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事件：貝因美公布2022年年報(bào)及2023年一季報(bào)。2022年，公司收入26.55億元，同比+4.53%，歸母凈利潤(rùn)-1.76億元，同比-340.06%。其中，22Q4營(yíng)收6.25億元，同比-29.01%，歸母凈利潤(rùn)-2.20億元，同比-737.20%。23Q1，公司營(yíng)收7.17億元，同比+3.04%，歸母凈利潤(rùn)1225萬(wàn)元，同比39.13%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　22年?duì)I收穩(wěn)健增長(zhǎng)，利潤(rùn)受減值等因素影響下滑。2022年，公司在嬰配粉終端市場(chǎng)體量中個(gè)位數(shù)下滑的背景下，增長(zhǎng)快于行業(yè)，核心品類奶粉營(yíng)收增速達(dá)同比+8%，表現(xiàn)穩(wěn)健。單從銷量來看，奶粉銷量提升更達(dá)20%，表現(xiàn)優(yōu)異。利潤(rùn)端看，公司2022年全年毛利率及費(fèi)用率均表現(xiàn)較為平穩(wěn)，毛利率同比-3.56pct，銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+1.59pct/-1.25pct/-0.23pct/-0.23pct。由于信用減值準(zhǔn)備、資產(chǎn)減值準(zhǔn)備及違約損失的計(jì)提，公司2022年利潤(rùn)受到影響而錄得下滑。
　　23Q1營(yíng)收持續(xù)提升，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)保持穩(wěn)健。2023年1-2月，嬰配粉終端市場(chǎng)體量呈現(xiàn)中雙位數(shù)下滑，公司迎難而上，營(yíng)收錄得同比+3.04%的增長(zhǎng)。利潤(rùn)端上，公司毛利率及費(fèi)用率較去年同期變化較小，毛利率同比-1.62pct，銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比1.31pct/-0.37pct/0.00pct/+1.52pct。因此，公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比保持相對(duì)穩(wěn)健，歸母凈利潤(rùn)在單季所得稅扣除過多的影響下同比略有下降。
　　行業(yè)持續(xù)變革，公司經(jīng)營(yíng)不斷提升。嬰配粉行業(yè)當(dāng)前面臨兩大變革，一方面，出生人口在過去幾年持續(xù)收縮；另一方面，嬰配粉新國(guó)標(biāo)于今年2月正式實(shí)施。在防疫政策調(diào)整后，我們認(rèn)為出生人口有望出現(xiàn)反彈，而嬰配粉新國(guó)標(biāo)的實(shí)施，有望使得行業(yè)集中度提升，利好嬰配粉大廠和頭部品牌。公司層面上，公司持續(xù)精進(jìn)經(jīng)營(yíng)，作為嬰配粉頭部品牌，拿下多款新國(guó)標(biāo)配方注冊(cè)，在多渠道不斷推進(jìn)獲客和銷售，同時(shí)以數(shù)字化和精細(xì)化管理提升運(yùn)營(yíng)效率，有望在行業(yè)持續(xù)變革之下獲得營(yíng)收和市占率的雙重提升。
　　盈利預(yù)測(cè)與公司評(píng)級(jí)：環(huán)境有望好轉(zhuǎn)，業(yè)績(jī)有望提升。一方面，在防疫政策調(diào)整后，我們認(rèn)為出生人口有望出現(xiàn)反彈；另一方面，嬰配粉新國(guó)標(biāo)的實(shí)施，使得已獲新國(guó)標(biāo)配方注冊(cè)的公司在經(jīng)營(yíng)上占得先機(jī)。在公司持續(xù)不斷的努力下，我們預(yù)計(jì)2022-2024年EPS為0.25/0.39/0.59元，增速為251%/58%/52%，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：食品安全問題，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。