>> 中信證券-2023年第一季度美國(guó)GDP增速點(diǎn)評(píng)：消費(fèi)需求動(dòng)能仍穩(wěn)健，去庫(kù)存拖累經(jīng)濟(jì)增速-230428
| 上傳日期： |
2023/4/28 |
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來(lái)源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
崔嶸,李翀 |
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盡管美國(guó)2023年一季度GDP增速不及預(yù)期，但經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能仍顯韌性。居民消費(fèi)需求動(dòng)能仍然穩(wěn)健，其韌性主要是由超額儲(chǔ)蓄和強(qiáng)韌的勞動(dòng)力市場(chǎng)支撐。高利率環(huán)境下私人投資需求減少，其中私有庫(kù)存減少對(duì)經(jīng)濟(jì)增速形成明顯拖累，這或是經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期的主因。我們預(yù)計(jì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)將在今年年內(nèi)延續(xù)緩慢降溫趨勢(shì)，居民部門(mén)將在今年三季度末或四季度初起較明顯地承受經(jīng)濟(jì)下行的壓力，預(yù)計(jì)屆時(shí)是美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入實(shí)質(zhì)性衰退的時(shí)點(diǎn)。
▍事件：北京時(shí)間2023年4月27日，美國(guó)商務(wù)部經(jīng)濟(jì)分析局公布了2023年第一季度美國(guó)GDP增速初值，實(shí)際GDP季調(diào)環(huán)比折年率錄得1.1%，不及市場(chǎng)預(yù)期的2.0%和前值的2.6%。
▍盡管美國(guó)GDP增速不及預(yù)期，但經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能仍顯韌性。按分項(xiàng)季調(diào)環(huán)比折年率看，居民消費(fèi)增長(zhǎng)3.7%（前值增長(zhǎng)1.0%），私人投資減少12.5%（前值增加4.5%），出口增長(zhǎng)4.8%（前值減少3.7%），進(jìn)口增長(zhǎng)2.9%（前值減少5.5%），政府支出增長(zhǎng)4.7%（前值增長(zhǎng)3.8%）。按分項(xiàng)對(duì)環(huán)比折年率的貢獻(xiàn)看，居民消費(fèi)貢獻(xiàn)2.48ppts（前值+0.70ppt），私人投資貢獻(xiàn)-2.34ppts（前值+0.79ppt），凈出口貢獻(xiàn)0.11ppt（前值+0.42ppt），政府支出貢獻(xiàn)0.81ppts（前值+0.65ppt）。
▍居民消費(fèi)需求動(dòng)能仍然穩(wěn)健。（1）在商品消費(fèi)方面，耐用品消費(fèi)與非耐用品消費(fèi)環(huán)比均加速上行，主要是受益于機(jī)動(dòng)車及零部件（motor vehicles and parts）需求的明顯增長(zhǎng)（一季度季調(diào)環(huán)比折年率+45.3%）。（2）在服務(wù)消費(fèi)方面，需求增速環(huán)比回升，除住房與公用事業(yè)（housing and utilities）外的其余各大分項(xiàng)季調(diào)環(huán)比折年率均為正值，其中保?。╤ealth care）、娛樂(lè)服務(wù)（recreationservices）和食宿服務(wù)（food services and accommodations）的支出增長(zhǎng)較明顯，分別給總體GDP的季調(diào)環(huán)比折年率貢獻(xiàn)了0.60ppt、0.14ppt和0.24ppt。（3）居民消費(fèi)支出的韌性主要是受到超額儲(chǔ)蓄和強(qiáng)韌的勞動(dòng)力市場(chǎng)支撐：一方面，截至今年2月，美國(guó)居民累計(jì)超額儲(chǔ)蓄仍剩余約9644億美元的規(guī)模，這在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)放緩的背景下成為消費(fèi)需求的緩沖墊，避免了居民消費(fèi)需求的快速降溫；另一方面，勞動(dòng)力市場(chǎng)通過(guò)薪資增長(zhǎng)渠道為居民收入提供增長(zhǎng)動(dòng)能，一季度實(shí)際居民可支配收入環(huán)比折年率由前值5%進(jìn)一步上行至8%，消費(fèi)信貸增速仍然保持穩(wěn)健。
▍一季度私人投資需求減少，其中私有庫(kù)存減少對(duì)經(jīng)濟(jì)增速形成明顯拖累。投資需求季調(diào)環(huán)比折年率由前值的4.5%大幅下降至-12.5%，這主要是緣于私人部門(mén)進(jìn)入主動(dòng)去庫(kù)存階段；私人庫(kù)存變動(dòng)在今年一季度對(duì)總體GDP季調(diào)環(huán)比折年率形成2.26ppts的拖累，抵消了個(gè)人消費(fèi)支出的大部分貢獻(xiàn)。固定投資需求降速放緩，其季調(diào)環(huán)比折年率由前值的-3.8%回升至-0.4%，其中非住宅投資需求的季調(diào)環(huán)比折年率增速由去年四季度的4.0%放緩至今年一季度的0.7%；而住宅投資需求在高利率環(huán)境下延續(xù)此前七個(gè)季度的頹勢(shì)，季調(diào)環(huán)比折年率由前值的-25.1%回升至-4.2%但仍為負(fù)值。
▍我們預(yù)計(jì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)在今年三季度末或四季度初進(jìn)入衰退。（1）在消費(fèi)需求方面，隨著加息對(duì)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的抑制影響持續(xù)與勞動(dòng)力市場(chǎng)的降溫，預(yù)計(jì)消費(fèi)支出增長(zhǎng)的勢(shì)頭將會(huì)逐漸放緩，不過(guò)在超額儲(chǔ)蓄耗盡、勞動(dòng)力市場(chǎng)充分降溫前，居民收入與財(cái)政狀況仍將保持較健康的狀態(tài)，消費(fèi)需求或?qū)⒗m(xù)顯韌性。（2）在投資需求方面，經(jīng)濟(jì)景氣下行、訂單增速放緩可能已是企業(yè)共識(shí)，在近期產(chǎn)能利用率有所下降的背景下，企業(yè)擴(kuò)大資本開(kāi)支的意愿不高，預(yù)計(jì)設(shè)備投資需求將在今年延續(xù)頹勢(shì)，并對(duì)非住宅投資需求形成拖累；房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)明顯降溫，抵押貸款利率正處于十年來(lái)的高位、且預(yù)計(jì)將在此利率水平停留較久，同時(shí)美國(guó)的銀行業(yè)風(fēng)波可能加劇信貸狀況收緊，總體而言居民住宅投資需求趨緩的大趨勢(shì)或難以逆轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)市場(chǎng)需求難有大幅改善空間。（3）因此從內(nèi)需的角度看，考慮到居民實(shí)際收入增長(zhǎng)仍有韌性、超額儲(chǔ)蓄大約在今年四季度初耗盡、預(yù)計(jì)失業(yè)率以今年10月前后為加速轉(zhuǎn)折點(diǎn)，且在基準(zhǔn)情形下預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)今年全年都不降息（請(qǐng)見(jiàn)《海外宏觀經(jīng)濟(jì)專題—美國(guó)失業(yè)率的變化路徑及其市場(chǎng)影響》20230205），我們預(yù)計(jì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)將在年內(nèi)延續(xù)緩慢降溫趨勢(shì)，居民部門(mén)將在今年三季度末或四季度初起較明顯地承受經(jīng)濟(jì)下行的壓力，預(yù)計(jì)屆時(shí)是美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入實(shí)質(zhì)性衰退的時(shí)點(diǎn)。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：商業(yè)地產(chǎn)貸款違約等金融風(fēng)險(xiǎn)影響超預(yù)期；高利率環(huán)境對(duì)需求抑制程度超預(yù)期；勞動(dòng)力市場(chǎng)降溫速度超預(yù)期。
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