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23Q1利潤(rùn)增長(zhǎng)顯著，表現(xiàn)符合業(yè)績(jī)預(yù)告預(yù)期。2023年一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收20.7億元，同比下降15.8%，收入下滑主要是受疫情影響，終端需求仍在恢復(fù)中。歸母凈利潤(rùn)2.2億元，同比上升14.2%，主要系本期銷(xiāo)售毛利率提升、公司經(jīng)營(yíng)費(fèi)用下降所致，扣非歸母凈利潤(rùn)1.8億元，同比上升58.6%，扣非歸母凈利潤(rùn)相比凈利潤(rùn)上升幅度明顯，主要系政府補(bǔ)助減少約4427萬(wàn)元拉動(dòng)。當(dāng)前23Q1歸母凈利潤(rùn)為近5個(gè)季度最高，表明內(nèi)部降費(fèi)增效效果已有所顯現(xiàn)，后續(xù)在終端零售回暖之下有望持續(xù)展現(xiàn)高業(yè)績(jī)彈性。
　　各品牌持續(xù)優(yōu)化門(mén)店結(jié)構(gòu)，盈利能力恢復(fù)明顯。1）主品牌門(mén)店精簡(jiǎn)，男裝收入表現(xiàn)優(yōu)于女裝。PB女裝收入同比下降22.2%至7.5億元，毛利率增加5.5pct至61.4%，期內(nèi)凈關(guān)店162家至1719家；PB男裝收入同比下降1.3%至8.2億元，毛利率上升7.9pct至62.6%，期內(nèi)凈關(guān)店53家至1450家，兩大主品牌占總營(yíng)收75.8%。2）樂(lè)町收入下滑明顯，盈利能力有序復(fù)蘇。樂(lè)町營(yíng)收同比下降24.1%至2.2億元，毛利率增加3.2pct至52.8%，凈關(guān)店56家至502家。3）Mini Peace童裝門(mén)店小幅調(diào)整。童裝營(yíng)收同比下降20.6%至2.5億元，毛利率增加3.0pct至57.7%，凈關(guān)店29家至668家。4）其他品牌持續(xù)調(diào)整，門(mén)店進(jìn)一步收縮戰(zhàn)線。物質(zhì)女孩、太平鳥(niǎo)巢與貝甜童裝等共實(shí)現(xiàn)收入0.34億元，同比下降46.0%，毛利率減少3.4pct至43.0%，期內(nèi)凈關(guān)店30家至2家。
　　渠道布局持續(xù)優(yōu)化，直營(yíng)優(yōu)于加盟。1）直營(yíng)渠道聚焦運(yùn)營(yíng)質(zhì)量改善，毛利率回升明顯。
　　2023年一季度直營(yíng)渠道凈關(guān)店95家至1332家，收入同比下降7.0%至10.9億元，毛利率上升5.2pct至69.6%。2）加盟渠道加大門(mén)店調(diào)整力度。加盟渠道凈關(guān)店235家至3009家，收入同比下降15.0%至4.2億元，毛利率上升2.2pct至49.1%。3）線上渠道精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，新平臺(tái)快速增長(zhǎng)。線上收入同比下滑29.5%至5.5億元，主要是受線下分流影響，毛利率上升6.1pct至50.2%。天貓等傳統(tǒng)電商渠道維持高質(zhì)量運(yùn)營(yíng)，抖音等社交電商新興渠道快速迭代。目前公司線上收入占比26.6%，未來(lái)預(yù)計(jì)將持續(xù)提升至50%。
　　盈利能力提升明顯，存貨情況持續(xù)改善。1）費(fèi)用率穩(wěn)中有降，盈利能力修復(fù)明顯。毛利率同比增加5.8pct至60.2%，銷(xiāo)售費(fèi)用率同比下降2.0pct至33.5%，管理費(fèi)用率（含研發(fā)）同比上升1.2pct至9.0%，最終凈利率上升2.8pct至10.5%，扣非凈利率上升4pct至8.6%。2）庫(kù)存情況改善，資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)健。23Q1存貨為18.7億元，相比年初減少2.5億元；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為1.45億元，比去年同期增加2億元，主要系本期支付的薪酬、稅費(fèi)及其他經(jīng)營(yíng)費(fèi)用減少。期末現(xiàn)金余額為16.5億元，賬上資金充裕，流動(dòng)比率2.2，速動(dòng)比率1.4，短期償債能力有保障。
　　公司是多品牌+全渠道均衡發(fā)展的品牌服飾龍頭，電商渠道優(yōu)勢(shì)明顯，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。公司持續(xù)推進(jìn)品牌年輕化升級(jí)，聚焦年輕時(shí)尚，增強(qiáng)消費(fèi)者認(rèn)知，數(shù)字化轉(zhuǎn)型有序推進(jìn)，全面賦能公司產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售全流程，推動(dòng)運(yùn)營(yíng)質(zhì)量不斷提升，伴隨終端回暖、盈利改善以及費(fèi)用管控的強(qiáng)化，業(yè)績(jī)有望釋放高彈性，維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)23-25年歸母凈利潤(rùn)為7.2/8.3/9.4億元，對(duì)應(yīng)PE為15/13/11倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：線下恢復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；存貨管理風(fēng)險(xiǎn)。