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事件：4月11日央行公布最新金融數(shù)據(jù)，3月社會融資規(guī)模增量為5.38萬億，去年同期4.66萬億；社會融資規(guī)模存量為359.02萬億，同比增長10%（前值9.9%）。
　　新增社融和信貸均延續(xù)了開年以來的強(qiáng)勁表現(xiàn)，人民幣貸款幾乎貢獻(xiàn)了所有的社融同比增量，在上月信貸結(jié)構(gòu)已有改善的基礎(chǔ)上，本月這一改善更為顯著，股票融資和債券融資則同比負(fù)增。
　　居民端信貸連續(xù)兩個(gè)月實(shí)現(xiàn)同比多增，短貸和中長貸雙雙向好，一是指向居民風(fēng)險(xiǎn)偏好有所改善；二是去年同期居民信貸表現(xiàn)偏弱，基數(shù)較低；三是與同期地產(chǎn)銷售走強(qiáng)、消費(fèi)復(fù)蘇相呼應(yīng)。3月新增居民戶貸款1.2萬億，同比多增4908億，去年則是同比少增3940億。3月居民短期貸款同比多增2246億，可能指向疫情防控措施優(yōu)化調(diào)整后，居民部門消費(fèi)傾向和風(fēng)險(xiǎn)偏好均有所修復(fù)，根據(jù)央行調(diào)查，一季度居民更多消費(fèi)和更多投資的占比分別較上季度提升了0.5和3.3個(gè)百分點(diǎn)；居民中長期貸款同比多增2613億，對應(yīng)同期商品房銷售改善（30大中城市商品房成交面積同比增長超40%）。
　　經(jīng)濟(jì)修復(fù)期居民債務(wù)有望持續(xù)擴(kuò)張，信貸由企業(yè)“獨(dú)挑大梁”轉(zhuǎn)向由居民和企業(yè)共同推動(dòng)。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將推動(dòng)居民風(fēng)險(xiǎn)偏好改善、收入提升，即使居民杠桿率維持不變，GDP增速提高將推動(dòng)居民債務(wù)擴(kuò)張，同時(shí)地產(chǎn)銷售已走出低谷，而地產(chǎn)是居民債務(wù)擴(kuò)張最大的驅(qū)動(dòng)力。
　　企業(yè)中長期貸款延續(xù)高增長，指向當(dāng)前穩(wěn)增長的力度偏強(qiáng)，企業(yè)投資意愿也在好轉(zhuǎn)。3月新增企業(yè)中長期貸款2.07萬億，同比多增7252億，我們理解開年企業(yè)中長期貸款持續(xù)高增，一是反映當(dāng)前穩(wěn)增長的力度偏強(qiáng)，政策性金融工具項(xiàng)目持續(xù)落地、重大項(xiàng)目推進(jìn)帶動(dòng)基建相關(guān)融資需求；二是企業(yè)投資偏好可能隨經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇而修復(fù)，3月BCI企業(yè)投資前瞻指數(shù)比上月提升2.2個(gè)百分點(diǎn)。
　　3月表外三項(xiàng)合計(jì)新增1919億，同比多增1784億，其中未貼現(xiàn)銀行承兌匯票同比多增1503億，信托和委托貸款分別同比多增214億和67億。
　　政府債券和企業(yè)債券融資同比雙雙下降，3月政府債券同比少增1052億，但政府債券發(fā)行前置的特征并未轉(zhuǎn)變，一季度政府債券同比多增近2500億；企業(yè)債券同比少增462億，信貸放量可能部分替代了債券融資。
　　M1同比回落，反映資金活化程度的M1-M2同比差值維持低位。3月M1同比為5.1%，比上月下降0.7個(gè)百分點(diǎn)，M1-M2同比差值由上月-7.1%擴(kuò)大至-7.6%；M2同比12.7%，比上月下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，M2回落主要受同期基數(shù)走高的影響。具體來看，財(cái)政存款同比基本持平；居民存款同比多增2051億，較之前幾個(gè)月回落；非銀金融機(jī)構(gòu)理財(cái)同比多增9370億，非銀金融機(jī)構(gòu)理財(cái)?shù)淖儎?dòng)具有較強(qiáng)的季節(jié)性，3月同比高增主要受春節(jié)錯(cuò)位效應(yīng)，以及去年同期低基數(shù)的影響。
　　一季度信貸總量強(qiáng)勁，結(jié)構(gòu)也呈現(xiàn)改善的趨勢，但同時(shí)高頻數(shù)據(jù)、低通脹等又指向了弱復(fù)蘇，形成了寬信用與弱經(jīng)濟(jì)的格局，這一格局的持續(xù)性以及復(fù)蘇轉(zhuǎn)強(qiáng)的可能性備受關(guān)注。當(dāng)前數(shù)據(jù)充分證明，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生修復(fù)帶來的融資需求、地產(chǎn)景氣度修復(fù)、以及居民預(yù)期轉(zhuǎn)變等內(nèi)生因素驅(qū)動(dòng)信用擴(kuò)張已經(jīng)成為事實(shí)，同時(shí)銀行存貸利差處于歷史低位，首套房貸利率也已降至低位，復(fù)蘇環(huán)境相當(dāng)友好，展望后續(xù)經(jīng)濟(jì)基本面，即便有修復(fù)程度不及預(yù)期，或修復(fù)節(jié)奏晚于預(yù)期的問題，“復(fù)蘇并未到頭”的邏輯始終無法證偽。我們依然延續(xù)月報(bào)《對宏觀復(fù)蘇不妨更樂觀一些》觀點(diǎn)，即預(yù)期向下空間不大，但同比數(shù)據(jù)有利于提振情緒，積極看待內(nèi)需修復(fù)的中長期趨勢。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　疫情反彈，影響供應(yīng)鏈穩(wěn)定進(jìn)而抑制企業(yè)投資與融資需求；
　　美聯(lián)儲貨幣緊縮超預(yù)期，影響貨幣政策走勢。