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核心觀點(diǎn)：韻達(dá)2023年一季度業(yè)績(jī)尚未出現(xiàn)拐點(diǎn)，外部環(huán)境疊加公司戰(zhàn)略調(diào)整，利潤(rùn)、份額仍然承壓。當(dāng)下，韻達(dá)仍是行業(yè)未來(lái)頭部玩家的主要競(jìng)爭(zhēng)者之一，但網(wǎng)絡(luò)信心的重建需要時(shí)間，效果有待驗(yàn)證。
　　調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，下調(diào)至“增持”評(píng)級(jí)。2022年，受疫情突發(fā)、油價(jià)上漲等因素影響，韻達(dá)業(yè)務(wù)量同比下降，單票成本上升。此外，公司自身的戰(zhàn)略調(diào)整也進(jìn)一步加大了業(yè)績(jī)波動(dòng)，業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)低迷。23Q1暫未現(xiàn)拐點(diǎn)，我們調(diào)整韻達(dá)2023-2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為22/30/37億元（此前預(yù)測(cè)2023-2024年為31/37億元），對(duì)應(yīng)EPS為0.76/1.04/1.28元（此前預(yù)測(cè)2023-2024年為1.07/1.27億元）?？紤]到2023年韻達(dá)仍然處于網(wǎng)絡(luò)修復(fù)階段，信心的重建需要時(shí)間，效果有待驗(yàn)證，下調(diào)至“增持”評(píng)級(jí)。
　　盈利承壓，份額下降，業(yè)績(jī)尚處于調(diào)整周期。2022年，韻達(dá)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)14.8億元，同比增長(zhǎng)1.6%，扣非后凈利潤(rùn)13.9億元，同比下降0.9%。單票凈利0.09元，同比提升0.01元。2023年一季度，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.6億元，同比增長(zhǎng)3%，扣非后凈利潤(rùn)3.5億元，同比下降13.8%。單票凈利0.09元，與2022年基本持平。份額方面，韻達(dá)2022年業(yè)務(wù)量176億件，同比下降4.3%，市場(chǎng)份額從2021年的17%下降至16%。一季度，公司完成業(yè)務(wù)量38億件，市場(chǎng)份額下降至14%。
　　外部因素疊加公司戰(zhàn)略調(diào)整影響，是主要原因。2022年二季度，受疫情影響，韻達(dá)Q2業(yè)務(wù)量同比下降9.2%。同時(shí)，公司戰(zhàn)略調(diào)整導(dǎo)致末端網(wǎng)點(diǎn)穩(wěn)定性不佳，導(dǎo)致公司業(yè)務(wù)量進(jìn)一步承壓。在業(yè)務(wù)量下滑影響下，公司規(guī)模效應(yīng)減弱，疊加油價(jià)、人工成本上升等影響，成本大幅上升。2022年，公司單票運(yùn)輸成本0.61元，同比增長(zhǎng)21%，單票操作中心成本0.37元，同比增長(zhǎng)20%。此外，2022年四季度，公司以利潤(rùn)為戰(zhàn)略導(dǎo)向，實(shí)現(xiàn)單票凈利0.18元，同比大幅提升0.05元，環(huán)比提升0.14元，主要系行業(yè)旺季期間，公司主動(dòng)調(diào)整包裹結(jié)構(gòu)和客戶品質(zhì)，收入質(zhì)量有所提升。一季度，公司繼續(xù)利潤(rùn)導(dǎo)向戰(zhàn)略，但因件量下滑導(dǎo)致成本上升，單票凈利和市場(chǎng)份額仍有所下降，暫未出現(xiàn)拐點(diǎn)。
　　重建網(wǎng)絡(luò)信心需要時(shí)間和耐心，效果有待驗(yàn)證。當(dāng)下，公司市場(chǎng)份額存在壓力，存在份額回補(bǔ)的訴求，已經(jīng)在戰(zhàn)略上做了優(yōu)化調(diào)整，逐步重建網(wǎng)絡(luò)信心。但在市場(chǎng)強(qiáng)監(jiān)管政策下，行業(yè)未來(lái)不再有惡性競(jìng)爭(zhēng)已成為市場(chǎng)共識(shí)。我們認(rèn)為在這種外部環(huán)境下，穩(wěn)定性的重要程度大于爆發(fā)性。韻達(dá)當(dāng)下仍具備競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)未來(lái)頭部玩家的硬實(shí)力，但信任是加盟制的基礎(chǔ)，重建網(wǎng)絡(luò)信心需要時(shí)間，其效果仍需逐步驗(yàn)證。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示事件：相關(guān)政策的實(shí)施仍有不確定性，價(jià)格戰(zhàn)仍有加劇的可能；油價(jià)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)長(zhǎng)期成本曲線若走平，將不利于企業(yè)之間的分化。