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mmary＃事件：今日，公司發(fā)布2023年一季報(bào)。23Q1營收/歸母凈利潤/扣非凈利潤35.70/1.52/1.30億元，同比-13.85%/-39.79%/-44.40%。
　　一季度收入主要來自12-2月工廠接單、11-1月前端接單，受疫情及春節(jié)影響，前端客流有所下滑，同時(shí)疊加22Q1高基數(shù)（22Q1收入+25.6%），整體收入承壓；利潤主要系費(fèi)用和成本剛性等因素影響下滑幅度較大。
　　渠道端看，整裝貢獻(xiàn)主要增量，傳統(tǒng)零售壓力明顯：23Q1直營/大宗/經(jīng)銷同比變動-27%、-13%、-14%，整裝業(yè)務(wù)逆勢增長（或與開店數(shù)量增加、單店份額提升等因素相關(guān)），傳統(tǒng)零售受終端客流下降影響明顯。
　　產(chǎn)品端看，家配、衛(wèi)浴實(shí)現(xiàn)正增長：23Q1廚柜/衣柜及配套家居產(chǎn)品/衛(wèi)浴/木門收入分別同比變動-18%、-14.83%、+10.5%、-5%。受益于整家套餐拉動，家配收入快速提升。
　　規(guī)模效應(yīng)未顯現(xiàn)導(dǎo)致利潤率承壓：23Q1毛利率和凈利率分別為26.68%、4.27%，同比-0.98pct、-1.84pct。①渠道拆分看，直營/大宗毛利率分別同比下降5.66/7.18pct至52.46%/19.96%，經(jīng)銷渠道毛利率同比上升0.09pct至26.75%。②費(fèi)用率看，23Q1銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為9.75%/8.68%/5.23%/-2.06%，同比+0.62、+1.56、+0.29、-1.27pct，整體費(fèi)用率受制于規(guī)模效應(yīng)減弱有所上升。
　　現(xiàn)金流及預(yù)收款改善：23Q1實(shí)現(xiàn)經(jīng)營性活動現(xiàn)金流凈額為7.37億元，同比增加10.61億元；23Q1末合同負(fù)債+預(yù)收款項(xiàng)20.91億元，同增5.5%、環(huán)增82.36%，主要為開門紅及315蓄客等帶來訂單增加。
　　投資建議：23Q1受疫情影響業(yè)績承壓，但2-3月前端接單奠定Q2增長基礎(chǔ)，業(yè)績有望逐季改善。預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I業(yè)收入為258、296、341億元，同增14.6%、15.0%、15.0%；歸母凈利潤30.4、35.5、40.9億元，同增13.1%、16.9%、15.0%；對應(yīng)2023年4月28日收盤價(jià)P/E為23.1、19.7、17.2倍。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格持續(xù)上漲風(fēng)險(xiǎn)；經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；房地產(chǎn)下行風(fēng)險(xiǎn)