>> 中信證券-每周債市復盤：多重因素催化下長端利率下破2.8%-230430
| 上傳日期： |
2023/4/30 |
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| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
明明,周成華,丘遠航 |
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此報告為加密報告 |
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本周債市基本面主線缺位，但央行逆回購投放充裕使資金面轉松，疊加市場對增量穩(wěn)增長政策落地預期較低，刺激多頭情緒好轉。隨著4月政治局會議通稿公布，圍繞穩(wěn)增長力度的定價或告一段落，后續(xù)債市可能主要圍繞PMI數(shù)據(jù)成色預期差定價，節(jié)后預計利率可能延續(xù)2.8%附近偏強波動。
▍本周債市超預期走牛，雖基本面主線缺位，但受資金面寬松、穩(wěn)增長預期等因素影響，長債利率下破2.8%關口。周一，股市全面調(diào)整疊加稅期結束資金面轉松，長債利率日內(nèi)走勢較為糾結，收于2.8125%；周二，資金面日內(nèi)走松，而市場擔憂流動性分層加劇對債市形成擾動，長債利率邊際下行至2.8165%；周三，基本面和資金面環(huán)境改善，債市全面走牛，長債利率收于2.7950%；周四，市場“追漲”的心態(tài)蔓延疊加對政治局會議穩(wěn)增長加力的預期較低，長債利率延續(xù)走牛，收盤報2.7850%。周五，穩(wěn)增長政策難以進一步加碼的預期兌現(xiàn)，長債利率倒U走牛，收于2.7760%。
▍松資金、穩(wěn)增長弱預期主導的債牛。本周一稅期結束資金面轉松，7天、隔夜分別回落至2.0%、1.6%左右，疊加股市走弱，當天債市走牛。隨后資金面延續(xù)轉松而央行逆回購力度不減，市場延續(xù)交易部分銀行存款降息的利好，同時對政治局會議釋放增量穩(wěn)增長信號的預期較弱，債市多頭情緒大幅好轉。周五在股市走強的影響下債市早盤調(diào)整，但隨著政治局會議通稿落地，未見穩(wěn)增長政策加力，長債利率延續(xù)走強。
▍信用方面，收益率持續(xù)下行，等級利差持續(xù)走擴。本周信用債收益率除中低等級5Y中票保持不變外，其余均下行2~6bps。信用利差方面，除短融保持不變外，其余均有所上升。期限利差方面，除3Y-1Y中高等級信用債下行外，其余普遍上行2~4bps。從分位數(shù)來看，當前3年期中高等級信用債性價比較高。
▍基本面主線缺位下，多頭心態(tài)好轉。4月PMI數(shù)據(jù)非交易日公布，當周債市缺乏明確基本面交易主線。然而得益于央行逆回購投放充裕、部分商業(yè)銀行存款利率降低，且市場對政治局會議增量穩(wěn)增長政策落地預期較低，債市多頭情緒好轉，10Y國債利率周三跌破2.8%關鍵點位。本周政治局會議政策預期交易告一段落，節(jié)后債市將主要圍繞PMI成色預期差定價，參考2月基本面數(shù)據(jù)公布前后利率趨勢，4月PMI公布后可能出現(xiàn)短暫做多窗口。
▍政治局會議指出“三重壓力”緩解，貨幣政策延續(xù)“精準有力”。一季度貨政例會指出今年來“三重壓力”有所緩解，經(jīng)濟增長好于預期，總量寬貨幣“加力”的必要性降低。與去年12月會議相比，本次會議強調(diào)“積極的財政政策要加力提效，穩(wěn)健的貨幣政策精準有力”。在經(jīng)濟修復向好的背景下，政策工具將更多支持內(nèi)需修復等結構性問題，總量政策空間或進一步向結構工具讓位，政策力度難達疫情期水準。對債市而言，會議未給貨幣政策帶來太多增量，未釋放明顯穩(wěn)增長信號，預計影響整體偏多。
▍跨月資金面相對穩(wěn)定，節(jié)后預計資金利率將階段性下行。稅期結束后資金面趨穩(wěn)，央行通過7天逆回購保障資金跨月。從跨月視角看，OMO放量有效補充短端資金，本周資金面收緊幅度相對有限且波動有所收斂。另一方面，4月以來票據(jù)利率持續(xù)下滑，國股行半年直貼利率低于一季度2.5%中樞，反映信貸需求增長速度減緩?？紤]到4月信貸規(guī)模季節(jié)性偏低，對超儲消耗減輕，疊加部分銀行存款降息，預計5月資金面將相對寬松。
▍關注4月PMI成色與中央政治局會議通稿落地后基本面與政策面預期差下的交易機會，長債利率或在2.8%以下調(diào)整。5月初交易主線大概率圍繞4月PMI表現(xiàn)。展望二季度，基數(shù)效應使基本面數(shù)據(jù)同比偏高的預期較強，在經(jīng)濟增長訴求未深化且穩(wěn)增長政策暫緩的情況下，二季度經(jīng)濟增長能否延續(xù)一季度動能待觀察。目前債市情緒已有所轉變，無超預期利空催化下長債利率或將延續(xù)偏強震蕩。
▍品種選擇上，二級債利差持續(xù)下行，城投債利差有所修復。本周二級債利差持續(xù)下行，3年期和5年期AAA-國開利差分別變動-5bps和-3bps，當前分別為44bps和61bps，分別處于2019年以來的18%和27%分位數(shù)，短期內(nèi)仍有博弈的機會，但隨時需警惕行情的反轉。城投債方面，本周城投債利差整體有所修復，除1年期仍保持小幅下行外，3年期和5年期整體上行，有所修復。
▍風險因素：貨幣政策、財政政策超預期；央行公開市場操作投放超預期；信用違約事件頻發(fā)等。
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