>> 東方證券-宏觀經(jīng)濟專題報告：居民杠桿還能修復(fù)嗎？-230420
| 上傳日期： |
2023/4/20 |
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| 550KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳至奕,陳瑋,孫金霞 |
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研究結(jié)論
去年以來居民部門在提前還貸的同時大量增加存款，指向居民風(fēng)險偏好下降、債務(wù)增長乏力，考慮到居民杠桿率的絕對水平已經(jīng)不低，市場普遍認(rèn)為居民債務(wù)重回過去增長趨勢的難度較大。而進(jìn)入2023年后，1-3月居民新增中長期貸款已經(jīng)超過9000億，這一規(guī)模超出前期預(yù)期，后續(xù)提前還貸、超額儲蓄與居民資產(chǎn)負(fù)債表將如何變化，進(jìn)一步受到市場關(guān)注。本文將分析疫情下居民資產(chǎn)負(fù)債端的表現(xiàn)，探討未來居民杠桿率的趨勢。
地產(chǎn)是居民資產(chǎn)端最主要的驅(qū)動力，占比高，波動大。2022年商品房銷售額下降27%，降幅超過2008年；同時住房價格漲幅也在回落，以至于近年來住房資產(chǎn)升值幅度勉強趕上住房折舊——若以70年分?jǐn)傉叟f，則資產(chǎn)價格需要年均上漲1.4%才能抵消折舊，2019-2022年百城住宅價格指數(shù)同比年均上漲2.3%，若剔除處于地產(chǎn)下行周期的2022年，則2019-2021年百城住宅價格指數(shù)同比上漲3%，而2011-2018年年均同比上漲6%。若以2020-2022年商品房銷售額和房價走勢線性外推，則2019-2022年住房資產(chǎn)的增速分別為10.9%、9.9%、8.6%和4.1%，這也意味著2022年居民總資產(chǎn)增速顯著放緩。
與此同時，2022年居民債務(wù)增速也在同步放緩，根據(jù)推算，2019-2022年居民負(fù)債增速分別為14%、13%、11%和5%，以往數(shù)據(jù)顯示居民負(fù)債端的增速一般略高于資產(chǎn)端，對應(yīng)居民資產(chǎn)負(fù)債率的持續(xù)提升。
“超額存款”來自資產(chǎn)搬家，因此對消費能力影響有限。根據(jù)《中國國家資產(chǎn)負(fù)債表》測算，包括保本和非保本理財、銀行存款在內(nèi)的存款占居民資產(chǎn)的比重較為穩(wěn)定，2011年以來占居民金融資產(chǎn)的比重約35%、占居民總資產(chǎn)的比重約20%，但其間銀行存款和理財?shù)恼急劝l(fā)生了較大變化：2011-2017年隨著表外和資管業(yè)務(wù)快速發(fā)展，居民資產(chǎn)配置更加多元化，居民銀行存款由理財規(guī)模的7.5倍下降至2倍；2018年資管新規(guī)發(fā)布后，部分業(yè)務(wù)被進(jìn)一步規(guī)范，居民銀行存款規(guī)模/理財規(guī)模逐步提升，資產(chǎn)配置重回以銀行存款為主的傳統(tǒng)模式，尤其是“贖回潮”問題突出的2022年，該年居民銀行存款增加將近18萬億，幾乎是上一年的兩倍，但若將銀行理財和銀行存款加總來看，2019-2022年的新增規(guī)模分別為11、14、13和16萬億，并沒有顯著的超額增長。
有關(guān)“提前還貸”的市場討論貫穿2022年，且在2023年熱度不減，然而若從RMBS條件早償率指數(shù)來看，住房貸款早償率的中樞并沒有顯著抬升。為何該指標(biāo)會和輿論熱度背離？一方面部分銀行為“提前還貸”設(shè)置了門檻；另一方面是由于此次引發(fā)熱議的“提前還貸潮”是居民主動償還未到期房貸，而以前的“提前還貸”通常與二手房交易綁定，“先解押后過戶”的交易模式使得居民在二手房交易過程中需要先償還房貸，這種二手房交易帶來的“提前還貸”反映的是房地產(chǎn)景氣度的提升而非下降。利率波動是本輪居民選擇提前還貸的主要原因，且短期來看，利差可能繼續(xù)驅(qū)動居民選擇“提前還貸”。
從居民部門杠桿率和居民債務(wù)/可支配收入來看，居民債務(wù)整體擴張的空間越發(fā)有限，不過今年諸多因素（防疫政策調(diào)整、因城施策、保交樓）都在改善，居民債務(wù)的增速有望緩慢提升。即使今年居民杠桿率繼續(xù)持平，假設(shè)名義GDP增速為7%，居民新增貸款也將從去年的3.83萬億提高至5.7萬億，對社融的拖累將會減弱。
風(fēng)險提示
居民信心和預(yù)期修復(fù)不及預(yù)期，導(dǎo)致居民風(fēng)險偏好繼續(xù)保持低位，加杠桿的意愿偏弱；
城鎮(zhèn)化、保交樓不及預(yù)期，導(dǎo)致居民購房需求改善幅度有限；
海外銀行業(yè)風(fēng)險擴散，引發(fā)金融風(fēng)險并傳導(dǎo)至國內(nèi)；
假設(shè)條件變化影響測算結(jié)果。
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