>> 東海證券-鹽津鋪?zhàn)?002847)公司簡(jiǎn)評(píng)報(bào)告：營(yíng)收再超預(yù)期，2023年發(fā)展勢(shì)能強(qiáng)勁-230423
| 上傳日期： |
2023/4/24 |
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| 格式： |
pdf 共6頁(yè) |
來(lái)源： |
東海證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
豐毅,任曉帆 |
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投資要點(diǎn)事件：4月21日，公司發(fā)布一季度報(bào)告，2023年Q1公司營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)、扣非歸母凈利潤(rùn)分別為8.93、1.12、0.98億元，分別同比增長(zhǎng)55.37%、81.67%、100.33%。其中，收入再超預(yù)期，利潤(rùn)基本符合公司業(yè)績(jī)預(yù)告。點(diǎn)評(píng)：
營(yíng)收：業(yè)績(jī)開門紅，多品類+渠道下沉帶來(lái)的盈利彈性持續(xù)顯現(xiàn)。（1）Q1營(yíng)收亮眼。公司業(yè)績(jī)迎來(lái)開門紅，營(yíng)收再超預(yù)期，我們預(yù)計(jì)23年Q1公司產(chǎn)品端的核心品類（辣鹵以及部分新品）及定量裝，渠道端的新興渠道（線上渠道、抖音、零食專營(yíng)店等）表現(xiàn)出色。（2）2022年以來(lái)戰(zhàn)略效果持續(xù)顯現(xiàn)。2022年公司多數(shù)品類維持高速增長(zhǎng)，辣鹵、薯片等品類爆發(fā)，同時(shí)渠道結(jié)構(gòu)發(fā)生顯著變化，低費(fèi)用的經(jīng)銷渠道和新興渠道占比明顯提升、電商低基數(shù)高成長(zhǎng)，推動(dòng)營(yíng)收高速增長(zhǎng)但費(fèi)用增長(zhǎng)有限。公司多品類規(guī)模優(yōu)勢(shì)及渠道下沉帶來(lái)的盈利彈性持續(xù)顯現(xiàn)，2023年業(yè)績(jī)值得期待。
毛利率：扭轉(zhuǎn)持續(xù)下滑趨勢(shì)，環(huán)比明顯回升。2023年Q1公司毛利率為34.57%（同比-4.02pct，環(huán)比+3.33pct），2022年Q1-Q4毛利率分別為38.59%、36.52%、34.52%、31.24%，23年Q1毛利率扭轉(zhuǎn)2022年Q1以來(lái)毛利率持續(xù)下滑的趨勢(shì)，環(huán)比明顯回升，預(yù)計(jì)主要與Q1生產(chǎn)成本回落有關(guān)。2023Q1毛利率同比下行及公司2022年毛利率下行主因渠道結(jié)構(gòu)中高毛利高費(fèi)用的直營(yíng)渠道減少、部分低毛利低費(fèi)用高渠道占比提升，整體業(yè)務(wù)毛利率保持健康。
費(fèi)用：銷售費(fèi)率回落明顯，毛銷差優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步擴(kuò)大。2023年Q1公司期間費(fèi)率為21.21%（-7.20pct），銷售、管理、財(cái)務(wù)、研發(fā)費(fèi)率分別為13.77%（-6.29pct）、4.38%（-1.33pct）、0.34%（-0.13pct）、2.72%（+0.54pct）。預(yù)計(jì)高費(fèi)用的商超占比下降是導(dǎo)致銷售費(fèi)率降低的主因，同時(shí)毛銷差優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大至20.80%（+2.27pct），渠道優(yōu)化增強(qiáng)整體盈利能力。研發(fā)費(fèi)率提升主要與公司加大研發(fā)投入有關(guān)，研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)94.35%，有望推出更多新品。
凈利率與現(xiàn)金流：盈利能力強(qiáng)化、營(yíng)運(yùn)周轉(zhuǎn)效率有望進(jìn)一步提升。2023年Q1公司歸母凈利率為12.49%（+1.81pct），盈利能力進(jìn)一步強(qiáng)化。銷售收現(xiàn)同比提升54.14%，基本與報(bào)表收入增速持平。渠道結(jié)構(gòu)的變化有望進(jìn)一步帶動(dòng)營(yíng)運(yùn)周轉(zhuǎn)效率的提升。展望：制造型龍頭替代繼續(xù)，零食專營(yíng)店紅利持續(xù)，渠道結(jié)構(gòu)調(diào)整打開成長(zhǎng)及盈利空間(1)制造型龍頭替代繼續(xù)。在經(jīng)歷10年渠道持續(xù)變革后，不同于海外生產(chǎn)型龍頭占據(jù)主導(dǎo)，國(guó)內(nèi)線上、線下渠道型龍頭依靠渠道紅利崛起。但品類碎片化、規(guī)模效應(yīng)為王的背景下，供應(yīng)鏈能力帶來(lái)的成本和品質(zhì)優(yōu)勢(shì)成為決定下一階段勝者核心。國(guó)產(chǎn)生產(chǎn)型龍頭對(duì)渠道型龍頭的替代成為本輪零食崛起的核心原因。
(2)零食專營(yíng)店紅利仍在持續(xù)。2020年以來(lái)，零食專營(yíng)店，因更便宜的價(jià)格（比KA商超便宜20-30%）、更強(qiáng)的零食購(gòu)物體驗(yàn)（只做零食，多個(gè)SKU，200-500平米大店）、較低的閉店率（頭部品牌10%以下）、較弱的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)（主要以三四線城市為主），在全國(guó)以區(qū)域割據(jù)的方式在各省崛起，2022年末頭部品牌門店總數(shù)達(dá)萬(wàn)家，較2021年接近翻倍。目前零食折扣渠道在零食零售渠道中零售額占比預(yù)計(jì)低于5%，將對(duì)占比超過(guò)7成的商超、流通渠道產(chǎn)生一定替代，零食專營(yíng)店短期紅利仍將持續(xù)。(3)渠道結(jié)構(gòu)調(diào)整，打開成長(zhǎng)及盈利空間。公司在2018年之前乘連鎖商超發(fā)展紅利完成了品牌打造、價(jià)格錨定等標(biāo)桿任務(wù)，近年來(lái)持續(xù)加碼經(jīng)銷渠道和新零售渠道，借經(jīng)銷商團(tuán)隊(duì)實(shí)現(xiàn)全國(guó)市場(chǎng)布局，借零食專營(yíng)店帶來(lái)新渠道增量。同時(shí)經(jīng)銷渠道和新零售渠道在費(fèi)用投入方面優(yōu)于直營(yíng)渠道，公司盈利能力得到增強(qiáng)。
投資建議：公司2020年中長(zhǎng)期戰(zhàn)略升級(jí)，2021年進(jìn)一步戰(zhàn)略落地執(zhí)行啟動(dòng)供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)型，戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)符合行業(yè)發(fā)展規(guī)律，并且戰(zhàn)略成效持續(xù)顯現(xiàn)。我們對(duì)未來(lái)公司業(yè)績(jī)長(zhǎng)期看好，預(yù)計(jì)2023/2024/2025年公司歸母凈利潤(rùn)分別為4.62/5.97/7.55億元，同比增速為53.18%/29.27%/26.49%，對(duì)應(yīng)EPS為3.59/4.64/5.87元，對(duì)應(yīng)P/E為35/27/22倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料漲價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)程不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；管理層配合的風(fēng)險(xiǎn)
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