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東富龍是國內(nèi)領(lǐng)先的制藥裝備綜合服務(wù)商，短期來看，受益于抗體、疫苗等生物大分子藥物的全球發(fā)展態(tài)勢和產(chǎn)能建設(shè)，疊加新冠疫情催化，公司業(yè)績實(shí)現(xiàn)快速增長。中長期來看，公司堅(jiān)持“一體兩翼”的戰(zhàn)略規(guī)劃，一方面公司持續(xù)加大海外市場拓展力度和提高客戶覆蓋率，致力于成長為全球綜合性制藥裝備主流供應(yīng)商；另一方面公司積極圍繞大分子和CGT（cell and gene therapy，細(xì)胞基因治療）產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行前瞻布局，有望打破CAPEX（capital expenditure，資本開支）周期；疊加公司定增產(chǎn)能擴(kuò)張，我們認(rèn)為公司未來業(yè)績持續(xù)穩(wěn)健增長確定性強(qiáng)。綜上，我們給予公司2023年P(guān)E 21x，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)30元，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍國內(nèi)領(lǐng)先制藥裝備龍頭企業(yè)，整體解決方案深耕下游市場。東富龍成立于1993年，歷時(shí)近30年發(fā)展為提供制藥系統(tǒng)工程整體解決方案的全球性綜合化制藥裝備服務(wù)商，業(yè)務(wù)涵蓋制藥裝備、醫(yī)療技術(shù)與科技、食品裝備工程三大板塊。公司近年來業(yè)績亮眼，一方面由于生物制藥、CDMO以及CGT領(lǐng)域的下游需求快速崛起，疊加新冠疫苗和特效藥物的研發(fā)生產(chǎn)需求，帶來相應(yīng)的上游制藥裝備市場增量；另一方面公司通過自主創(chuàng)新研發(fā)以及并購參股積極拓寬產(chǎn)品線，不斷豐富業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，看準(zhǔn)新冠疫情時(shí)機(jī)加速國產(chǎn)替代和海外布局，實(shí)現(xiàn)業(yè)績的快速增長——2021年公司實(shí)現(xiàn)營收41.92億元，同比增長54.8%；凈利潤達(dá)8.28億元，同比增長78.6%；2022年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營收38.17億元，同比增長32.43%，凈利潤達(dá)6.04億元，同比增長8.29%。
　　▍全球制藥上游增長穩(wěn)健，生物藥新需求帶來高成長契機(jī)。全球制藥裝備行業(yè)規(guī)模呈穩(wěn)步增長趨勢，而近年來伴隨下游治療技術(shù)的進(jìn)步和不斷迭代，以細(xì)胞基因治療和多特異性藥物為代表的新興技術(shù)商業(yè)化潛力巨大，未來全球生物藥上游需求有望快速擴(kuò)張——根據(jù)Meticulous-research的統(tǒng)計(jì)，2018年全球生物制藥工藝設(shè)備和耗材市場規(guī)模為112億美元，且預(yù)計(jì)到2023年為223億美元（對(duì)應(yīng)CAGR為14.8%）。而國內(nèi)制藥上游裝備/耗材企業(yè)經(jīng)過多年發(fā)展和國際化布局，競爭力不斷提升，特別是在傳統(tǒng)制劑加工和包裝領(lǐng)域；以往由于品牌壁壘，國產(chǎn)制藥裝備全球影響力仍然有限，但基于交付周期和服務(wù)優(yōu)勢，替代進(jìn)口已成為一種趨勢，特別是新冠疫情期間，海外企業(yè)響應(yīng)速度明顯受限，無法滿足國內(nèi)外藥企快速擴(kuò)大產(chǎn)能的需求。我們認(rèn)為未來國內(nèi)制藥上游領(lǐng)先企業(yè)有望憑借本土新興需求/工程師紅利/國際化布局，在新分子加速迭代的浪潮中，爭奪更多全球市場份額，具備超過兩百億元的營收規(guī)模/千億市值潛力。
　　▍圍繞“一體兩翼”戰(zhàn)略布局，多元化+國際化有望引領(lǐng)未來發(fā)展。公司致力于成長為全球綜合性制藥裝備主流供應(yīng)商，為此公司制定了“一體兩翼”的產(chǎn)品發(fā)展戰(zhàn)略。“一體”指提高公司核心業(yè)務(wù)的全球滲透率，國際化進(jìn)程進(jìn)一步提速，同時(shí)實(shí)現(xiàn)制藥裝備系統(tǒng)化、智慧化、模塊化及向總包工程發(fā)展——公司自1999年開始產(chǎn)品海外出口，目前在全球共有超過100個(gè)辦事處，產(chǎn)品出口至50多個(gè)國家與地區(qū)，基本已覆蓋全球生物制藥的主體市場，公司2021年海外營收10.40億元，同比增長97.80%?！皟梢怼敝腹驹诂F(xiàn)有核心產(chǎn)品基礎(chǔ)上，持續(xù)投入研發(fā)與技術(shù)合作，布局大分子和CGT兩個(gè)高科技、高增長制藥裝備領(lǐng)域，構(gòu)建公司新增長點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)跨越式發(fā)展——公司全方位布局培養(yǎng)基、濾膜、色譜填料/層析介質(zhì)、一次性生物反應(yīng)器/袋子等產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)高毛利率產(chǎn)品的更新和市場占有率的提升，并通過搶占技術(shù)制高點(diǎn)構(gòu)建CGT全產(chǎn)業(yè)鏈，2021年公司生物工程單機(jī)及系統(tǒng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入9.07億元，同比增長305%，醫(yī)療技術(shù)與科技板塊實(shí)現(xiàn)收入4.99億元，同比增長105%。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：下游生物制藥行業(yè)增長進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；公司定增擴(kuò)張產(chǎn)能無法充分消化的風(fēng)險(xiǎn)；制藥行業(yè)政策超預(yù)期變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；公司境外擴(kuò)張不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；公司技術(shù)研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)；公司擴(kuò)張帶來的管理風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍投資建議：東富龍是國內(nèi)領(lǐng)先的制藥裝備綜合服務(wù)商，短期來看，預(yù)計(jì)公司將受益于抗體、疫苗等生物大分子藥物的全球發(fā)展態(tài)勢和產(chǎn)能建設(shè)，疊加新冠疫苗和特效藥物的研發(fā)生產(chǎn)需求，公司多元化布局成效顯現(xiàn)，業(yè)績實(shí)現(xiàn)快速增長。中長期來看，公司堅(jiān)持“一體兩翼”的戰(zhàn)略規(guī)劃，一方面公司持續(xù)加大海外市場拓展力度和客戶覆蓋，致力于成長為全球綜合性制藥裝備主流供應(yīng)商，另一方面公司積極圍繞大分子和CGT產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行前瞻布局，有望打破CAPEX周期；疊加公司定增產(chǎn)能擴(kuò)張，我們認(rèn)為公司未來業(yè)績持續(xù)穩(wěn)健增長確定性強(qiáng)。綜上，我們參考2023年可比公司（泰林生物、新華醫(yī)療、楚天科技）平均0.70倍PEG估值，我們給予公司2023年0.77倍PEG估值，東富龍2022-2024年凈利潤預(yù)測CAGR為27.3%，對(duì)應(yīng)公司2023年P(guān)E估值21倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為30元，目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)2022/23/24年P(guān)E分別為26/21/16倍。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。