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公司發(fā)布2023年一季報(bào)，基本符合預(yù)期。2023Q1實(shí)現(xiàn)收入35.7億元，同比下降13.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利1.52億元，同比下降39.8%；扣非凈利潤(rùn)1.3億元，同比下降44.4%。
　　合同負(fù)債改善顯著，為后續(xù)增長(zhǎng)修復(fù)奠定基礎(chǔ)。公司Q1業(yè)績(jī)短期承壓，主要與去年同期高基數(shù)、疫情影響前期接單發(fā)貨等有關(guān)?？紤]Q1業(yè)績(jī)占全年比重較低（2022Q1利潤(rùn)約占全年比例為9%），預(yù)計(jì)對(duì)全年業(yè)績(jī)影響有限。另外，截至2023Q1，公司合同負(fù)債為17億，同比增長(zhǎng)25%，環(huán)比增長(zhǎng)117%，為后續(xù)增長(zhǎng)修復(fù)奠定基礎(chǔ)。2023Q1公司經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流為7.4億，相較于2022Q1（為-3.2億），改善顯著。
　　分品類來看：整家戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，廚衛(wèi)零售增長(zhǎng)有望提速。2023Q1公司衣柜及配套品收入19.8億，同比下滑14.8%，其中估計(jì)配套品收入5.1億，同比增長(zhǎng)10%。廚柜收入10.9億，同比下滑18%，木門收入2.1億，同比下滑4.9%，衛(wèi)浴收入1.8%，同比增長(zhǎng)10.5%。公司整家戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，配套品延續(xù)增長(zhǎng)，廚衛(wèi)事業(yè)部合并后拉動(dòng)衛(wèi)浴增長(zhǎng)。雖然Q1廚柜、木門增長(zhǎng)承壓，但伴隨消費(fèi)修復(fù)，公司廚柜業(yè)務(wù)在舊改及零售整裝拉動(dòng)下增長(zhǎng)有望提速。木門業(yè)務(wù)，2023年歐鉑尼事業(yè)部啟動(dòng)“專業(yè)門墻定制、整體家居”雙線發(fā)展戰(zhàn)略，有望煥發(fā)新活力。
　　分渠道看：Q1整裝增長(zhǎng)依然穩(wěn)健，后續(xù)零售、大宗修復(fù)可期。1）整裝：2023Q1估計(jì)公司整裝收入4.5億，yoy+9.3%，整裝增長(zhǎng)依然穩(wěn)健，公司持續(xù)推進(jìn)以歐派/鉑尼思整裝大家居定制產(chǎn)品為核心+供應(yīng)鏈產(chǎn)品整合+雙龍聯(lián)盟產(chǎn)品升級(jí)，滿足消費(fèi)者一站式家居消費(fèi)需求，充分賦能裝企。2）純零售：估計(jì)2023Q1公司純零售（剔除整裝、大宗）收入24億，同比下滑18.4%，伴隨消費(fèi)修復(fù)、零售整裝發(fā)力，預(yù)計(jì)公司零售向好可期。3）大宗：估計(jì)2023Q1公司大宗收入5.9億，同比下滑13.1%。公司大宗業(yè)務(wù)嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)，從傳統(tǒng)精裝住宅延伸到各類公建項(xiàng)目如學(xué)校、醫(yī)院、工業(yè)園區(qū)等，持續(xù)深耕各地人才安居房、保障房、老舊小區(qū)改造等新型大宗項(xiàng)目，收入有望企穩(wěn)回升。
　　盈利端：Q1盈利短期承壓，凈利率改善可期。2023Q1公司毛利率同比下滑1pct至26.7%，收入雖有下滑但毛利率相對(duì)穩(wěn)定，凈利率同比下滑1.9pct至4.3%，主要與疫情影響下費(fèi)用錯(cuò)配有關(guān)，2023Q1公司期間費(fèi)用率整體同比提升1.2pct。伴隨消費(fèi)回暖，公司收入企穩(wěn)回升，凈利率有望修復(fù)。
　　公司商業(yè)模式持續(xù)迭代升級(jí)：舊改+零售整裝推動(dòng)下，廚衛(wèi)零售增長(zhǎng)有望提速，衣柜及配套品延續(xù)高增，整裝大家居持續(xù)發(fā)力，零售大家居貢獻(xiàn)收入可期，優(yōu)材收入有望快速放量。在品牌、制造、供應(yīng)鏈整合、信息化、營(yíng)銷、管理等能力背書下，公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著，未來有望持續(xù)領(lǐng)跑行業(yè)。維持2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)為32.2/38.1/44.9億元，分別同比增長(zhǎng)19.8%/18.4%/17.6%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E分別為22/19/16倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：終端需求持續(xù)疲軟，新模式推進(jìn)低于預(yù)期。