>> 長江證券-太平鳥(603877)2022年年報點評：庫存結構歷史最優(yōu)，改革有望驅(qū)動高質(zhì)量增長-230424
| 上傳日期： |
2023/4/25 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
于旭輝 |
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事件描述
公司發(fā)布2022年年報：公司2022年實現(xiàn)營收、歸母86.0、1.85億元，同比變動-21.2%、-72.7%，扣非虧損0.3億元，同比-105%。其中單Q4實現(xiàn)營收、歸母、扣非23.8、0.3億元，同比變動-32.3%、-73.9%，扣非虧損0.3億，同比-127%。
事件評論
女裝較弱，加盟處理老貨下毛利率下滑明顯
分品牌：Q4疫情沖擊下各品牌零售下滑明顯，PB女裝/樂町收入-38%/-41%，毛利率-12/-11pct，Q4女裝收入與毛利率下滑幅度高于其余品牌，主因產(chǎn)品風格仍處調(diào)整周期影響零售，大幅去庫拖累毛利率。男裝和童裝收入及毛利率表現(xiàn)好于女裝，尤其毛利率韌性較強，預計與22年老貨去化以女裝為主、品類相對具有消費韌性有關。
分渠道：弱市下各渠道下滑均明顯，加盟下滑相對較小但Q4毛利率大幅下滑，預計主因Q4加盟主要承擔老貨處理，Q4加盟凈關店178家主因年末將低效門店集中關閉。直營延續(xù)凈關店，全年凈關189家，弱市下關店疊加產(chǎn)品調(diào)整影響Q4直營收入大幅下滑40%。
毛利率下滑拖累業(yè)績表現(xiàn)，費用率略有提升
毛利率：弱市下貨品折扣加深、加速老貨去化下，全年毛利率-4.7pct，Q4毛利率降幅擴大預計為加大庫存處理，存貨環(huán)比-12%。凈利率：負經(jīng)營杠桿下費用率提升，但絕對值下降明顯，銷售費用-20%主因閉店下費用減少以及控制廣宣投放，管理費用-12%主因薪酬、咨詢費等下降。受毛利率下滑拖累，歸母降幅明顯，扣非降幅更高主因政府補貼增多。
組織架構變革重組，有望驅(qū)動高質(zhì)量增長
組織架構：從以前的分品牌事業(yè)部制轉(zhuǎn)向職能大部制，提升供應鏈、品牌形象、渠道等的協(xié)同性，提升商品企劃及零售運營系統(tǒng)的穩(wěn)定性，以及改善公司經(jīng)營質(zhì)量。
經(jīng)營質(zhì)量：1）庫存：2022年庫存原值22億，同比-15.7%，主因強化商品產(chǎn)銷計劃性管理下新品庫存優(yōu)化，以及強化老品的消化，公司2年及以上貨品庫存占比2017以年來每年下降5pct，2022年占比僅3%（1年以內(nèi)75%/1-2年22%），弱市下仍堅定控庫存，現(xiàn)有庫存規(guī)模和結構健康。終端動銷偏弱疊加供應商回款加快下，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額-69%至3.99億。預計2023年強化商品企劃下，庫存延續(xù)下降；2）渠道結構：公司2022年起更聚焦門店提升門店坪效和盈利能力，22年直營-189/加盟-354家，低效門店優(yōu)化加速。2023年預計直營延續(xù)凈關、加盟凈開，直營渠道對報表的拖累有望持續(xù)減輕。
短期，經(jīng)營調(diào)整顯效下Q1利潤表現(xiàn)優(yōu)，改革企穩(wěn)疊加Q2低基數(shù)下，公司零售亦有望改善。長期，伴隨公司架構調(diào)整，雖在控折扣及適度控費下流水增長或階段性放緩，但經(jīng)營質(zhì)量以及利潤彈性將顯著提升。公司亦由之前的零售高增驅(qū)動的利潤彈性，切換至重內(nèi)功驅(qū)動的利潤彈性，更為持續(xù)且穩(wěn)健。預計2023-2025年公司歸母凈利潤為6.6、8.5、10.2億元，對應PE為16、12、10X，維持“買入”評級。
風險提示
1、零售環(huán)境波動；2、庫存風險；3、費用投放轉(zhuǎn)化效果弱。
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