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營收保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，全年盈利能力有所提升
　　 22年?duì)I收/歸母凈利/扣非凈利74.3/8.0/7.1億，同比+7.1%/+25.0%/+28.6%；22Q4營收/歸母凈利/扣非凈利21.0/2.8/2.6億，同比+12.6%/+7.8%/+9.0%。22年?duì)I收保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，公司持續(xù)挖掘細(xì)分市場(chǎng)潛力，并緊跟市場(chǎng)趨勢(shì)持續(xù)推新；利潤端，22Q4毛利率受疫情短期擾動(dòng)、但22年全年扣非凈利率同比+1.6pct至9.5%，盈利能力提振主要系渠道質(zhì)量改善、銷售費(fèi)用收縮，同時(shí)公司積極調(diào)整生產(chǎn)及營銷布局，精細(xì)化管理成效顯著。展望23年，我們看好公司持續(xù)注重新產(chǎn)品研發(fā)和新渠道布局，新品/次新品或?qū)⒂行蚍帕?、有望貢獻(xiàn)增長(zhǎng)動(dòng)能，渠道結(jié)構(gòu)有望進(jìn)一步優(yōu)化，帶動(dòng)盈利能力持續(xù)改善。我們預(yù)計(jì)23-25年EPS 1.04/1.17/1.31元，參考可比公司23年平均PE 20x（Wind一致預(yù)期），給予其23年20x PE，目標(biāo)價(jià)20.80元，“買入”。
　　新產(chǎn)品開發(fā)精準(zhǔn)定位細(xì)分市場(chǎng)，新渠道布局有序推進(jìn)
　　產(chǎn)品端，22年速凍面米/速凍調(diào)理制品/冷藏及短保類實(shí)現(xiàn)營收64.4/8.4/1.0億，同比+6.7%/+12.3%/-15.4%。22年公司瞄準(zhǔn)消費(fèi)者需求和大品類不斷推新，生鮮系列、微波系列、空氣炸鍋系列等新品市場(chǎng)反饋良好。市場(chǎng)端，22年零售及創(chuàng)新市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)營收62.2億，同比+7.8%；餐飲市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)營收12.1億，同比+3.6%，系22年疫情反復(fù)，餐飲市場(chǎng)及便利店受影響較大。渠道端，公司新渠道布局有序推進(jìn)、并實(shí)施精細(xì)化管理，22年經(jīng)銷/直營/直營電商營收56.4/15.5/1.9億，同比+10.2%/-4.4%/+19.2%，電商渠道拓展加速。至22年末，經(jīng)銷商共4923個(gè)，較21年末凈減少715個(gè)，系渠道質(zhì)量?jī)?yōu)化。
　　產(chǎn)品及渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化、銷售費(fèi)用收縮致22年扣非凈利率同比+1.6pct
　　 22年毛利率同比+0.9pct至28.1%，其中速凍面米/速凍調(diào)理制品/冷藏及短保類毛利率同比+1.3/-1.5/-7.7pct，速凍面米制品業(yè)務(wù)中產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化（升級(jí)存量產(chǎn)品/削減低毛利和虧損產(chǎn)品）、精細(xì)化管理降本增效，冷藏及短保類業(yè)務(wù)受短期運(yùn)營成本影響、毛利率下降。22年銷售/管理費(fèi)用率同比-1.1/+0.1pct至11.9%/2.9%。22年非經(jīng)常性損益9254.7萬，系子公司收到政府補(bǔ)助等，22年扣非凈利率同比+1.6pct至9.5%。22Q4毛利率同比-3.2pct至26.8%，銷售費(fèi)用率同比-3.6pct至6.7%，費(fèi)用投放延續(xù)收縮，管理費(fèi)用率同比+0.8pct至2.8%，扣非凈利率同比-0.4pct至12.5%。
　　期待三全經(jīng)營實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　考慮到外部環(huán)境改善下、公司經(jīng)營有望向好，我們上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)23-24年EPS 1.04/1.17元（前次0.96/1.07元），引入25年EPS 1.31元，給予其23年20x PE，目標(biāo)價(jià)20.80元（前次17.28元），“買入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全，疫情風(fēng)險(xiǎn)，競(jìng)爭(zhēng)加劇，省外擴(kuò)張不及預(yù)期。