>> 東吳證券-山東黃金(600547)黃金龍頭，量價齊升-230420
| 上傳日期： |
2023/4/20 |
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| 2028KB |
| 格式： |
pdf 共21頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
楊件,王欽揚(yáng) |
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最純黃金龍頭：公司位于山東濟(jì)南，自成立至今近20年，國有控股，為A+H股上市企業(yè)。公司2022年黃金行業(yè)毛利占比97%。為行業(yè)最高。公司現(xiàn)形成了從勘探到黃金產(chǎn)品深加工、銷售于一體的完整產(chǎn)業(yè)鏈。
加息尾聲漸進(jìn)，金價趨勢上行：2023年3月，美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低于預(yù)期，顯示美國勞動力市場有所降溫；各國央行加大購金力度，俄羅斯和澳大利亞主權(quán)基金亦加大黃金投資。在緊縮帶來銀行風(fēng)險事件的影響下、美國加息步入尾聲已成定局。美債長短收益率倒掛并非長久，短端收益率下降來修正收益率曲線為必然之勢；實(shí)際利率作為黃金價格的反向錨，中樞下移，黃金價格看漲。
內(nèi)外并舉，產(chǎn)量增速行業(yè)最快：2022年，公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量38.7噸，其中境內(nèi)礦山產(chǎn)金32.6噸，占境內(nèi)礦產(chǎn)金產(chǎn)量總量的13.1%，其中，焦家金礦年黃金產(chǎn)量突破10噸，成為全國第一黃金生產(chǎn)礦山。我們測算的2023-2025年公司黃金產(chǎn)量CAGR高達(dá)29%。
擬控股銀泰黃金，協(xié)同優(yōu)勢顯著：2022年底，山東黃金擬收購銀泰黃金20.93%股份。銀泰黃金為民營龍頭，礦產(chǎn)金毛利率持續(xù)為行業(yè)最高。通過本次收購，山東黃金將加強(qiáng)與銀泰黃金之間的產(chǎn)業(yè)協(xié)同，實(shí)現(xiàn)西南、東北地區(qū)的資源從無到有、以點(diǎn)帶面的戰(zhàn)略布局，提高省外主要成礦區(qū)域競爭力。
縱享漲價與費(fèi)用下降的雙重彈性。根據(jù)公司2022年的成本和費(fèi)用水平，在不考慮產(chǎn)量增長的情況下，當(dāng)黃金年均價增長50%，公司2022年P(guān)E由95倍下降至20倍；而橫向比較，山東黃金的PE水平下降速度亦為全行業(yè)最快。而由于產(chǎn)量恢復(fù)，公司2022年克金成本、三費(fèi)費(fèi)率亦同比下降20%、5%?？紤]黃金步入牛市、控股銀泰黃金后在降本增效上實(shí)現(xiàn)協(xié)同，公司有望縱享漲價與成本費(fèi)用下降的雙重彈性。
盈利預(yù)測與投資評級：我們預(yù)計公司2023-2025年收入為512/563/604億元，同比增長1.76%/9.95%/7.39%；歸母凈利潤為25/31/46億元，同比增長為98.26%/26.75%/45.53%，對應(yīng)PE分別為48/38/26倍。此處選取銀泰黃金、湖南黃金為可比公司，得出公司估值水平高于可比公司均值，但考慮公司作為黃金最純標(biāo)的，龍頭地位鞏固且具備高漲價彈性與成長性；因此首次覆蓋，給予公司“買入”評級。
風(fēng)險提示：公司黃金產(chǎn)量不及預(yù)期；金價波動；美國流動性轉(zhuǎn)向
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