>> 中航證券-比亞迪(002594)電車爆單見規(guī)模效應(yīng)，高端+出海定估值彈性-230426
| 上傳日期： |
2023/4/27 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
中航證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
曾帥 |
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◆核心邏輯:持續(xù)高強(qiáng)度研發(fā)鑄造優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品+銷量暴漲帶來規(guī)模效應(yīng)+海外銷量決定估值彈性
◆業(yè)績持續(xù)高增，盈利能力修復(fù)
2022年公司實現(xiàn)營收4240.6l億、同比+96.2%，歸母凈利潤166.22億、同比+445.9%，毛利率17.0%、同比+4.Opcts,凈利率4.2%、同比+2.3pcts。其中Q4單季度營收1563.73億、同{環(huán)比+120.49%/+33.6%，歸母凈利潤73.11億、同/環(huán)比+1114.39%6/+27.9%，毛利率19.0%、同比+5.88pcts，凈利率4.9%、同比+4.Opcts
全年汽車板塊業(yè)務(wù)收入達(dá)3246.91億元、同比+151.78%，營收占比升至76.6%，毛利率升至20.4%，平均單車售價17.4萬元、同比+14.3%，單車毛利3.5萬元、同比+34.0%。受益于全年電車需求旺盛及市占率的持續(xù)提升，公司全年實現(xiàn)量利齊升，疊加銷量快速增長帶來的規(guī)模效應(yīng)提升，盈利能力逐季上行。
◆全球電動化大趨勢，鋰價下行對抗燃油車反撲
據(jù)乘聯(lián)會口徑，2022年中國國內(nèi)新能源乘用車零售銷量為567.4萬臺、同比+89.8%，滲透率達(dá)27.6%。受到一季度燃油車降價清國六A庫存的擾動，2023Q1中國新能源乘用車零售銷量131.6萬、同比+23.0%，低于EVSales全年30%的預(yù)期值、但Q1滲透率仍上升至30.8%，預(yù)計Q3全面實施國六B后新能源車將回到銷量與滲透率持續(xù)提升的軌道。歐洲方面，根據(jù)EVSales數(shù)據(jù)，2022年歐洲新能源汽乘用車銷售量260.2萬、同比+23.8%，滲透率由2020年的8.2%提升至為2022年的17.3%，仍處于汽車電動化早期階段。同時近期歐洲燃油車禁售時間表正式生效，提升歐洲電車市場的預(yù)期。根據(jù)EVSales預(yù)測，2023年歐洲電車銷量預(yù)計約340萬輛，同比增速約30%，歐洲電車市場有望觸底反彈。同時歐七標(biāo)準(zhǔn)頒布，進(jìn)一步對汽車碳排放提出限制，加速電車;美國市場在IRA法案落地后電車銷量有望迅速增長，但貿(mào)易璧壘及相關(guān)原材料來源地的限制使其對中國電車銷量增量助力有限。
隨著鋰價由去年年底高位60萬/噸降至近期20萬/噸以下，電車降價空間拓寬，刺激下游需求，最終實現(xiàn)兌現(xiàn)以價換量、提升全球的行業(yè)滲透率。由此頭部新能源車企將通過規(guī)模效應(yīng)提升/維持盈利能力，保持對同行的優(yōu)勢。
鞏固全球第一，技術(shù)引領(lǐng)+渠道建設(shè)t產(chǎn)能布局助推海外市場持續(xù)放量、提升估值
2022年公司共銷售汽車186.9萬輛、同比+152.5%，其中新能源乘用車銷量達(dá)185.7萬輛、同比+212.8%，由此反超特斯拉、登頂全球新能源車第一位置，市占率達(dá)到18.4%。國內(nèi)市場一騎絕塵，零售銷量157.6萬輛、市占率達(dá)31.7%,大幅領(lǐng)先第二名五菱(7.8%)。今年以來領(lǐng)先優(yōu)勢拉大，1+2月國內(nèi)/全球市占率分別突破至41%和22%，鞏固龍一地位。海外市場持續(xù)放量打開增長天花板。公司新能源乘用車海外月銷量由去年7月的4026輛上升至今年3月的13312輛,全球除中國市占率由1.4%上升至今年2月的4.0%。自2021年首次出海挪威后，公司陸續(xù)開辟日本、德國、英國和澳大利亞等傳統(tǒng)車企布局市場。除在終端銷售布局，公司首個海外乘用車工廠去年正式落地泰國，規(guī)劃產(chǎn)能15萬輛，預(yù)計于2024年運營。銷售渠道+產(chǎn)能規(guī)劃雙雙出海打造第二增長曲線。
自2021年和2022年相繼推出DM-i/DM-p技術(shù)以來,公司PHEV銷量顯著增長,2021/2022年分別銷售27.3萬輛/94.6萬輛、同比+467.6%/+246.7%，銷量占比上升至50.9%。自研核心三電系統(tǒng)、刀片電池等奠定核心技術(shù)競爭力，同時公司已形成比亞迪品牌（王朝和海洋)、騰勢、仰望等品牌組成的多梯度產(chǎn)品矩陣，伴隨高端車型騰勢3月銷量破萬、仰望U8上海車展會訂單超3萬，公司品牌價值快速提升、未來價格中樞有望上移
◆投資建議與盈利預(yù)測
鋰價下跌拓寬車企降價空間，以價換量提振國內(nèi)終端需求,歐洲銷量有望修復(fù)，電車板塊有望迎來結(jié)構(gòu)性機(jī)遇。公司為全球電車龍頭企業(yè)，積極完善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，持續(xù)加碼海外市場，在擴(kuò)大市占率的同時推動品牌力的建設(shè)。綜上，我們認(rèn)為公司具備高壁壘及優(yōu)于行業(yè)的增長預(yù)期,首次覆蓋，給予“買入”評級，預(yù)測公司2023~2025年歸母凈利潤分別291.1、432.8和579.6億元，對應(yīng)PE值分別為25、17和13倍。
◆風(fēng)險提示
宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣，電車汽車銷量不及預(yù)期;電車政策轉(zhuǎn)向;公司產(chǎn)能投放不及預(yù)期;貿(mào)易壁壘;原材料價格大幅波動。
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