>> 開源證券-宏觀經(jīng)濟點評：瑕不掩瑜的超預(yù)期社融-230412
| 上傳日期： |
2023/4/12 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
開源證券 |
| 評級： |
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作者： |
何寧 |
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事件：3月新增人民幣貸款3.89萬億元，預(yù)期3.09萬億元，前值1.81萬億元；新增社會融資規(guī)模5.38萬億元，預(yù)期4.42萬億元，前值3.16萬億元。
信貸：居民信貸顯著改善，實體融資需求持續(xù)修復(fù)
3月信貸總量超預(yù)期，結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化。居民貸款顯著改善，企業(yè)中長貸維持高增，票據(jù)融資減少，實體融資需求旺盛。3月新增人民幣貸款3.89萬億元，同比多增7600億元，連續(xù)3個月高增。居民貸款新增1.2萬億，同比多增4908億元；企業(yè)貸款新增2.7萬億，同比多增2200億元。
居民端信貸需求有實質(zhì)性好轉(zhuǎn)。本次居民短貸和中長貸同比多增量超過過去5年均值，體現(xiàn)疫情后經(jīng)濟復(fù)蘇效應(yīng)顯現(xiàn)，居民信心有所恢復(fù)。3月居民信貸的改善與消費半徑恢復(fù)、消費需求的邊際回升有關(guān)。1-3月30城商品房銷售累計增速回正，對居民中長貸有所提振。居民短貸表現(xiàn)較好，一方面春節(jié)后消費恢復(fù)斜率較為穩(wěn)固，服務(wù)消費明顯好于商品消費。往后看，隨著消費逐步復(fù)蘇，居民短貸預(yù)計持續(xù)改善。另一方面，近期銀行消費貸利率逐漸降低，疊加疫情后經(jīng)濟回暖居民需求增加，消費貸的辦理有所增加。
企業(yè)貸款連續(xù)3個月高增，中長貸依然大幅強于短貸，票據(jù)融資同比少增7874億元。商業(yè)銀行基建、制造業(yè)中長期貸款的投放繼續(xù)加強，政策性金融工具支持基建持續(xù)形成實物工作量。經(jīng)濟穩(wěn)步復(fù)蘇提振企業(yè)需求，表外未承兌匯票的高增也能說明中小企業(yè)融資需求較強。
社融：社融總量結(jié)構(gòu)均優(yōu)，間接融資是主支撐
3月人民幣信貸高增支撐社融增長，間接融資強于債權(quán)融資，企業(yè)債券和政府債券少增，中小企業(yè)需求推動表外票據(jù)增加。人民幣貸款高增是社融超預(yù)期的主支撐，其中大部分為企業(yè)中長貸的拉動，居民貸款有明顯改善，指向經(jīng)濟復(fù)蘇斜率穩(wěn)固，基建、制造業(yè)企穩(wěn)，地產(chǎn)銷售回暖，消費修復(fù)。政府債券新增6022億元發(fā)行，同比少增1052億元。2022年專項債發(fā)行前置基數(shù)較高，3月地方新增專項債發(fā)行4128億元（2022年同期為4570億）。企業(yè)債券同比少增，或反映人民幣貸款的強勢增長對企業(yè)債券融資形成了擠出。表外融資整體同比多增，未承兌匯票同比多增1503億元。2月以來，未貼現(xiàn)匯票顯著增長，體現(xiàn)中小企業(yè)需求的持續(xù)回升。
存款：居民儲蓄傾向邊際減弱
3月M1、M2同比下行，居民存款多增量邊際降低，企業(yè)存款同比少增，非銀存款高增。M1同比由2月的5.8%降至5.1%；M2同比下降0.2個百分點至12.7%。社融-M2剪刀差回升至至-2.7%（前值為-3%），信用由供給向需求的傳導(dǎo)有效性加強。居民存款雖然新增規(guī)模仍高，但同比增量已較此前幾月有所下降。反映消費場景修復(fù)后居民儲蓄偏好邊際下降，但居民儲蓄是否轉(zhuǎn)移至消費仍需觀察。企業(yè)存款新增26055億元，同比少增456億元，2022年企業(yè)存款同期基數(shù)較高。財政存款減少8412億元，同比少減13億元，財政存款的減少主要源于季末財政支出加大，但相對往年同期減少更多（近5年同期平均減少7194億元），體現(xiàn)2023年財政發(fā)力力度仍較為積極。
社融高增背后的幾個關(guān)注點
3月金融數(shù)據(jù)總量和結(jié)構(gòu)均強，總體傳遞出經(jīng)濟積極的復(fù)蘇信號和實體部門信心的回升。仍需關(guān)注幾個結(jié)構(gòu)性的問題：3月居民存款同比仍多增，企業(yè)存款同比少增，反映企業(yè)現(xiàn)金流活躍程度的M1下降0.7個百分點、M1-M2負(fù)剪刀差擴大，指向企業(yè)存款改善幅度不足，企業(yè)貸款或并未體現(xiàn)在活期存款，而可能用于中長期資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)。進一步地，居民儲蓄的釋放并未實際增加企業(yè)的現(xiàn)金流，可能被理財、股市等分流，3月非銀存款同比多增9370億元可側(cè)面印證這一點。居民部門信心的回升還需要持續(xù)觀察，但后續(xù)政策加碼疊加經(jīng)濟復(fù)蘇企穩(wěn)，消費需求仍有望逐步改善。
風(fēng)險提示：國內(nèi)疫情反復(fù)超預(yù)期，政策執(zhí)行力度不及預(yù)期。
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