>> 華安證券-游戲行業(yè)研究：AIGC技術和游戲出海驅動下，游戲產(chǎn)業(yè)進入新一輪產(chǎn)品周期-230503
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2023/5/4 |
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來源： |
華安證券 |
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作者： |
金榮 |
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內(nèi)地游戲行業(yè)已經(jīng)進入新一輪的產(chǎn)品周期
根據(jù)《2022年中國游戲產(chǎn)業(yè)報告》，22年游戲行業(yè)整體承壓，22年中國游戲市場實際銷售收入2658.84億元，同比下降10.33%。游戲用戶規(guī)模6.64億，同比下降0.33%。下降的原因有：1）版號中斷，未成年人法規(guī)逐步落地；2）全球宏觀經(jīng)濟逆風因素及國內(nèi)疫情，玩家擔憂生活必需品的開銷，在游戲中的付費意愿減弱；3）國內(nèi)游戲公司新產(chǎn)品普遍處于儲備階段，老產(chǎn)品有一定用戶流水。
目前，隨著政策重塑，經(jīng)濟回暖，消費復蘇，游戲研發(fā)商新產(chǎn)品不斷釋放，和游戲發(fā)行商投放意愿不斷增強，游戲行業(yè)已經(jīng)進入新一輪產(chǎn)品周期，我們預計2023年內(nèi)地游戲行業(yè)收入將重回正增長區(qū)間。2017-2021年的游戲產(chǎn)品周期，在智能手機快速下沉的大背景下，大DAU題材游戲（王者榮耀、和平精英）通過不斷拓圈的方式，拉動整體游戲行業(yè)付費用戶數(shù)量的提升。本輪游戲產(chǎn)品的周期上行的驅動因素在于：1）AI技術驅動游戲全產(chǎn)業(yè)鏈的升級，提升研發(fā)效率和內(nèi)容質量；2）高質量精品游戲的釋放(創(chuàng)新點包括不限于：付費模式創(chuàng)新，UGC社群打造，開放大世界，經(jīng)典IP重塑，和渲染技術進步)；3）游戲公司持續(xù)出海提高全球市占率；同時，我們?nèi)匀徽J為云游戲和VR游戲有廣闊前景，并持續(xù)關注云游戲和VR游戲的技術進步對行業(yè)的影響。
游戲行業(yè)整體新品強勁，多點開花
目前，內(nèi)地游戲公司23Q1上線的備受矚目的新產(chǎn)品包括：騰訊游戲的《合金彈頭:覺醒》，米哈游的《崩壞：星穹鐵道》，巨人網(wǎng)絡《原始征途》，完美世界《天龍八部2》，莉莉絲《戰(zhàn)火勛章》，祖龍娛樂《以閃亮之名》。
未來，關注騰訊《DNF手游》，網(wǎng)易游戲《逆水寒》，完美世界《女神異聞錄》，三七互娛《霸業(yè)》，吉比特《不朽家族》，愷英網(wǎng)絡《新石器時代》，中手游《劍俠世界》，祖龍娛樂《阿凡達手游》。
游戲行業(yè)估值仍有上行空間，同時估值中樞有望維持在高位
根據(jù)Wind一致預期的預測P/E，游戲行業(yè)目前的權重股估值如下：
三七互娛23年P/E 20.11 X，24年P/E 17.41 X
完美世界23年P/E 26.26 X，24年P/E 21.95 X
吉比特23年P/E 22.98 X，24年P/E 19.72 X
世紀華通23年P/E 31.13 X，24年P/E 20.73 X
愷英網(wǎng)絡23年P/E 25.57 X，24年P/E 20.66 X
以上游戲行業(yè)權重股23年P/E目前在20.11 X至31.13X之間24年P/E在17.41X至21.95X之間。這些游戲行業(yè)權重公司P/E的歷史高值在30-35 X左右。
2023年一季度和二季度初游戲板塊的上漲是對游戲行業(yè)監(jiān)管趨于平穩(wěn)和疫情后娛樂消費復蘇估值修復，并一定程度計價了AIGC技術進步對游戲產(chǎn)業(yè)的正向影響。而從2023年5月開始，隨著游戲公司新游戲產(chǎn)品上線事件的不斷催化，新產(chǎn)品帶動的用戶數(shù)量與付費屢創(chuàng)新高，游戲出海業(yè)務不斷向好和AI技術在行業(yè)中持續(xù)實踐，游戲行業(yè)的估值中樞有望上行；如果以未來一年的預測P/E衡量，游戲行業(yè)的P/E中樞有望從目前的25 X左右提升到歷史估值高位35 X左右。
同時，我們判斷未來1-2年游戲行業(yè)的估值有希望維持在30-35XP/E（按未來一年預測凈利潤衡量），基于以下3點原因：
1）游戲行業(yè)兼具科技和消費屬性，具備長期配置價值。游戲行業(yè)往往直接受益于科技創(chuàng)新周期，而游戲產(chǎn)品本身是文化娛樂消費品，會為終端消費者在帶來虛擬世界的滿足感，并且行業(yè)內(nèi)參與者普遍有較好的變現(xiàn)能力和盈利狀況，所以游戲行業(yè)本身兼具科技行業(yè)的進攻屬性和消費行業(yè)的防守屬性。政策上如果不存在較大壓力，游戲行業(yè)將具備較好的長期配置價值。同時，由于國內(nèi)游戲公司目前研發(fā)實力和商業(yè)化理解都居于世界前列，我們持續(xù)看好國內(nèi)游戲公司的游戲出海。
2）游戲出?？臻g仍然非常廣闊，國產(chǎn)廠商市占率提升驅動成長。根據(jù)我們外發(fā)報告《23年游戲投資重點梳理：AI技術驅動“精品游戲”下沉，有望抬高行業(yè)天花板》中的統(tǒng)計和測算，2022年國產(chǎn)廠商在海外移動游戲市場獲得的市場份額在17.7%左右，而目前幾大游戲公司包括騰訊、網(wǎng)易、米哈游、和三七等均已經(jīng)廣泛布局海外業(yè)務。網(wǎng)易CEO丁磊于2022年5月24日的網(wǎng)易22Q1業(yè)績會上提及，希望未來網(wǎng)易海外市場占比達到50%。所以，目前國產(chǎn)游戲公司整體處于一個文化出海的氛圍之下，我們看好國產(chǎn)游戲公司“走出去”并且在全球擴大市場份額的愿景。國產(chǎn)游戲公司有希望持續(xù)跑贏全球競爭對手，并因此在未來3-5年中持續(xù)成長。
3）AIGC技術變革對于游戲行業(yè)的影響不亞于智能手機。智能手機的滲透讓游戲這種產(chǎn)品形態(tài)教育并獲得用戶，但礙于游戲內(nèi)容量不夠、大部分產(chǎn)品趨于同質化，所以用戶的體驗并未被完全滿足。而AIGC技術的出現(xiàn)有希望讓“高質量精品游戲”以低成本的形式出現(xiàn)并快速擴散，拉大產(chǎn)品差異化維度，讓用戶的體驗進一步滿足。AIGC技術將提振游戲的全產(chǎn)業(yè)鏈條，包括游戲設計，美術原畫，美術模型制作，程序開發(fā)，QA測試，
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