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事件描述
　　2023年4月24日晚，美瑞新材發(fā)布2022年年度報(bào)告以及2023年一季報(bào)。2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.75億元，同比增長(zhǎng)13.66%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.11億元，同比下降6.60%；2023年第一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.18億元，同比減少18.78%，環(huán)比增加2.91%；實(shí)現(xiàn)歸歸母凈利潤(rùn)0.24萬(wàn)元，同比增加4.68%，環(huán)比下降21.99%。
　　TPU下游需求緩慢恢復(fù)中，未來(lái)TPU價(jià)格及毛利率仍有修復(fù)預(yù)期
　　2022年，受宏觀環(huán)境影響，終端消費(fèi)疲弱，國(guó)內(nèi)TPU消費(fèi)量56.9萬(wàn)噸,同比下降5.48%，TPU行業(yè)整體處于供給充足狀態(tài)，需求偏弱進(jìn)一步導(dǎo)致TPU利潤(rùn)承壓。2022年公司TPU全年均價(jià)22782元/噸，同比2021年增長(zhǎng)9.99%，2022年公司TPU產(chǎn)銷量分別為6.13/6.33萬(wàn)噸，同比分別變化-12.30/+2.43%，TPU銷量及價(jià)格同比提升使得營(yíng)收保持增長(zhǎng)。而己二酸等原材料以及制造費(fèi)用成本的增加導(dǎo)致TPU毛利率出現(xiàn)下滑，2022全年公司銷售毛利率13.58%，同比變化2.15pct。從2022Q3起，在TPU市場(chǎng)需求偏弱背景下，公司毛利率逐步改善，主要為原材料價(jià)格回落以及高端TPU業(yè)務(wù)占比逐步提升導(dǎo)致。目前TPU下游需求仍在持續(xù)修復(fù)中。未來(lái)隨著消費(fèi)電子需求復(fù)蘇以及地產(chǎn)鏈竣工端修復(fù)，我們預(yù)計(jì)TPU在薄膜、鞋材、管道等領(lǐng)域的應(yīng)用將逐步回暖，今年TPU價(jià)格中樞有望改善。
　　公司TPU結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，10萬(wàn)噸TPU新產(chǎn)能預(yù)計(jì)年中投產(chǎn)
　　近5年國(guó)內(nèi)TPU消費(fèi)CAGR達(dá)到13.4%，傳統(tǒng)領(lǐng)域TPU取代PVC、EVA等材料，高端市場(chǎng)在隱形車衣、膨脹鞋底等市場(chǎng)快速發(fā)展。公司在TPU業(yè)務(wù)主推高端化、差異化路線，高端化TPU產(chǎn)品對(duì)公司盈利貢獻(xiàn)明顯，差異化在于根據(jù)客戶需求定制產(chǎn)品，在創(chuàng)新研發(fā)以及市場(chǎng)響應(yīng)方面具備明顯優(yōu)勢(shì)。公司在膨脹型TPU、隱形車衣等高端TPU市場(chǎng)中處于國(guó)內(nèi)領(lǐng)先水平，目前具有8.65萬(wàn)噸TPU產(chǎn)能，一期10萬(wàn)噸TPU項(xiàng)目已經(jīng)逐步封頂，預(yù)計(jì)2023年年中陸續(xù)投產(chǎn)，此外，公司正在布局的HDI未來(lái)也有望用于高端TPU生產(chǎn)，一體化降本效應(yīng)未來(lái)將更加顯著，鞏固TPU業(yè)務(wù)規(guī)?；彤a(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)。
　　光氣生產(chǎn)許可通過(guò)審批，聚氨酯一體化項(xiàng)目加速推進(jìn)
　　公司16萬(wàn)噸/年光氣生產(chǎn)設(shè)施通過(guò)審批，項(xiàng)目建設(shè)不確定性落地。項(xiàng)目一期規(guī)劃HDI10萬(wàn)噸，CHDI1.5萬(wàn)噸，PPDI 0.5萬(wàn)噸，目前已經(jīng)開(kāi)工建設(shè)，預(yù)計(jì)2024年上半年投產(chǎn)，二期項(xiàng)目遠(yuǎn)期規(guī)劃20萬(wàn)噸HDI。HDI具有高技術(shù)壁壘、單噸利潤(rùn)高?；诠竟鈿饣A(chǔ)、己二胺主要原料己二腈的國(guó)產(chǎn)化順利完成以及與鶴壁煤化工的合作，公司有望鎖定產(chǎn)品質(zhì)量和成本雙重優(yōu)勢(shì)。而CHDI、PPDI價(jià)格和利潤(rùn)更高，其中CHDI耐油、抗黃變性能優(yōu)、耐候性強(qiáng)；PPDI產(chǎn)品回彈性、耐磨性等優(yōu)越，兩產(chǎn)品下游應(yīng)用潛力較大；生產(chǎn)方面，公司CHDI、PPDI產(chǎn)品線采用從硝基苯胺-對(duì)苯二胺-CHDA-最終產(chǎn)品的鏈條化生產(chǎn)，是目前全球唯一在建的連續(xù)化產(chǎn)線。公司未來(lái)有望成為國(guó)內(nèi)第一家具備CHDI、PPDI生產(chǎn)能力的廠商，隨著聚氨酯一體化項(xiàng)目的投產(chǎn)，公司業(yè)績(jī)和估值將實(shí)現(xiàn)雙擊。
　　投資建議
　　隨著聚氨酯一體化項(xiàng)目投產(chǎn)，公司業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)從2024年起實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為1.42、3.77、6.80億元，同比增速分別為27.9%、164.9%、80.3%。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為48、18、10倍，2023、2024年業(yè)績(jī)較前值分別下調(diào)22.40%、21.13%，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　?。?）項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；
　?。?）項(xiàng)目審批進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；
　?。?）原材料價(jià)格大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；
　?。?）產(chǎn)品價(jià)格大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn)。