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事件：穩(wěn)健醫(yī)療發(fā)布2022年報以及2023年一季報。2022年公司實現(xiàn)營業(yè)收入113.51億元，同比增長41.23%；歸母凈利潤16.51億元，同比增長33.18%；扣非后歸母凈利潤15.61億元，同比增長51.69%。其中，2022Q4當季公司實現(xiàn)營業(yè)收入37.09億元，同比增長67.26%；歸母凈利潤4.00億元，同比增長195.90%；扣非后歸母凈利潤4.12億元，同比增長413.47%。2023Q1公司實現(xiàn)營業(yè)總收入23.52億元，同比增長1.28%；歸母凈利潤3.77億元，同比增長5.56%；扣非后歸母凈利潤3.10億元，同比下降5.57%。
　　非防疫醫(yī)療耗材Q1同比增長77%，防疫產(chǎn)品下滑影響有限
　　公司醫(yī)用耗材業(yè)務2022年實現(xiàn)收入72.03億元，同比增長83.65%；23Q1實現(xiàn)收入13.64億元，同比下降3.99%。分產(chǎn)品看，1）疾控防護：由于23Q1防疫相關(guān)需求下降，公司疾控防護收入同比下降38.21%至6.17億元。2）常規(guī)醫(yī)用耗材產(chǎn)品:得益于品牌知名度和美譽度持續(xù)提升，以及醫(yī)院、連鎖藥店和電商等渠道覆蓋率持續(xù)增加，收購子公司整合良好貢獻增量，23Q1公司常規(guī)醫(yī)用耗材產(chǎn)品快速增長，實現(xiàn)收入7.47億元，同比增長76.90%。
　　分渠道看，1）電商：公司醫(yī)療電商粉絲數(shù)加速增長，年內(nèi)新增420萬，截至2022年末達1344萬，電商平臺銷售成績在行業(yè)中保持領(lǐng)先，23Q1醫(yī)用耗材電商渠道收入實現(xiàn)雙位數(shù)增長。2）藥店：公司已進駐15萬家連鎖藥店（全國近50萬家），年內(nèi)新增3萬家，23Q1公司醫(yī)用耗材藥店渠道收入實現(xiàn)雙位數(shù)增長。3）醫(yī)院：23Q1國內(nèi)醫(yī)院收入為4.29億元，同比下降38.8%，主要系主要受感染防護產(chǎn)品需求回落影響。
　　23Q1消費板塊恢復增長，加速拓店成長可期
　　2022年公司健康生活消費品實現(xiàn)收入40.55億元，同比增長0.02%；23Q1實現(xiàn)收入9.69億元，同比增長10.53%。分產(chǎn)品看，2023Q1無紡消費品實現(xiàn)收入5.01億元，同比增長4.30%；有紡消費品實現(xiàn)收入4.68億元，同比增長18.10%。公司將圍繞棉柔巾、濕巾、衛(wèi)生巾、浴巾等優(yōu)勢產(chǎn)品持續(xù)推出新品，并持續(xù)打造爆品。分渠道看，1）電商：23Q1全棉時代電商渠道實現(xiàn)同比穩(wěn)步增長。截至2022年末，全棉時代用戶數(shù)量約4335萬，其中私域平臺注冊會員數(shù)量超2100萬（門店超900萬，官網(wǎng)和小程序超1200萬）。公司將加強投入興趣電商、自有小程序渠道，同時在傳統(tǒng)第三方電商平臺精簡SKU，渠道細化，定位差異化。2）線下門店與商超：23Q1全棉時代線下門店實現(xiàn)同比穩(wěn)步增長。2022公司新開門店45家，同時優(yōu)化現(xiàn)有門店結(jié)構(gòu)，關(guān)閉低效虧損門店25家（直營店22家，加盟店3家），截至2022年末，門店總數(shù)達340家（加盟店26家）。伴隨消費逐漸復蘇，線下人流量逐漸恢復，公司將聚焦300-500店型加快拓店，加密一二線城市直營門店，加速優(yōu)質(zhì)加盟商開發(fā)。
　　盈利水平顯著改善，降本增效成效突出
　　盈利能力方面，2022年公司毛利率為47.38%，同比下降2.50pct，其中22Q4毛利率為46.38%，同比下降5.70pct。23Q1公司毛利率為50.97%，同比增長3.19pct。2022年公司毛利率短期承壓，主要系棉花、棉紗、坯布等主要原材料采購價格漲幅較大，以及并購子公司毛利率較低影響所致。23Q1主要原材料棉花價格持續(xù)低位運行，公司降本增效成效凸顯，毛利率顯著提升。
　　期間費用方面，2022年公司期間費用率為26.86%，同比下降5.92pct；銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別為18.06%/5.58%/4.30%/-1.08%，同比分別-6.69/-0.07/+0.59/+0.26pct。其中，公司銷售費用率有所下降，主要系公司優(yōu)化營銷費用投入，減少長尾銷售渠道和營銷投放，降本增效成果顯著。23Q1公司期間費用率同比增長1.42pct至30.30%。綜合影響下，2022年公司凈利率為14.75%，同比下降0.65pct；其中，22Q4凈利率為10.98%，同比增長4.97pct。23Q1公司凈利率為16.49%，同比增長1.10pct。
　　投資建議：公司以“醫(yī)療+消費”雙輪驅(qū)動，持續(xù)打造大健康產(chǎn)品體系，同時不斷強化線上線下全渠道銷售，競爭優(yōu)勢明顯，有望保持穩(wěn)定增長。我們預計穩(wěn)健醫(yī)療2023-2025年營業(yè)收入分別為120.45、141.59、165.11億元，同比增長6.11%、17.55%、16.61%；歸母凈利潤分別為16.58、18.85、22.96億元，同比增長0.45%、13.69%、21.80%，對應PE為15.8x、13.9x、11.4x，給予23年21xPE,目標價80.52元，維持買入-A的投資評級。
　　風險提示：下游需求不及預期風險、原材料價格大幅上漲風險、行業(yè)競爭加劇風險；并購效果不如預期風險。