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我們推薦布局衛(wèi)浴賽道，智能衛(wèi)浴品類(lèi)高增且處于滲透率低位，龍頭持續(xù)集中，國(guó)貨加速崛起。推薦關(guān)注箭牌家居，瑞爾特，惠達(dá)衛(wèi)浴。
　　衛(wèi)浴行業(yè)概覽：兩千億市場(chǎng)，智能化新動(dòng)能
　　衛(wèi)浴行業(yè)2000億市場(chǎng)，智能化滲透驅(qū)動(dòng)行業(yè)再提速。2021年衛(wèi)浴市場(chǎng)規(guī)模2046億元，4年復(fù)合增長(zhǎng)率5%，其中坐便器為價(jià)值量最高的核心單品，市場(chǎng)規(guī)模400億。近年衛(wèi)浴智能化滲透加速，B端精裝房配套率持續(xù)上升，C端智能坐便器、智能花灑等熱銷(xiāo)，將驅(qū)動(dòng)衛(wèi)浴行業(yè)重新進(jìn)入量?jī)r(jià)雙升新階段，且目前智能化滲透率仍處低位。
　　與其他家居品類(lèi)不同，衛(wèi)浴品類(lèi)特征為：1）下游需求結(jié)構(gòu)更復(fù)雜，住宅更新需求及非住宅需求占比更高；2）品牌效應(yīng)更強(qiáng)，智能衛(wèi)浴該特征更顯著；3）產(chǎn)品換新周期更快，智能衛(wèi)浴強(qiáng)化該特征；4）套系化銷(xiāo)售更強(qiáng)。
　　衛(wèi)浴行業(yè)趨勢(shì)：龍頭集中，國(guó)貨崛起
　　回顧衛(wèi)浴發(fā)展歷史，可分為三階段：1）1970s—2013年：城鎮(zhèn)化建設(shè)驅(qū)動(dòng)衛(wèi)浴市場(chǎng)高增，外資先發(fā)，國(guó)貨品牌集中成立；2）2014—2017年：地產(chǎn)紅利期，行業(yè)加速整合，國(guó)貨全國(guó)擴(kuò)張，外資加速開(kāi)拓；3）2018年至今：行業(yè)平穩(wěn)增長(zhǎng)，外資國(guó)貨在渠道和價(jià)格帶形成錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)。
　　近年衛(wèi)浴行業(yè)有兩大發(fā)展趨勢(shì)：1）龍頭持續(xù)集中：2021年我國(guó)衛(wèi)生陶瓷CR3達(dá)43.5%，相比2012年提升14pct，我們認(rèn)為CR3長(zhǎng)期看到至少50%，從品類(lèi)特性看，其集中度大于定制家居，接近家電，從海外對(duì)標(biāo)看，美日韓成熟市場(chǎng)CR3可達(dá)60-90%；2）國(guó)貨加速崛起：國(guó)貨品牌九牧、箭牌中國(guó)收入體量已超外資TOTO進(jìn)入第一梯隊(duì)，行業(yè)集中度持續(xù)提升。我們看好國(guó)貨持續(xù)崛起，有望在行業(yè)持續(xù)集中階段拔得頭籌。
　　國(guó)貨崛起突破口一：智能馬桶破局，套系銷(xiāo)售延伸。1）智能馬桶是關(guān)鍵品類(lèi)，規(guī)模大，增速快，滲透率低：2022年中國(guó)智能馬桶銷(xiāo)售額156.9億元，近5年復(fù)合增速8.2%，其中銷(xiāo)量5年復(fù)合12.8%，以保有量計(jì)2021年滲透率僅4%，相比海外成熟國(guó)家60-90%還有很大空間，看好智能馬桶滲透率在技術(shù)成熟+BC需求普及+價(jià)格下移門(mén)檻降低等驅(qū)動(dòng)下持續(xù)提升；2）國(guó)貨在智能馬桶一體機(jī)格局已占優(yōu)：近年智能馬桶一體機(jī)需求優(yōu)于智能馬桶蓋，而該品類(lèi)國(guó)貨品牌市占已達(dá)73%，市占TOP3分別是箭牌/九牧/恒潔，這與國(guó)貨布局早、性價(jià)比高相關(guān)，且該品類(lèi)還處于持續(xù)集中階段；3）國(guó)貨主打智能馬桶為核心的套餐銷(xiāo)售，優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大，市占提升。
　　國(guó)貨崛起突破口之二：流量分散變局，掌握主動(dòng)優(yōu)勢(shì)。近年家居終端流量出現(xiàn)分散化趨勢(shì)，電商家裝新渠道崛起，2022年智能馬桶電商渠道占比已達(dá)26%。同時(shí)隨著地產(chǎn)紅利消退，工程渠道萎縮，零售運(yùn)營(yíng)將成為勝負(fù)手。目前外資在工程渠道有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，受此影響大，而國(guó)貨在零售渠道優(yōu)勢(shì)明顯，渠道端可拉開(kāi)身位差距。
　　競(jìng)爭(zhēng)力對(duì)比：產(chǎn)品&渠道制勝，國(guó)貨破局可期
　　衛(wèi)浴行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力判斷：衛(wèi)浴行業(yè)處于龍頭集中、國(guó)貨崛起的關(guān)鍵階段，近年行業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)品智能化、流量分散化兩大變局，只有適應(yīng)以上兩種變化的品牌才能占據(jù)優(yōu)勢(shì)，我們認(rèn)為衛(wèi)浴行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)是綜合運(yùn)營(yíng)能力的競(jìng)爭(zhēng)：產(chǎn)品和渠道是拉開(kāi)差距的關(guān)鍵，品牌營(yíng)銷(xiāo)必不可少。
　　產(chǎn)品：智能馬桶配置相近，國(guó)貨龍頭價(jià)格延伸+推新節(jié)奏+售后服務(wù)更優(yōu)。智能馬桶是兵家必爭(zhēng)之地。1）產(chǎn)品定價(jià)：外資定價(jià)高端，國(guó)貨主打性價(jià)比+價(jià)格帶延伸廣；2）功能研發(fā)：國(guó)產(chǎn)品牌功能趨近外資，品質(zhì)穩(wěn)定性還有改進(jìn)空間；3）安裝售后服務(wù)：國(guó)產(chǎn)品牌質(zhì)保期和售后網(wǎng)點(diǎn)人員配置優(yōu)于外資；4）產(chǎn)品推新：國(guó)貨SKU和推新節(jié)奏明顯優(yōu)于外資。5）產(chǎn)能布局：國(guó)貨持續(xù)擴(kuò)建產(chǎn)能，生產(chǎn)基地分布全國(guó)各地。
　　渠道：國(guó)貨龍頭零售&電商&家裝多渠道占優(yōu)，工程渠道已破局。衛(wèi)浴考驗(yàn)多渠道布局和管理的能力。1）線下零售：箭牌九牧網(wǎng)點(diǎn)布局廣，經(jīng)銷(xiāo)商管理體系化。2）電商渠道：九牧箭牌體量最大，運(yùn)營(yíng)最強(qiáng)；3）工程渠道：外資高端項(xiàng)目?jī)?yōu)勢(shì)獨(dú)占，箭牌九牧逐漸破局；4）家裝渠道：國(guó)貨搶先布局，箭牌規(guī)模最大。
　　品牌營(yíng)銷(xiāo)：國(guó)貨多渠道營(yíng)銷(xiāo)發(fā)力，品牌認(rèn)知加強(qiáng)。品牌營(yíng)銷(xiāo)關(guān)鍵點(diǎn)在于一來(lái)智能衛(wèi)浴滲透需消費(fèi)者教育，一來(lái)需提升品牌認(rèn)知。目前箭牌惠達(dá)九牧等國(guó)貨品牌保持穩(wěn)定銷(xiāo)售費(fèi)用投入，通過(guò)傳統(tǒng)央視高鐵賽事冠名、抖音綜藝等新媒體平臺(tái)、線下體驗(yàn)門(mén)店等方式多渠道提升品牌影響力。
　　投資建議
　　我們當(dāng)下推薦衛(wèi)浴賽道：1）衛(wèi)浴市場(chǎng)空間大，智能衛(wèi)浴品類(lèi)增長(zhǎng)快，智能化滲透率還處于低位；2）龍頭持續(xù)集中；3）國(guó)貨崛起加速。
　　推薦關(guān)注箭牌家居（國(guó)貨衛(wèi)浴龍頭，21年智能衛(wèi)浴收入19.5億/占比23%，三大品牌形成價(jià)格帶梯隊(duì)，21年經(jīng)銷(xiāo)網(wǎng)點(diǎn)超12000，多渠道運(yùn)營(yíng)力強(qiáng)），瑞爾特（沖水組件代工龍頭，21年智能馬桶收入8.6億/占比46%，發(fā)力自主品牌，高性價(jià)比+線上放量明顯），惠達(dá)衛(wèi)?。ㄐl(wèi)浴深耕40年領(lǐng)軍品牌，21年智能衛(wèi)浴收入4.1億/占比11%，聚焦零售家裝渠道發(fā)力，22H1專(zhuān)賣(mài)店2056家）
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　智能化滲透不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；市場(chǎng)需求波動(dòng)；消費(fèi)力恢復(fù)不及預(yù)期；原材料價(jià)格波動(dòng)；測(cè)算不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)