>> 中信證券-海天味業(yè)(603288)2022年年報暨2023年一季報點評：多重挑戰(zhàn)齊聚致業(yè)績承壓，改善趨勢望延續(xù)-230428
| 上傳日期： |
2023/4/28 |
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| 624KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
薛緣,顧訓丁 |
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2022Q4多重挑戰(zhàn)齊聚致公司收入及利潤表現(xiàn)雙雙承壓，2023Q1公司邊際改善但壓力仍存。逆境下公司積極應對砥礪前行，當前終端需求持續(xù)復蘇，各類負面擾動持續(xù)減弱，公司望延續(xù)改善趨勢，完成收入/歸母凈利潤雙10%增長目標。維持“買入”評級。
▍2022年公司收入/歸母凈利潤分別同比+2.4%/-7.1%，2023Q1收入/歸母凈利潤同減3.2%/8.4%，業(yè)績表現(xiàn)低于預期。2022年公司實現(xiàn)收入256.1億元、同增2.4%（Q4同減7.1%）；實現(xiàn)歸母凈利潤62.0億元、同減7.1%（Q4同減22.0%）。2023Q1公司實現(xiàn)收入69.8億元、同減3.2%；實現(xiàn)歸母凈利潤17.2億元、同減6.2%。2022Q4及2023Q1業(yè)績表現(xiàn)均低于預期。
▍Q4多重負面因素齊聚致需求承壓，春節(jié)提前&較高庫存下Q1壓力仍存。2022Q4公司C端渠道面臨輿情沖擊、B端渠道在疫情達峰下同樣面臨需求承壓，面臨較大經(jīng)營壓力。分品類看，2022年公司三大核心品類醬油/調(diào)味醬/蠔油分別實現(xiàn)收入138.6/25.8/44.2億元、同減2.3%/3.1%/2.5%（Q4同減13.7%/7.9%/9.9%），其他產(chǎn)品實現(xiàn)收入29.3億元、同增32.6%（Q4同增35.9%）。分地區(qū)看，2022年公司北部/中部/東部/南部/西部區(qū)域分別實現(xiàn)收入62.2/52.7/46.9/46.0/30.1億元，分別同比2.8%/-0.7%/-2.6%/2.9%/2.1% （ Q4同比-6.6%/+0.1%/-5.4%/-8.6%/+3.2%）。2023Q1疫情好轉(zhuǎn)下終端需求逐步復蘇，但前期渠道較高庫存和春節(jié)前置背景下，仍然面臨增長壓力，醬油/調(diào)味醬/蠔油、其他產(chǎn)品分別實現(xiàn)收入37.1/7.5/11.7/8.7億元，分別同比-9.0%/-6.7%/+3.4%/13.8%，各區(qū)域中，公司北部/中部/東部/南部/西部區(qū)域分別實現(xiàn)收入17.6/14.8/13.0/11.1/8.5億元，分別同比-6.6%/+0.1%/-5.5%/-8.6%/+3.3%。此外，公司持續(xù)優(yōu)化經(jīng)銷商質(zhì)量，2022全年經(jīng)銷商凈減少258家（Q4凈增19家），2023Q1經(jīng)銷商凈減少303家至6869家。
▍原材料價格上漲致2022盈利承壓，2023Q1降幅明顯收窄。2022年公司毛利率同比下降3.0Pcts（Q4同降4.1Pcts），其中醬油/調(diào)味醬/蠔油2022年毛利率分別下降2.6/2.2/1.0Pcts，主要系大豆、包材等原材料價格及人工成本上漲所致，公司前期提價未能對沖成本壓力。費用率保持平穩(wěn)，2022年銷售費用率/管理費用率/研發(fā)費用率/財務費用率分別同比-0.0/+0.1/-0.2/-0.5Pct（Q4同比+1.3/+0.2/-0.3/-1.6Pct），綜合導致2022年凈利率同比下降2.5 Pcts至24.2%（Q4同比下降4.5Pcts至23.5%）。2023Q1毛利率同比下降1.2Pcts至36.9%，隨成本壓力邊際緩解降幅有所收窄，費用率延續(xù)穩(wěn)定趨勢，銷售費用率/管理費用率/研發(fā)費用率/財務費用率分別同比-0.2/+0.3/+0.2/-0.1Pct，此外，公允價值變動損益增加3900萬元。綜合導致2023Q1凈利率同比下降0.8Pct至24.6%。
▍至暗時刻已過，目標穩(wěn)健砥礪前行，期待持續(xù)改善再現(xiàn)龍頭風采。2022年公司面臨局部地區(qū)疫情擾動、原材料價格上漲、輿情影響等多維挑戰(zhàn)，為上市以來經(jīng)營環(huán)境最為復雜的一年。逆境下公司積極進行應對，通過內(nèi)部挖潛、推進數(shù)字建設應對成本壓力，產(chǎn)品方面料酒、食醋作為第四、第五大品類保持良好發(fā)展勢頭，并重點推廣零添加系列調(diào)味品迎合當前消費趨勢，經(jīng)歷2022Q4低谷后，公司2023Q1已呈邊際改善趨勢。目前終端需求持續(xù)復蘇，各類負面擾動持續(xù)減弱，公司望順利完成2023年收入/歸母凈利潤均增長10%的目標。中長期看，公司作為綜合實力領先優(yōu)勢明顯的調(diào)味品行業(yè)龍頭，具備較好的經(jīng)營韌性和較大的擴張空間，隨著經(jīng)營環(huán)境持續(xù)好轉(zhuǎn)，公司內(nèi)部實力的提升望形成共振，重新彰顯公司龍頭風采，期待公司持續(xù)改善。
▍風險因素：原材料價格持續(xù)上漲；行業(yè)競爭加?。还拘缕奉惏l(fā)展不及預期；食品安全問題。
▍投資建議：考慮到公司業(yè)績表現(xiàn)及經(jīng)營目標，調(diào)整2023-2024年EPS預測至1.47/1.74元（原預測為1.69/1.98元），新增2025年EPS預測為1.96元?？紤]到2023年公司收入端仍為修復之年，成本端也面臨白砂糖及部分包材價格上漲壓力，我們認為2024年公司經(jīng)營望回歸至正常狀態(tài)。參考可比公司恒順醋業(yè)/千禾味業(yè)當前股價分別對應2023年PE 54/49倍，對應2024年PE41/38倍（Wind一致預期），同時公司領先的行業(yè)龍頭地位可給予一定估值溢價，給予2024年45倍PE，給予公司目標價78元，維持“買入”評級。
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