)的影響，PPI上行幅度或更高，與CPI-PPI差值收窄判斷相符。
4．債市：穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)內(nèi)需是確定性方向，近期的寬貨幣同樣是穩(wěn)增長(zhǎng)的一部分，多次會(huì)議表態(tài)鞏固拓展向好勢(shì)頭，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行持續(xù)整體好轉(zhuǎn)。經(jīng)濟(jì)恢復(fù)態(tài)勢(shì)或與市場(chǎng)預(yù)期出現(xiàn)較大分歧。因此，我們認(rèn)為應(yīng)對(duì)債市保持謹(jǐn)慎，推薦票息策略和短久期。同時(shí)，看好與內(nèi)需相關(guān)的轉(zhuǎn)債。
5.分項(xiàng)：
?。?）CPI：服務(wù)類價(jià)格較上月回升，或證明線下消費(fèi)在逐步回暖，多個(gè)旅游平臺(tái)出行訂單數(shù)量出現(xiàn)大幅回暖。消費(fèi)品價(jià)格服務(wù)環(huán)比下降，具體來看，CPI分項(xiàng)三升一平四降。衣著和其他用品漲幅居前，對(duì)CPI形成較大拖累的是交通通信項(xiàng)，主要原因或來自成品油價(jià)格調(diào)降對(duì)燃料項(xiàng)價(jià)格形成拖累。豬肉價(jià)格較上月有所回升，對(duì)CPI拖累正在降低。
（2）PPI：PPI同比降幅擴(kuò)大，已經(jīng)是2022年10月以來連續(xù)6個(gè)月下降，或主要受大宗商品價(jià)格下行影響。三大門類價(jià)格同比均出現(xiàn)下跌，且跌幅擴(kuò)大。上漲最快的行業(yè)多為采礦業(yè)和公用事業(yè)，下降居前的為原材料加工業(yè)和黑色產(chǎn)業(yè)鏈。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化超預(yù)期；價(jià)格變化超預(yù)期。
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