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事項(xiàng)：
　　公司公布2022年年報(bào)及2023年一季報(bào)。2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入59.6億元（YOY+61.6%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.1億元（YOY-47.4%）；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)1.6億元（YOY-53.8%）。2023Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.6億元（YOY-5.5%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-0.3億元（YOY-128.9%）；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)-0.1億元（YOY-113.9%）。23Q1歸母凈利率/扣非凈利率分別同減10.1/8.8pcts，主要系毛利率同比下滑13pct。
　　評(píng)論：
　　2022年產(chǎn)銷大幅增長(zhǎng)。2022年在公司江西基地50萬(wàn)噸食品包裝紙產(chǎn)線投產(chǎn)下，機(jī)制紙產(chǎn)量/銷量分別同比增長(zhǎng)58.68%/ 64.26%至96.13/ 96.21萬(wàn)噸。分產(chǎn)品看，食品包裝紙營(yíng)收33.74億，YOY+93.2%，其中量/價(jià)分別同比+100.2%/-3.5%；格拉辛紙營(yíng)收15.19億，YOY+51%，其中量/價(jià)分別同比+28.5%/+17.5%；描圖紙營(yíng)收0.98億，YOY+1.3%，其中量/價(jià)分別同比+2.1%/-0.8%；轉(zhuǎn)移印花紙營(yíng)收2.18億，YOY-16.7%，其中量/價(jià)分別同比-24.6%/+10.6%；工業(yè)包裝紙營(yíng)收0.73億。
　　23Q1毛利率環(huán)比改善，全年預(yù)計(jì)持續(xù)向好。1）23Q1毛利率同比/環(huán)比-13/+7.6pct至3.4%：預(yù)計(jì)Q1公司仍消耗部分高價(jià)庫(kù)存，Q2起成本逐步改善。
　　23Q1闊葉漿外盤(pán)價(jià)環(huán)比-7.6%，且近期紙漿超預(yù)期下跌，未來(lái)預(yù)計(jì)持續(xù)走低（供應(yīng)端UPM&Arauco投產(chǎn)或帶來(lái)新增量，需求端歐洲木漿3月庫(kù)存環(huán)比/同比+2.9%/+55.5%），全年毛利率有望持續(xù)改善。費(fèi)用率方面，23Q1公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.2%/1.6%/1.0%/1.4%，分別同比+0.03/+0.27/-1.13/-0.49pct；綜合作用下公司23Q1歸母凈利率/扣非凈利率同比-10.1/-8.8pct至-2.4%/-1.1%。存貨方面，截至23Q1公司存貨8.7億元，相較2022年年末增長(zhǎng)31.7%。
　　食品白卡領(lǐng)軍企業(yè)，自建漿線抵御周期性風(fēng)險(xiǎn)，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。公司當(dāng)前已建成8條原紙生產(chǎn)線，形成135萬(wàn)噸原紙生產(chǎn)能力；江西基地三十萬(wàn)噸化機(jī)漿生產(chǎn)線預(yù)計(jì)于2023年Q4投入，投產(chǎn)后公司可實(shí)現(xiàn)化機(jī)漿自給自足，節(jié)降成本并提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力。但考慮到公司23年前期仍需要消耗高價(jià)庫(kù)存，我們預(yù)計(jì)公司23/24/25年歸母凈利潤(rùn)分別為5.34/7.44/9.24億元（23/24年前值為6.2/7.1億元），對(duì)應(yīng)PE 13/9/7X。參考絕對(duì)估值法，給予目標(biāo)價(jià)20元/股，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原料成本大幅波動(dòng)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等