>> 華泰證券-九洲藥業(yè)(603456)全面布局，跨越向上-230501
| 上傳日期： |
2023/5/1 |
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| 984KB |
| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
代雯,袁中平 |
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營收/利潤維持增長趨勢，盈利能力爬升
公司4月27日發(fā)布2022/1Q23業(yè)績：1）2022年營收/歸母凈利潤/扣非凈利潤為54.5/9.2/9.3億元（+34/45/62%yoy），業(yè)績處于預(yù)告中值；2）1Q23營收/歸母凈利潤/扣非凈利潤為17.5/2.8/2.7億元（+27/35/40%yoy）。我們預(yù)計公司2023-25E年歸母凈利潤12.2/16.5/20.3億元（前值2023/24年12.8/16.8億元），對應(yīng)EPS為1.36/1.83/2.25元，采用SOTP法，給予CDMO（23E-25E利潤CAGR為34.04%）和原料藥2023年P(guān)EG 1.06x和PE24.05x（可比公司分別為1.06x和24.05x，其中CDMO業(yè)務(wù)可比公司CAGR測算納入25年業(yè)績，新冠訂單對CAGR和估值的影響弱化，我們移除估值折價），給予目標(biāo)價46.22元（前目標(biāo)價：62.69元），維持買入。
下游產(chǎn)品快速上量驅(qū)動CDMO強勢增長，項目梯隊持續(xù)擴張
22年CDMO實現(xiàn)營收34.2億元（+48%yoy）：1）核心品類心血管類實現(xiàn)營收19.4億元（+57%yoy），主因下游制劑Entresto患者池擴大和適應(yīng)癥拓展（諾華公告顯示2022/1Q23營收46/14億美元，+37/32%）；2）抗腫瘤類營收6.5億元（+52%yoy），受益于Kisqali等下游制劑放量（2022/1Q23營收12/4億美元，+38/81%）；3）大客戶多元化同時加大獸藥等新領(lǐng)域開拓。作為外向型CDMO公司，公司業(yè)務(wù)穩(wěn)定性強且早期管線快速擴張，截至22年底已上市/III期/早期項目26/61/764個，較21年增加6/12/182個。
產(chǎn)能建設(shè)高歌猛進，服務(wù)能力全面布局
2022年，公司固定資產(chǎn)/在建工程為22.9/8.4億元（+6/78%yoy），產(chǎn)能擴張繼續(xù)推進：1）公司預(yù)計瑞博臺州新基地一期24年投入使用；2）浙江瑞博、藥物科技等自動化改造降本增效，后者產(chǎn)能利用率有望持續(xù)爬坡；3）瑞博美國中試車間二期建設(shè)持續(xù)推進。此外，公司業(yè)務(wù)布局加速：1）多肽生產(chǎn)線建設(shè)完畢，瑞博蘇州中試車間有望1H23投入使用；2）制劑業(yè)務(wù)全面布局，康川濟醫(yī)藥和瑞華中山收購交割完成，四維醫(yī)藥一期車間承接客戶訂單，制劑一站式服務(wù)能力形成；3）小核酸/XDC領(lǐng)域逐步展開訂單承接。
原料藥業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長
2022年公司原料藥業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收16.4億元（+25%yoy），核心領(lǐng)域抗感染類/中樞神經(jīng)類實現(xiàn)營收5.9/5.6億元（+31/45%yoy）。毛利率30.5%，因受到上游成本提升影響較21年同期下降2pct?？紤]到公司主要品種多年優(yōu)勢積累，我們預(yù)計原料業(yè)務(wù)有望維持穩(wěn)健增長趨勢。
風(fēng)險提示：下游制劑放量進度不及預(yù)期；海外商業(yè)化品種的生產(chǎn)轉(zhuǎn)移進度不及預(yù)期；早期項目數(shù)量增長不及預(yù)期。
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