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【周期輪回】或是汽車(chē)行業(yè)的規(guī)律
　　復(fù)盤(pán)2005-2022年，汽車(chē)行業(yè)完整經(jīng)歷了3個(gè)周期輪回，目前正在第4個(gè)周期中
　　核心觀點(diǎn)：
　　自上而下視角看大中客車(chē)行業(yè)：1）符合“中特估”長(zhǎng)期大方向，代表中國(guó)汽車(chē)制造業(yè)優(yōu)勢(shì)子行業(yè)走向全球。以“宇通客車(chē)”為代表，國(guó)內(nèi)一流企業(yè)走向世界一流企業(yè)。2）站在大周期視角下，汽車(chē)板塊正處于第4個(gè)周期中（2005年開(kāi)始算起）。板塊內(nèi)部橫向比較看，大中客行業(yè)或率先形成【國(guó)內(nèi)國(guó)外共振】，走出新一輪向上周期。
　　自下而上視角看大中客車(chē)行業(yè)：大周期的起點(diǎn)。
　　景氣度：上行周期剛剛開(kāi)始。大中客車(chē)行業(yè)本質(zhì)是B2B模式。2009-2017-2022年客車(chē)行業(yè)經(jīng)歷了一輪完整的周期輪回：公交車(chē)電動(dòng)化普及與透支消化疊加三年疫情的沖擊。展望2023-2025年有望開(kāi)啟新一輪成長(zhǎng)：1）疫情后出行需求恢復(fù)+新能源普及+一帶一路國(guó)家客車(chē)需求增長(zhǎng)等多方面因素共同推進(jìn)客車(chē)出口市場(chǎng)進(jìn)入快車(chē)道，預(yù)計(jì)三年復(fù)合增速25%。2）公交車(chē)自然更新周期帶來(lái)的需求恢復(fù)+旅游等帶動(dòng)座位客車(chē)恢復(fù)，推動(dòng)國(guó)內(nèi)大中客逐步恢復(fù)至疫情前2019年水平，預(yù)計(jì)三年復(fù)合增速10%+。2023-2025年大中客行業(yè)總銷(xiāo)量我們預(yù)測(cè)分別為：9.6萬(wàn)/11.1萬(wàn)/13.1萬(wàn)，同比增速分別為：15%/16%/18%。
　　自下而上視角看大中客車(chē)行業(yè)：大周期的起點(diǎn)。
　　格局：頭部企業(yè)優(yōu)勢(shì)增強(qiáng)。穿越長(zhǎng)周期的驗(yàn)證，大中客行業(yè)形成了1超（宇通客車(chē)）+2強(qiáng)（金龍汽車(chē)+中通客車(chē)）。國(guó)內(nèi)座位客車(chē)格局集中：宇通40%+（市占率，以下同），金龍20%+；國(guó)內(nèi)公交車(chē)格局較分散：宇通20%+，金龍15%+。出口市場(chǎng)總體延續(xù)國(guó)內(nèi)格局但【宇通+金龍】具備全球核心競(jìng)爭(zhēng)力。
　　盈利/估值：拐點(diǎn)正在出現(xiàn)?？蛙?chē)行業(yè)2009-2022年這輪周期復(fù)盤(pán)總結(jié)：2016年為界線(xiàn)，盈利大幅上下波動(dòng)。2022年客車(chē)行業(yè)盈利仍在磨底，宇通率先走出拐點(diǎn)，金龍?zhí)潛p已收窄。展望2023-2025年：量-價(jià)-成本-利有望盈利四重共振，凈利潤(rùn)中樞有望持續(xù)回升。估值層面：客車(chē)行業(yè)PB合理區(qū)間是2-4倍，極端情況大于4倍，或小于2倍。當(dāng)前PB處于歷史低位（2倍附近），隨著行業(yè)ROE回升有望持續(xù)修復(fù)。
　　核心受益標(biāo)的：宇通客車(chē)+金龍汽車(chē)。1）宇通客車(chē)：龍頭最先受益。深耕中大客市場(chǎng)，公交新一輪更新周期+疫情后旅游客車(chē)需求提升+海外市場(chǎng)景氣度提升多重因素催化大中型客車(chē)周期向上。2）金龍汽車(chē)：改善空間大。全方位布局中大輕客車(chē)市場(chǎng)，三龍整合后協(xié)同效應(yīng)逐步體現(xiàn)，海外需求回暖推動(dòng)業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，國(guó)內(nèi)外客車(chē)需求低于預(yù)期。